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《中国政法大学》 2003年
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证券监管的限度

沈鹏  
【摘要】: 在不过十余年的时间里,我国证券市场突破计划时代的体制藩篱和和意识形态束缚,从无到有地迅速成长壮大,证券经济的观念也已经深入人心。发展社会主义市场经济离不开证券市场的发展,这已是无需争论的共识。但是,在我国证券市场的发展过程中,出现了许多恶现象,引起了全社会的关注和争论。从某种意义上来说,证券市场集中体现了我国转型经济时期的矛盾,并且常常以一种戏剧化的形式爆发出来,引发社会的强烈震荡,成为大众和知识精英热烈讨论的主题。 监管者在其中的地位不无尴尬。它不仅要维护市场的成长,还要顾及官僚体系内在的利害约束和民众舆论的批评。人们有时不适当地将体制的弊病归咎于监管者,有时又过于天真地夸大了监管者的能力和权限。在我国,证券监管常常不仅是一种专业操作,还成为一项社会工程。在市场的浮躁与沉沦中,监管者虽案牍劳形,鞠躬尽瘁,仍未能圆满四方。 人们有时指责监管力度不足,导致违法者嚣张,有时又指责监管者不自量力,过多地干涉了市场的运行。监管之限度究竟何在?本文试图探讨这一问题,依次以五个部分来发挥。 第一部分“绪论”,主要介绍本文主题的内在含义。何为“证券监管”?它是政府管制经济的一个子属部分。而政府管制意味着从微观上、个量上运用强制权力直接干涉市场主体的行为,所以证券监管就是针对证券市场,政府直接强制干预证券的发行、交易和结算等等市场活动。证券监管的限度从属于另一个更大的主题:政府与市场的界限。而这一讨论通常是在经济学和政治伦理学的视角来进行的,如何可能找到一个法学特有的角度呢?本文认为,法学的独特视角在于它通过构建一套概念语词和推理方法,对行为规范的应然性进行评价。法学的逻辑虽然部分地立基于经济学和政治伦理学的逻辑,但是它能综合其他各学科的意见,以自己独特的话语来设计和评价行为规范,而通常无需引用其他学科的概念和推理。证券监管本身是一套法律规则体系,所以应当存在或被构建出这样一套逻辑。因此从法学的视角来观察证券监管,就是希望从经济学和政治学的论述中引出这样一套逻辑。但法学毕竟并不等于经济学或政治学,所以对经济学或政治学中诸多对立的观点应当尽量“客观”评价。而不同的观点应用在不同的对象上又会有不同的结论,所以本文并不企图寻求一条确定的证券监管的界限,而只做一个分析性的引介。 第一章“证券监管的理论依据”试图回答:为何要对证券市场进行监管?政府管制的一般理论基础是市场失灵,即市场在运行过程中会产生诸多缺陷,导致市场的自发运行背离一个完美市场应有的的目标。如果市场无从自行解决这些问题,就需要政府干预。因为证券经济是虚拟经济,所以证券市场的失灵表现为更严重的信息不对称、更高的风险和投机性以及对操纵行为的敏感性。这些因素决定了需要政府监管。但对于政府监管的正当性和有效性历来都存在争论,本文适当介绍了这些争论,并就其在证券监管上的具体化做了探讨。本章还探讨了体制转轨国家市场失灵对证券监管的独特要求。 第二章“证券监管的范式选择”介绍了证券监管的三个范式要素:监管目标、监管体制和监管手段。决定证券监管的目标的有诸多要素,包括:效率、公平、社会共同价值、意识形态和宏观经济政策等等。监管目标的确定实际上就是在诸要素中进行权衡;证券监管的体制意味着以何种方式来组织监管权力,对此从不同的角度可以做不同的分类:按政府参与的程度可以分为集中型监管、自律型监管和中间 WP=4 型监管。按权力的分散或集中划分有集中监管和分散监管。按照监管对象对监管机构设置的影响,可以将监管的体制设计分为主体式监管和功能式监管;监管手段包括监管的原则、具体规则和工具。证券监管是否适度,就是看监管的目标设置是否妥当,体制架构是否合理,手段是否有效。 第三章“证券监管适度性变迁的国际比较”主要就美国、英国、德国和日本在监管适度性方面的历史变迁做了一番总体上的考察,并从比较中发现:监管的严格或宽松是在不同的具体背景下,由对效率和公平的追求来决定的。不同环境里这种追求的侧重不同,这也说明对证券监管的限度没有一个确定解。 第四章“中国证券监管的适度性分析”试图运用前述一般原理来分析中国的证券监管。本章首先回顾了中国证券监管的历史。从历史回顾中发现,我国的证券监管一开始就为意识形态和宏观经济政策所左右,忽视了对证券市场规律的发现和服从。然后本章对总结了我国证券市场上的种种恶现象,这些现象与前述“证券市场的失灵”在症状上是相同的,但究竟是否是由于证券市场失灵所致,本文尚持疑问态度。第三节“中国证券监管的目标分析”探讨了我国证券监管的特有目标——为国企解困:这一目标的价值取向如何,与效率和公平的要求是否冲突等等。然后也分析了国际公认的“投资者保护”目标在我国是如何被理解和实现的。第四节“中国证券监管的手段分析”主要介绍了我国在证券发行、信息披露以及对不正当市场行为三个方面的监管制度,并对三个方面制度的有效性做了分析。第五节“对我国证券监管体制的外部补充”主要分析了政府集中统一监管体制的内在缺
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