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《吉林大学》 2012年
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中国房地产市场财富效应研究

赵杨  
【摘要】:西方国家对于财富效应的研究由来已久,哈伯勒、庇古和帕廷金等人最早提出了财富效应的概念。它指的是:假如其他条件相同,货币余额的变化将会在总消费开支方面引起变动。资产价格的财富效应一般分为以股票价格为代表的金融资产价格财富效应和以房地产价格为代表的非金融资产价格财富效应。然而,房地产财富效应在20世纪90年代前尚未受到理论界的重视。直至20世纪90年代后期,股票市场的大幅下滑对全球经济都产生了很大影响,但居民预期消费支出却没有因此而减少。这个现象引发了理论界的重视,而“股市下滑对需求的消极影响在一定程度上被房地产市场的正向财富效应所抵消”成为了当时最合理的解释。另一方面,房地产资本密集型的特性以及近年来的低利率催生了房地产市场上大量的投资投机需求,带来了居民消费与经济增长的联动,理论界开始把更多的目光投在房地产市场财富效应的研究上。 伴随着中国的房地产改革,我国房价与房地产投资量一直高速上涨,成为国民经济的支柱型产业之一。时至今日,以房地产为代表的资产价格波动对居民消费和国民经济的影响愈来愈大。“如何制定出相应政策来调控房地产市场,扩大内需以拉动我国经济发展,并规避房价波动引发的金融安全问题”已成为政府与学者日益关注的重大问题。 本文基于消费函数和财富效应的已有理论及文献,结合中国房地产市场的特有背景,对中国房地产财富效应的传导机制和效应大小进行了全面而深入的分析。 第一,分析了中国房改以来房地产市场现状及变化趋势,对消费函数理论进行了全面的回顾,对房地产市场财富效应传导机制的渠道进行了再梳理,并总结出影响房地产财富效应的若干重要因素。 第二,相对于西方国家,中国的房地产市场处于初步发展时期又面临房价非理性高企,房屋售价呈现出脱离了房租所确定基本面的非理性繁荣。这些都使得我国房地产市场呈现一些异于西方市场的特性,也势必会对房地产正向财富效应的传导造成渠道上的阻碍或效应上的影响。本文首创性地将原本应用于现货-期货市场上的永久瞬时模型和信息共享模型运用到房地产市场中,认为在房屋销售价格、土地价格和房屋租赁价格背后存在着“潜在房价”,同时检验了各市场对潜在房价的贡献率。结果表明,在过去十余年中虽然房价高速上涨,但房屋租赁价格上涨缓慢,对潜在房价几乎无贡献率。租赁市场独立于房屋销售市场和土地市场,无论对房价的形成还是房地产财富效应的传导都没有发挥应有的作用。此外,在对房价影响因素的检验中得到,房价只在短期对GDP有显著的拉动性影响,二者间并不存在长期关系。中国房地产市场上投机需求过度、房价虚高、租赁市场相对独立,呈现出非理性繁荣,以租赁市场为载体的财富效应传导机制并不顺畅。 第三,外界经济环境的变化无疑会对房地产财富效应产生影响,不同时期下房地产财富效应会呈现出不同的特征。本文针对时间序列数据和面板数据,将房改之后的样本区间进行了分段,对比分析了总样本和子样本区间的财富效应。一方面利用协整方程、误差修正模型和Bootstrap方法对时间序列数据进行了分析,另一方面利用面板单位根、面板协整、面板DOLS等方法对面板数据进行了分析。结果表明,两类数据财富效应的变化趋势基本吻合。在总样本区间我国房地产财富效应显著为负,意味着房改以来我国房价的大幅上涨非但未拉动内需,反而对居民消费产生了挤出效应。相比之下,居民可支配收入依旧是拉动消费上涨的最主要原因。在子样本区间,唯独2003-2007年区间财富效应由负转正,这与宏观经济所处的5年繁荣期也是吻合的。随着2007年金融危机的来临以及房价的V型波动,房价上涨对居民消费又呈挤出作用。进而针对实证结论给出了相应的政策建议。 第四,可支配收入与房价作为模型中两个重要的内生变量,其不同区制会造成消费函数的非线性。本文利用门限自回归和面板门限方法,分别考察了1998年至2011年的时间序列数据和面板数据在不同收入增速与房价增速区制下的财富效应。结果表明,收入高增速区制下的房地产对消费的促进作用要大于收入低增速区制(或挤出效应要小于收入低增速区制);房价中度增速区制下房地产财富效应呈正向,而低房价增速区制和高房价增速区制下房价上涨都会对消费造成挤出。相比之下,可支配收入的提高对消费的促进作用依然占主要因素。因此,只有切实提高居民收入,并将房价的增速控制在一个合理范围内,房地产资产价值的上升才可以真正有效地促进居民消费、切实起到拉动内需的作用。 第五,不同产权类型的住房其财富效应传导途径不同,对于消费产生的影响也不同。本文基于CHNS家庭微观调查数据进行检验,首先考察不同产权下房地产财富对消费的弹性系数,并比较2000年与2009年弹性系数的变化趋势;进而利用分位数回归方法,考察随着消费从低分位向高分位过渡时不同产权房屋财富效应的变化。结果表明,无论是整体回归还是不同消费分位点回归,房地产财富对耐用品消费的弹性系数均显著为正。其中,产权自有的住房拉动作用最强,产权公有的住房拉动作用最弱,租赁住房的弹性系数不显著。此外,不同于西方市场,年轻消费者的房地产财富效应在住房产权公有及自有的情况下均要高于年老的消费群体。可以看出,我国的住房制度改革是成功的,市场上的住房需求从“制度性住房需求”逐步转化为由市场价格与居民收入决定的“市场住房真实需求”时,也带动了居民消费水平的上涨。同时,使用自有住房价值作为财富变量代表测度的是房屋作为必需品时的财富效应。此时房地产财富效应显著为正,进一步说明前文总财富效应为负的原因是我国房地产市场中存在过度的投机因素。 第六,扩展到宏观经济中,货币政策会通过房地产市场的传导作用于实体经济目标以及宏观经济。本文利用SVAR模型、脉冲响应函数和方差分解方法对房地产广义财富效应进行测度,分析其对居民消费、经济增长和物价稳定的影响以及对货币政策的传导。结果表明,货币政策向房地产市场的传导渠道是畅通的,说明房地产市场在货币政策传导机制中起到了一定程度的作用,房价对货币供应量冲击的反馈正向且较持久,但对利率冲击的传导微弱。在房地产市场向消费的传导上,消费对于房价冲击并未产生长期的反馈。在房地产市场向宏观经济的传导上,房价的冲击会带来GDP和CPI短期的大幅提升,即房价大幅上涨会同时带来经济的快速增长和不稳定。 综上所述,时期的不同、居民收入的差距、房地产高中低结构分化、经济区域发达程度的不同都决定了房地产市场上不同的供需状况,因此政府在政策制定上应区别对待,因地制宜地制定房地产调控政策。一方面采取适当政策保持房地产市场的可持续发展,使房价回归到合理价位,另一方面又要避免调控力度过大而导致的经济转向。此外,还要加大政府监管力度,确保房地产市场合理有效地运行,为房地产市场的发展提供良好的制度环境,使其真正发挥拉动内需、促进经济、稳定市场、保证公平的作用。
【学位授予单位】:吉林大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2012
【分类号】:F224;F293.3

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