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《东北财经大学》 2010年
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上市公司股权再融资方式选择研究

毕金玲  
【摘要】:公司股权再融资行为在微观上影响公司的资本成本、资本结构、现金流量安排和控制权配置,在宏观上影响整体资本市场的资金配置效率和广大投资者的利益,随着我国资本市场的发展,上市公司股权再融资问题成为一个需要并值得研究的课题。有数据显示,从1991年到2008年底,我国证券市场股权再融资额为11321.47亿元,其中配股融资额2733.94亿元,增发融资额8587.53亿元(而同期A股境内IPO融资额为12884.37亿),可见股权再融资的总体规模已经接近IPO融资规模,股权再融资已成为我国上市公司后续融资的重要方式。国内外学者对上市公司股权再融资问题的研究对本文的写作具有极大的启发意义,笔者立足于国内外文献,在前人的成果之上对股权再融资方式选择问题进行研究,结合我国证券市场不同时期先后出现“配股热”、“公开增发热”、“定向增发热”的现象,考虑中国上市公司所处的制度背景环境,对中国上市公司股权再融资方式选择的研究显得更为重要和具有现实意义。现有文献对股权再融资方式选择虽然从政策规定、发行条件、股权结构、代理成本等方面进行了研究,但缺少对上市公司股权再融资方式选择影响因素的系统分析,同时从现有研究来看,以股权再融资行为的经济后果对股权再融资方式进行选择及评价的研究比较少,因此本论文以此为切入点,对我国上市公司三种主要的股权再融资方式,即配股、公开增发和定向增发展开研究,通过事前股权再融资方式合理选择及事后三种股权再融资方式业绩的合理评价来把握股权再融资行为,以期降低公司股权再融资成本,提高融资效率,实现股权再融资目标,提升公司市场价值。 本论文沿着“研究背景→文献综述→影响因素分析(包括理论模型与实证检验)→公告效应比较→长期业绩比较→结论与政策建议”的思路进行研究,主要内容包括梳理国内外关于股权再融资方式、股权再融资公告效应及长期业绩的研究,将信息不对称理论和财富再分配效应理论与股权再融资方式选择相结合,立足于中国证券市场和上市公司实际状况,继承融合资本结构经典理论,探索拓展上市公司股权再融资前沿课题,运用博弈方法分析再融资监管政策,采用Logistic模型考察股权再融资方式选择的影响因素,运用事件研究法考察配股、公开增发和定向增发的公告效应和长期业绩,并将三种方式的短期与长期业绩进行比较。全文由八章组成。 第一章主要阐述了论文的研究背景与研究意义、研究内容与研究目标、研究方法及本文的创新与不足。 第二章根据本论文的研究思路,从股权再融资方式选择、股权再融资公告效应、股权再融资长期业绩三方面梳理国内外的文献,通过对文献的梳理提出了本文研究的关键问题。 第三章介绍了上市公司股权再融资理论与股权再融资方式选择理论,在再融资方式选择理论中分别介绍了支持配股、支持公开增发、支持定向增发的理论,并结合中国的制度背景分析了对中国上市公司具有指导意义的理论,即信息不对称理论和财富再分配效应理论。 第四章对中国上市公司股权再融资的制度背景进行分析,介绍了配股、公开增发和定向增发三种股权再融资方式各自的特点及发展概况,回顾了三种股权再融资方式的政策变迁,并运用博弈方法中的缺口模型以增发政策为例进行分析,研究表明再融资监管政策显著影响上市公司业绩分布,增发政策产生增发资格线,监管政策引发信息失真,这表明净资产收益率尽管是再融资监管政策的重点关注指标,但配股公司与增发公司在净资产收益率方面不存在显著差异,那些打算进行股权再融资的公司为了获取再融资资格都会不惜代价迎合监管要求,再融资预案是在揣摩监管机构的意图,上市公司自身丧失了对再融资方式进行选择的必要理性。 第五章从理论和实证两个角度探讨了股权再融资方式选择的影响因素,其中理论模型为控制权私人收益模型和财富再分配效应模型,前者从理论角度阐述了控制权私人收益对上市公司股权再融资决策及股权再融资方式选择的影响,分析表明考虑控制权私人收益后控股股东进行股权融资概率提高,小股东的利益进一步减少,但结合中国的制度背景考虑,控制权私人收益并不是中国上市公司控股股东股权再融资方式选择决策的依据;后者从财富效应角度考察配股与增发方式下非流通股股东与流通股股东(实际上也就是控股股东与小股东)的收益,分析表明在中国证券市场上,公开增发方式对非流通股股东最有利,但定向增发方式下,非流通股股东在一定程度上“牺牲”了自身利益,流通股股东利益受损害的程度有所减弱。本章在两个理论模型后运用Logistic回归分析实证检验了股权再融资方式选择的影响因素,考察了预计股权再融资净额、公司资产总额、净资产收益率、第一大股东持股比例、市盈率、流通股比例、资产负债率、前五大股东持股比例之和、过去三年平均主营业务增长率九个影响因素,实证结论表明预计股权再融资净额、资产负债率、前五大股东持股比例之和、流通股比例越大的公司越倾向于采用增发方式,反之,则采用配股方式。 第六章运用事件研究法考察配股、公开增发和定向增发的公告效应,并将三者公告效应的程度进行比较,在预期收益率的计算中采用最小二乘市场模型。研究表明,中国上市公司定向增发新股的公告效应要好于配股和公开增发新股的公告效应。 第七章运用事件研究法考察配股、公开增发和定向增发的长期市场业绩,并将三者长期市场业绩表现进行比较。研究表明,定向增发公司长期市场业绩高于公开增发公司和配股公司。从增加公司价值的角度讲,应大力提倡上市公司选择定向增发方式进行股权再融资。 第八章从政策研究、理论研究、实证研究三方面概括本文的研究结论,同时提出相关的政策建议,具体包括完善股权再融资监管政策、加强对上市公司股权再融资的监管、进一步改善上市公司股权结构、积极鼓励定向增发方式等。 股权再融资问题是一个研究内容非常丰富的课题,国内外学者对此做出了卓有成效的奠基和探索,他们的研究对本文的写作具有极大的启发和借鉴意义,本文的研究在前人基础上也进行了积极的探索,在写作过程中形成的主要创新之处包括: 第一,论文全面分析了我国上市公司三种主要股权再融资方式配股、公开增发、定向增发的发展概况,系统回顾了三种方式各自的政策变迁,并尝试用博弈方法分析增发资格线,扩展了该问题的研究内容。 第二,论文首次采用logistic模型系统分析了股权再融资方式选择的影响因素,实证检验了不同股权再融资方式下公司特性上的差异,研究结论对于我国上市公司股权再融资方式选择具有指导意义。 第三,已有文献对股权再融资方式的研究仍有不足之处,本文另辟蹊径,从股权再融资方式选择出发,建立再融资方式与业绩之间的关系,研究不同再融资方式下公司的业绩表现及如何通过股权再融资后的业绩选择股权再融资方式,这在一定程度上丰富了该领域的研究成果。 令人遗憾的是,受到定向增发出现时间较晚所限,在比较三种股权再融资方式长期收益时只能比较再融资后18个月的收益,随着时间的推进及样本数量的增加,未来可以进行更长时间段的研究。股权再融资问题研究内容很丰富,本文以股权再融资方式选择为出发点对比研究了三种方式的公告效应和长期股票收益率,随着研究的深入,未来从理论上进一步探讨公告效应和长期收益变化的原因也将是未来很有意义的研究课题
【学位授予单位】:东北财经大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2010
【分类号】:F275;F276.6

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