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《南开大学》 2010年
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系统性风险的来源、预警机制与监管策略

杜长江  
【摘要】:近三十年来,全球经济体系发展的一个重要特征是虚拟经济的发展速度和规模远大于实体经济。在虚拟经济与实体经济的关系上,国内外学术界过去的研究多重视虚拟经济的发展越来越背离实体经济的发展,如国际货币市场的交易额远大于国际贸易额的规模,有些经济学家甚至认为这种“倒金字塔”型的经济、金融体系有系统性崩溃的可能性。总之随着虚拟经济的快速发展,市场波动和系统性风险导致发展中国家和发达国家频繁发生的金融危机,对实际经济产生了负面冲击,而且在世界范围内导致了经济增长和就业水平的普遍下降,因此各国和一些国际组织开始对系统性风险的控制表现出担心和重视。 遗憾的是,经济学家对系统性风险的原因和本质的认识并不统一,很难为系统性风险下一个十分清晰的定义。既有研究文献中,一般认为“系统性”一方面是指一个事件影响了整个体系的功能,另一方面是指一个事件让不相干的第三方也承担了一定的成本;“系统性风险”则是指一个事件在一连串的机构和市场构成的系统中引起一系列连续损失的可能性。因此系统性风险是一种“外部性”,是单个机构强加于全社会的高于其实际价值的成本,风险的溢出和传染是系统性的风险发生时最为典型的特征,而且系统性风险的这一特征不仅仅局限于一国的经济、金融领域。尤其是上世纪80年代以来,全球经济一体化和金融全球化的趋势使各国经济极易受到国际经济环境变化的冲击;股票市场、外汇市场价格联动的特征则使金融系统性风险的连锁反应速度加快;现代通讯技术及金融交易的高科技程度也为信息的传播及风险的溢出创造了条件,某个市场的动荡结果会通过计算机网络体系迅速得到蔓延,影响到世界其他地区的经济和金融局势。 本文以系统性风险研究为切入点,全面梳理系统性风险的来源、预警和监管,本文中与系统性风险相对应的“系统”主体对象是以整个金融机构(或者整个虚拟经济部门)为对象,但分析的案例一般则回到小系统的概念,突出证券市场的主体被研究地位。 文章的创新逻辑就是想以虚拟经济理论为背景结合国内外金融系统(主要是证券市场)发展的经验及现状,突出分析在虚拟经济日渐成为经济活动主体的情况下,主要是虚拟经济日渐膨胀使得影响系统性风险的因素更多和更加复杂,我们究竟该如何对整个整体金融这个大系统以及证券市场这个小系统的系统性风险来源、预警和监管进行认识。如果说在虚拟经济不发达的情况下,某些资产价格波动、市场波动没有能力引起全盘金融体系波动的情况下,那么当现代经济步入虚拟经济时代,虚拟经济已经基本独立于实体经济发展的形势下,日益独立运行化运行,此时一些金融市场乃至资产价格的微小波动就成为不断冲击整体市场的独立波动源,成为系统性风险的导火索。本文第一部分就既有理论对系统性风险的界定、传染机制、危害等方面进行了必要的介绍,在此基础上阐述了本文的基本研究逻辑、框架和创新点;接下来本文第二部分和第三部分主要讨论了虚拟经济的蓬勃发展对整体金融这个大系统以及证券市场这个小系统的影响,主要分析了虚拟经济的发展导致的资产价格偏离其原有内在价值而表现出特有的波动,虽然这种偏离和波动是证券市场与生俱来的,但在经济虚拟化和金融自由化的大趋势下,这种偏离和波动不断被放大而更多地受到非理性因素的影响,导致证券市场的系统性风险和金融机构整体的系统性风险不断加强。文章指出当前我国证券市场系统性风险主要源于政策干预频繁、信息不对称严重、投资者在证券市场上的行为具有较明显的羊群效应等。在这个部分,笔者还对证券市场系统性风险的测度问题以及中美证券市场在金融危机期间的系统性风险相互传递的关系进行了实证分析;第四部分就整个系统性风险的预警机制、指标体系等问题进行了详细研究,总结了已有系统性风险预警指标体系中存在的问题——仅仅关注存量和净流量的指标,损失了很多信息,从理论逻辑上设计了一个涵盖全部机构部门的资金流量矩阵表来对系统性风险进行预警的系统;第五部分和第六部分就系统性风险的监管笔者提出了一些看法,对中国金融市场的系统性风险管理进行小结并提出思考,认为从总体上来监管系统性风险应该采用宏观审慎监管的策略。 本文的创新点主要为以下三个方面:第一,文章对系统性风险的界定、内涵和传染机制的已有研究进行了全面梳理和分析,解决了以前研究比较散乱的问题,首次提出了基于虚拟资产价格波动解释系统性风险来源的分析框架并具体阐述了经济虚拟化对整体金融系统和证券市场系统性风险的影响机制;第二,文章指出在经济虚拟化的大趋势下证券市场价格偏离基本面和波动幅度不断加大,导致证券市场的系统性风险不断加强,实证研究了中美两国在金融危机之间的风险波动溢出效应,发现两国证券市场不存在系统性风险的传递关系;第三,文章全面梳理了系统性风险预警指标体系,指出了现有系统性风险预警指标最大问题在于它所基于的分析方法都是采用净流量与存量的概念,大量的有用信息都因此被忽略了,尤其用这种方法来分析金融市场的不稳定性,监测系统性风险时更是如此,进而文章从理论逻辑上创新设计出了一个涵盖全部机构部门的资金流量矩阵表系统性风险预警体系,进而文章在预警指标基础上细致分析和总结了系统性风险的监管策略——宏观审慎监管的内涵。
【学位授予单位】:南开大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2010
【分类号】:F831.1

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