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《东北财经大学》 2011年
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支持自主创新企业的资本市场制度构建

刘文娟  
【摘要】:资本市场的产生和发展是现代市场经济发达程度的重要标志。纵观世界发达国家的成长历史,以资本市场为核心的金融支持体系无不在企业发展、科技进步乃至经济结构升级等方面发挥着重要的作用。资本市场不仅能够为现代产业的发展提供高效率的融资机制,更是经济体持续创新和高速增长永不枯竭的动力来源,是实现经济长期稳定繁荣的有力保障。 进入21世纪后,世界经济的发展呈现出两个明显的新动向,其一是由科学技术的进步带来的制度和产品上的创新成为现代经济发展的核心内容,其二是金融能力的竞争已经成为各国之间经济水平竞争的主要表现形式。各国的经验都已证明:自主创新带来的新技术和新理念在产业发展中的广泛应用,是产业升级和经济增长的根本动力,而财富的增长,特别是金融财富的持续增长则是产业升级和经济增长得以长期延续的根本保障。从我国情况看,无论是在经济规模还是在国际影响力上,我国都已迈入经济大国行列,要在未来的发展中长期保持这一优势并迅速向经济强国转变,强大的自主创新能力和现代化的金融体系必须充分结合,而现代化的金融体系的核心就是成熟完善的资本市场。 按照资本市场的基本理论,资本市场建立的根本目的是为实体经济提供融资、流动性、风险定价、资源配置以及转制等方面的金融服务,一个成熟的资本市场会通过完善的制度设计充分发挥市场功能,满足禀赋迥异的参与者丰富多样的金融需求。在我国资本市场的发展历程中,很长一段时间里国家实际上并没有准确把握资本市场的实际内涵,担心资本市场的过快发展会对实体经济产生负面影响,对资本市场各项制度的推进较为谨慎。实际上,从实体经济与虚拟经济之间的关系来看,虚拟经济并不是实体经济的附庸,虽然虚拟经济的发展在根本上要取决于实体经济,但是虚拟经济本身不是实体经济的政策工具,二者应该相辅相成、和谐共进。当前我国资本市场的发展程度与宏观经济的发展程度并不匹配,应该增大资本市场的制度供给,扩大市场范围,提高市场效率。而这种在深度和广度上的延展需要有明确的指向才能实现资本市场与实体经济全面对接,达到解决当前产业结构调整过程中主要矛盾的目的。 文章综合西安高新区、东湖高新区数百家企业的调研结果以及国内企业相关资料后发现,随着产业结构调整带来的优化升级,我国企业在技术研发、经营模式、营销模式等方面都在不断进行大胆的创新尝试,并取得了丰硕的成果。放眼全国,在制度、技术、理念等方面的自主创新已经成为未来国家经济发展战略的核心内容。但是当前我国资本市场尚未构建起承托企业成长创新的资本形成平台,也没有为企业创新成果转化为实际经济增长提供有效的融资和激励机制。 按照制度经济学关于制度变迁的基本理论,制度变迁得以成行取决于两个因素,其一是影响制度变迁的四个因素:要素与产品相对价格、技术进步、市场规模以及消费者偏好发生了变化,使人们产生了新的制度需求。其二是现有制度安排由于未形成规模经济、无法有效将外部性内在化、风险厌恶难以克服以及信息成本难以控制四个因素难以继续获得潜在收益。从调研的结果中我们可以发现:首先,企业具有强烈的保护创新专利技术的需要。当某种要素或产品因为稀缺而导致价值上升时,其所有者就会产生建立产权制度的迫切需要,而资本市场正是资产定价和产权保护的最佳场所;其次,高技术产品亟需长期稳定的资金支持。高技术产品的重要特点是细分度高,很多产品市场容量有限,产品科技含量与生产规模成反比,但是却与研发经费成正比。因此高技术企业在生产经营的过程中,尤其是在创业期和种子期需要稳定的资金支持。而资本市场资金融通活动的长期性恰好能够满足这一要求;第三,由于在业态、经营机制、营销模式上的创新,很多企业需要实现生产资料的创新匹配或者不同经济资源的高度整合,亟需一个跨地区、跨行业的资源配置平台;第四,最近几年,我国企业海外上市数量不断增加,尤其是以互联网、新能源、现代服务业为代表的具有高度自主创新性质行业中的龙头企业大多选择海外上市。这一现象充分反映了新兴企业对于资本市场的认可和偏好。 而我国资本市场当前的情况是:首先,现行资本市场制度安排并未有效解决资源配置不均的问题,甚至在一定程度上加剧了这种不均,使个体的活动没有与社会发展需要的最优水平相匹配,未能有效实现外部性内部化。直接的结果是资本市场中新兴产业成长难度大,难以形成规模经济;其次,我国资本市场制度推行较为谨慎,在发行制度、定价制度、信息披露制度等方面门槛较高。一方面企业进场难,一方面进场后企业还要主动去适应可能与自身特征并不相符的制度安排,不利于企业的成长和发展;第三,资本市场应具有在全社会范围内配置企业活动、分散风险的功能。我国资本市场各层次之间尚未实现协调互动,规则同质化程度较高,层次也不够清晰,难以真正实现风险的甄别和分散,也就难以吸引风险厌恶的投资者参与其中;第四,在不同层次的资本市场上,信息与交易成本有着不同的组合。理论上层次越高的资本市场,融资主体的资金需求也越大,就越需要提供更多的信息来计算获利概率以缓释风险,随着市场层次的降低,交易所需的信息量也应逐渐减少。在同一层次的市场内部,企业之间的信息不对称以及信息的完整程度也是不同的,信息获取的成本也存在着明显差异,因此资本市场必须具备足够的信息成本控制能力,这种能力的实现依靠市场和法律体系的完善。而我国资本市场在这一点上还有待进步。 将企业的制度需求同我国资本市场的情况综合在一起,凸显了我国资本市场亟待变革的事实。 明确了制度需求,就要分析相应的制度供给。 新制度经济学认为:影响制度供给的因素主要包括制度选择集的变化、宪法秩序和规范性行为准则、实施新制度的设计和安排成本、社会科学知识的进步,我国资本市场制度的完善,需要从制度选择集中获取必要的参考信息。美、日、英三国的资本市场建设经验,能够促使我们对我国资本市场制度变迁的各方面进行反思。 在资本市场制度安排基本相同的背景下,突出的资本市场效率是美国经济得以一支独秀的根本原因。美国的资本市场是以自发的梧桐树协议为基础,自下而上由低到高逐级演进而成。资本市场不断通过制度的调整迎合经济发展过程中出现的新需求,因此能够始终保持旺盛的制度创新能力,将创新理念迅速转化为实体经济的增长。英国以及日本资本市场与实体经济的互动历史也充分说明了资本市场制度的及时跟进是自主创新得以长期维持的重要保障。资本市场理论将资本市场与创新的结合机制归纳为三个方面:资本市场是创新企业的融资平台、资本市场是创新资源的集聚场所、资本市场为创新行为提供激励机制。从制度经济学理论看,只有制度需求与制度供给有机结合,才能实现制度的快速完善。而美、日、英三国的资本市场发展经验无疑是上述内容的完美诠释。 发达国家资本市场建设的成功经验为我们提供了成熟高效资本市场制度安排的一般模式,而我国资本市场的制度建设还需要依托我国社会经济的大背景,寻找到适合我国实际情况的发展道路。基本的理念是:学习发达资本市场所具备的包容性和高效率,突出解决我国资本市场大而不强的核心问题。以多层次的制度安排和多元化的服务模式,让场外的企业能够自由进入,场内的企业实现优胜劣汰,通过旺盛的制度创新,对不同属性的交易者产生持续不断的吸引力和包容力,更好的满足实体经济改革和发展过程中瞬息万变的金融需求。同时,我们不能否定政府力量在我国资本市场发展过程中的重要作用,考虑上文提到的法制框架、知识素质以及制度推行成本等影响制度供给的因素,结合我国历史积淀形成的社会价值观,由政府进行自上而下的制度推进在我国有着巨大的效率优势,能够有效避免自发演进过程中出现的混乱无序以及路径依赖。但是在具体的执行过程中,我们要将政府的角色逐渐由制度的决策者转变为制度的保障者,通过把握战略方向、加强监管力度、完善法律体系等方式,鼓励并保障资本市场的制度创新,最终形成自由、稳定、公平、高效的制度环境,并以此为核心构建成一个强大的资本市场和具有国际竞争力的现代金融体系,推动我国经济长期持续快速增长。
【学位授予单位】:东北财经大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2011
【分类号】:F273.1

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