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公司并购基本特征及关键影响因素研究

高振明  
【摘要】:国内外研究表明,公司并购活动呈现出周期性的浪潮式发展特征。并购活动本身所蕴含的周期性、浪潮式发展成因,有助于理解并购活动的发展路径及规律。从市场整体看,总体并购活动是由大量市场主体之间并购交易行为所产生的结果。总体并购活动的成因不再局限于市场局部,而是与大量市场主体共同所处的宏观经济环境有关。跨区域或是跨国并购活动的大量涌现,直接促进了不同区域或国家间经济的融合,进而形成大量的区域性或跨国公司联盟。并购活动蕴含了公司资源的地理区域转移内在规律。在一定时期内的大量并购活动能在一定程度上反映产业的重组及转移规律。在并购中对目标公司的选择是关键环节。目标公司的特征及其可预测性研究成果有利于主并公司甄别目标公司,同时能在一定程度上指导投资者的并购相关投资策略。实际操作中,有相当数量的并购活动未取得预期的效果,其中很大一部分直接或间接缘于并购后的失败文化整合。此外,公司高层管理人员的薪酬与并购行为之间存在密切的关系。本文的研究角度是基于并购准备阶段各个因素对并购的影响,公司的兼并经营决策既受其内部条件的影响,又受其外部宏观经济环境和市场环境的影响。但目前关注单一方面因素的的研究较多。本文从各个方面因素中选择代表性因素,给出整个并购过程基本影响因素的特征分析。综合运用计量经济模型、事件研究法、复杂网络理论及建模技术,实证研究了中国资本市场中并购目标公司的特征及其可预测性;实证研究了上市公司并购与高管薪酬的关系;从社会网络的视角出发,研究了并购后的企业文化整合问题;实证研究了中国总体并购活动与宏观经济的动态关联性;研究了中国上市公司跨区域并购的复杂网络特征。主要研究工作有如下五个方面:(1)并购目标公司的基本特征研究。采用单因素方差分析和Logit回归技术,分析得到了中国资本市场并购目标公司的财务特征,检验了 Logit模型在鉴别目标公司方面的效果。研究发现,目标公司的特征主要表现为:管理层的效率低下;资产规模相对较大;流动性较低;低增长速度同时资源相对匮乏。公司营运能力、偿债能力和股本扩张能力对公司成为并购目标具有很强的解释力,Logit回归模型能够较好地鉴别目标公司。(2)公司并购的高管薪酬影响因素研究。依据主并公司是否是国有上市公司、并购发生时主并公司是否发生了限售股解禁,对并购样本进行了实证比较分析。具体地,构建了高管薪酬影响因素模型,研究了我国上市公司并购与高管薪酬的关系,为探讨和完善我国上市公司高管人员薪酬契约设计提供建议。研究发现,通过并购所引致的公司资产规模对薪酬有显著的正向作用;企业过去的经营业绩与高管薪酬水平之间不存在显著关系;持股集中度与高管薪酬存在正相关关系。(3)公司并购的文化整合影响因素研究。依据群落网模型构建了企业员工社会网络,并建立了基于社会网络的文化整合模型。运用基于智能体的仿真建模方法,分析了员工社会网络拓扑结构对并购文化整合及并购绩效的影响。研究较全面地揭示了员工社会网络结构、员工之间的交流沟通渠道与模式、并购文化整合及并购绩效之间的内在联系。研究发现,降低并购前双方企业员工社会网络的群落化程度,可以增大文化整合初始时期的网络密度和平均聚集系数,减小平均路径长度、节点介数均值及节点介数标准差,进而将显著地降低并购后的员工离职率,但却会加重员工间的文化冲突及降低组织内部的交流效率。同时,缩小员工之间在企业内部的“熟人”数量差异,会提高员工的离职率,但却可以提升并购后的组织交流效率。该研究为并购后文化整合的定量化、微观化研究提供了新的视角。(4)公司并购的宏观经济周期性变量影响因素研究。运用VaR模型下的协整检验、向量误差修整模型及脉冲响应函数等方法,分析并购活动与GDP、股票价格指数、消费者物价指数、批发物价指数、工业生产指数、全社会固定资产投资增长率、全社会销售品零售总额增长率、失业率在内的宏观经济周期影响因素间长期均衡和短期动态关系。从短期来看,经济的繁荣将会带动并购活动随后出现活跃。(5)公司并购的宏观经济非周期性变量影响因素研究。研究并购活动与各货币供应量、利率、汇率、税率及银行机构各项存贷款余额间的关联性。运用了格兰杰因果关系分析、协整检验、向量误差修正模型及脉冲响应分析等方法,发现除税率外,并购活动与其他宏观经济非周期影响因素存在长期的均衡关系。(6)公司并购资源的区域转移特征研究。运用复杂网络理论及建模技术,以中国跨区域并购事件为样本,构建了跨区域并购复杂网络。从网络的平均路径长度、平均聚集系数、节点度及分布、中间中心度及接近中心度等拓扑结构特征出发,揭示了中国上市公司并购活动中所蕴含的公司资源区域转移及产业重组规律。研究发现,我国上市公司跨区域并购复杂网络具有小世界性和无标度性等重要特征;区域并购关系呈现出明显的经济水平等级特征;经济发展水平较高的省市在跨区域资源转移及产业重组中处于核心位置,具有较强的资源控制能力;各省市在跨区域并购关系网中,呈现明显的“中心—边缘”结构。研究结论有助于跨区域并购决策及宏观产业政策的制定。最后,指出了本文研究的局限性和进一步研究的方向。


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