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《东北财经大学》 2009年
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所得税对中国上市公司资本结构的影响研究

贺伊琦  
【摘要】: 西方有一句著名的谚语:“只有死亡和税收是不可避免的”,随着社会经济的不断发展,现代税收制度日趋细密复杂,并逐渐渗透到社会经济活动的各个方面,影响着公司和个人的经济利益,成为人们经济决策中不可忽视的影响因素。1958年6月,美国经济学家Modigliani和Miller(以下简称MM)在《美国经济评论》上发表了《资本成本、公司财务和投资理论》的长篇论文,标志着以MM理论为起点的现代资本结构理论的产生。然而由于MM理论有着一整套严格的前提假设,它的提出并不能解释现实的经济现象,因此沿着MM理论的研究思路,许多经济学家随后进行了突破和拓展,使现代资本结构理论更加接近于现实的经济条件。但无论哪一位经济学家在对公司资本结构进行研究时,都不得不把所得税因素考虑进去。正如Miller所说的:“美国的税收体系是对众多公司决策影响深远的力量,但更重要的是对MM理论所涉及的那些类型的财务决策。就这个原因来说,税收因素在财务领域里永远是鹤立鸡群的。” 然而西方学者在对资本市场和公司资本结构进行研究时,所考虑的所得税因素都是基于其本国资本市场税制的。西方国家的资本市场及其税制经过上百年发展后已经形成了一个较为完备的体系,而我国则是刚刚起步,无论是资本市场税制还是公司资本结构方面,都存在很多不合理的地方。2004年1月31日,国务院发布了“关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见”(俗称“国九条”),要点之一就是“完善资本市场税收政策,研究制定鼓励社会公众投资的税收政策”。此后至今,我国的资本市场税制一直处于不断的调整与完善之中。尤其是2008年1月1日起实施的《中华人民共和国企业所得税法》大幅下调了企业所得税法定税率,为本文的研究提供了新的契机。随着我国资本市场的快速发展,有必要从中西方所得税法律体系入手进行对比分析,剖析西方的研究成果,探究其在我国所得税制环境下的适用性问题。在此基础上,研究中美两国上市公司资本结构特点,从中找出其所蕴含的所得税因素,最终做出基于我国所得税制的筹资公司资本结构决策。 本文在研究过程中,以经济学、管理学、财务学、会计学、金融学、财政学理论为基础,结合我国宏观税制情况,从微观公司的角度,对我国上市公司如何优化资本结构进行了规范与实证相结合的研究。全文由八章组成。 第一章主要阐述了论文的选题背景、研究对象、研究方法和结构安排。 第二章回顾了中西方(主要是中国和美国)有关所得税影响资本结构的研究文献,通过对现有文献的评价与总结,提出了本文拟解决的关键问题。 第三章对比分析了中美两国所得税法律体系以及上市公司资本结构特点。鉴于两国所得税法律制度的繁杂性,笔者主要立足于本文研究目标对两国税制进行了归纳总结。本文认为就对筹资公司资本结构的影响而言,中美两国所得税制的最大差异在于税率形式以及利息、股利应纳税额的计算不同。在美国,无论公司所得税还是个人所得税采用的都是累进税率,并按综合征收模式计算应纳税额,累进税率的非线性特征,使得所得税因素成为公司决策的内生变量。而我国企业所得税、个人所得税分别以综合模式、分类模式课征,并且企业所得税及利息、股息、红利个人所得税比例税率的采用,使得公司和个人无法通过自身的决策来调整自己的有效税率,因此所得税因素对于我国公司的资本结构决策而言是一个外生变量。在这种情况下,我国所得税政策的变化将对公司的资本结构决策产生更为重大的影响。 美国公司融资方式的选择,遵循的是所谓的“优序融资理论”(Myers和Majluf,1984),即公司融资一般会遵循内源融资债务融资股权融资的先后顺序,这一融资顺序的选择反映出在美国公司的资本结构中,内源融资占最重要的地位,其次是银行贷款和债券融资,最后是发行新股融资。而笔者根据Wind中国金融数据库2001~2007年上市公司数据计算的结果显示,我国公司融资的先后顺序是股权融资债务融资内源融资,具体来说,在我国上市公司的资本结构中,股权融资(44.18%)占最重要的地位,其次是银行贷款(33.27%)和内源融资(21.40%),最后是发行债券融资(1.15%),从而表现出较为强烈的股权融资偏好。两国公司资本结构的差异性特征,究其原因,与两国所执行的所得税制度具有密不可分的关系。 第四章从资本市场税收机制的一般分析出发,重点剖析了所得税影响资本结构的运行机理:所得税→公司现金流量和资本成本→公司资本结构决策→公司治理结构安排→公司资本结构决策调整。本章希望通过梳理所得税影响公司资本结构的研究主线,为五、六两章分析企业所得税、个人所得税如何影响公司资本结构决策提供依据。 第五章探讨了企业所得税对公司现金流量和资本成本的影响,同时结合最新企业所得税法,分析了税法变动以后筹资公司的资本结构决策情况。在此基础上继续考虑了盈利能力、非债务税盾以及资本结构治理效应对公司资本结构决策的影响。最后,对企业所得税与我国上市公司资本结构的相关性进行了实证检验。实证结果显示:企业所得税率显著影响我国上市公司的资本结构,与上市公司资产负债率正相关。 第六章首先从个人所得税角度,分析了投资者利息、股利所得税,以及投资者股票转让资本利得税对筹资公司现金流量和资本成本的影响。其次,联系最新所得税法,研究税法变动前后筹资公司的资本结构决策情况,并讨论了个人所得税对公司资本结构治理效应的影响。最后,对个人所得税与我国上市公司资本结构的相关性进行了实证检验。结果表明:股利所得与资本利得的税率差异显著影响我国上市公司的资本结构,使之倾向于进行内源融资;利息所得与股权所得的税率差异也显著影响我国上市公司的资本结构,从而促使其形成了股权融资偏好。 第七章通过对证券市场供需双方一般均衡模型的建立,从筹资公司证券供给和投资者证券需求两个角度全面分析了考虑企业所得税、个人所得税和其他涉税因素时筹资公司的资本结构决策情况。根据一般均衡模型,笔者发现在我国税制环境下,筹资公司基于一般均衡状态的资本结构决策,等价于其从局部均衡角度所做的资本结构决策。 第八章简要地概括了本文的主要研究结论,并结合研究主题——所得税对上市公司资本结构的影响,从现有税制条件和改革资本市场税制两方面,提出了优化上市公司资本结构的政策建议。具体来说,债权优化的思路是,一方面,硬化银行贷款约束,丰富我国公司债券品种,进一步完善信用评级制度,加强债权人利益保护。另一方面,适当调低企业所得税率,同时降低公司债券利息的个人所得税率,以此优化债权内部结构。股权优化的思路是,通过股票回购减持国有股,提高流通股比例;大力发展机构投资者,建立多元化的产权结构。在此基础上,降低个人投资者股利所得税率,设定股利支付率最低标准,适时开征资本利得税,以实现我国股票市场与债券市场的结构平衡;对国有股、法人股的股利适当征税,以促使国有股持股主体的明确。此外,本章还指出了本文的研究局限及后续研究方向。 所得税对公司资本结构的影响研究是一个内容非常丰富的研究课题,国内外学者对这一方面的研究做出了卓有成效的奠基和探索,因此本文不仅受益于前人的研究成果,而且在探索空间方面受益良多。在本文的研究过程中形成的主要创新观点包括: (1)结合资本市场环境考察所得税和公司资本结构的相关性问题,认为税收对资本市场的影响是税收宏观作用机制的表现,而税收对筹资公司资本结构的影响是税收微观作用机制作用的结果。资本市场税收机制发挥作用的过程为:政府征税→筹资公司资本结构以及治理结构变化→资本市场变化。而资本市场变化又会对国家税收政策的变动起到反馈作用。在此基础上,从现有税制条件和改革资本市场税制两方面,提出了优化上市公司资本结构的政策建议,包括债权优化和股权优化两方面的思考。 (2)分别从现金流量和资本成本两个角度考虑了所得税对公司资本结构的影响,建立考虑所得税的馅饼模型,全面分析了所得税影响公司资本结构的作用机理:所得税→影响公司现金流量和资本成本→影响公司资本结构决策→公司治理结构安排→公司资本结构决策调整。 (3)通过引入股权收益的另一种形式——股票转让资本利得,拓展了Miller模型(1977),构建了同时考虑筹资公司自身所得税、债权人利息所得税、股东股利所得税和股票转让资本利得税情况下的公司资本结构决策模型,以研究四者之间的税收差异对公司财务决策的影响。 (4)通过对证券市场供需双方一般均衡模型的构建,从自然人投资者和公司法人投资者两个视角论证了投资者的证券需求,突破了以往研究中存在的只从自然人投资者角度分析,而忽视公司法人投资者税收问题的局限。同时,结合2008年1月1日施行的《中华人民共和国企业所得税法》,分别分析了筹资公司向自然人和公司法人投资者筹资的税收利益,论证了Miller的资本结构无关论并不适用于我国。 虽然本文在所得税如何影响我国上市公司资本结构方面做出了一定的努力,但由于研究条件以及笔者研究能力所限,论文还存在一些令人遗憾的局限和不足。主要表现在:对2008年新企业所得税法实施以后公司资本结构的决策情况,暂时无法得到经验数据的佐证;忽略了纳税调整因素对公司资本结构决策的影响;鉴于个人所得税数据获取的困难,选取替代变量检验上市公司资本结构与个人所得税之间的相关关系等。
【学位授予单位】:东北财经大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2009
【分类号】:F275

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