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《东北财经大学》 2000年
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资本市场与企业制度创新——以深圳、香港证券市场为例的实证分析

李承友  
【摘要】: 在我国,资本市场的发展是以1990年底深沪交易所开业为标志,特别是在 1992年10月党的十四大正式确立社会主义市场经济体制之后,进入了新的时 期。我国资本市场的发展,短短几年走过了国外几十年的发展道路,规模日益 扩大、运作日趋规范。随着资本市场的迅速发展,国企改革和制度创新的问题 日益突出。为此,如何利用资本市场来促进企业制度尤其是国有企业制度的改 革,成为一项有着重要理论与实践意义的研究课题。 深圳证券市场从成立至今,取得了长足的进步,占据了全国证券市场的半 壁江山,基本可以反映全国资本市场发展的概貌(本论文中的资本市场主要研 究证券市场,略去银行的长期信贷市场)。毗邻深圳的香港,是国际重要的金融 中心。香港资本市场规范的资本经营为深圳资本市场的发展提供了可贵的借鉴 经验。因此,对资本市场与企业制度创新的关系研究,是以香港与深圳的证券 市场为例来进行的。 以制度变迁理论、证券市场微观结构理论、信息不对称与代理理论等为研 究的理论基础,以香港、深圳证券市场发展演变为例,进行了以下方面的工作。 1、资本市场与企业制度创新关系的分析。 通过对资本市场发展与企业制度演变的研究分析,认为资本市场的发展与 企业制度创新之间呈现出强烈的互动关系:企业的发展形式与水平决定了资本 市场的发展;资本市场影响着企业的发展,有时甚至是起着决定性的作用。 资本市场作为企业融资环境变化的一个组成部分,其发展将促进企业制度 的创新,使企业制度形式向适应有限责任制的形式不断转变;而企业制度形式 的不断演变,需要资本市场不断的扩大与完善,以实现其对外部融资的需求。 从企业制度的发展演变及资本市场的发育以展过程中,在企业制度进入以 公司制度为主的阶段,尤其是以有限责任公司制度和股份公司制度发展为主的 阶段,企业与资本市场的关系越来越复杂,而且其相互促进的关系越明显。因 此,对于企业制度形式来说,是如何进行制度创新以适应越来越大的资本市场 的问题;对于资本市场来说,如何在满足企业不断变化的情况下进行资本市场 制度的创新。 资本市场通过其自身所具有的特性,通过改变企业所处的外部环境来促进 企业制度的创新。资本市场实现这一功能,主要依赖两个机制:一是股价机制; 二是接管机制,这两种机制在实际运作中是互为条件的。在这两个机制的作用 下,资本市场的发展,将影响到企业与金融部门的关系、企业与社会投资者的 关系、企业与企业之间的关系和企业与政府之间的关系,这些关系的变化,将 促进企业制度创新和外部制度环境变化。 随着企业外部环境的变化,企业制度的创新将以企业内部的委托---代理关 东北财经大学博士学位论文 内容提要 系为核心,进行制度的创新,即对经营者的激励与制约。企业的经营者属于经 理人市场,企业的所有者属于资本市场,这两个市场通过企业发生快捷、有效。 公平的互动关系。企业的代理问题就是通过资本市场、经理人市场及其他相关 市场得到有效解决。具体地讲,市场产生“激励机制”“监督机制”“制约机制” 三个有效机制来解决企业的代理问题。而建立这三个机制所需付出的代价与这 三个机制本身付给经营者的代价之和,就是市场经济中最低限度的代理成本。 制度创新是对制度要素的重新组合,其目的与结果是重新分配和占有经济 租金。制度创新是个耗费实际资源的过程。为了克服制度创新的交易成本,就 需要有金融尤其是资本市场的支持。 对企业制度创新的资本市场发展支持分为三个方面。一是直接的资金支持, 制度创新涉及多个主体之间的利益关系调整,对于利润受损的主体必须予以一 定的补偿,因而需要预先的资金垫付;二是资本市场的机构对制度创新的咨询 和辅导,金融机构作为专门性中介组织,有着强大的协调能力,而企业制度创 新过程涉及众多主体错综复杂的关系调整,因而需要金融中介机构介入以降低 协调成本:三是资本市场制度对企业创新制度的支持,需要特定的资本市场制 度安排,帮助企业实现制度创新。 2、资本市场与企业制度创新的实证分析。 实证分析是从“整体”与“个案”两个方面来进行的。对“整体”的分析, 通过深圳与香港的上市公司的资产重组、高新技术产业的发展与民营企业的发 展等方面,来说明资本市场与企业制度创新的关系。 企业的资产重组是各种企业内部与企业间进行重新整合的过程,它的发展 过程就是企业制度创新的过程。上市公司的资产重组是在资本市场尤其是证券 市场的融资环境不断改善的前提下逐渐展开的,资本市场的发育与发展使上市 公司的资产重组成为可能。证券
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