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《吉林大学》 2004年
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证券市场有效性研究

丁志国  
【摘要】:三十多年来,有效市场理论一直是现代金融学中最有争议和最重要的研究课题之一,认为证券价格总是可以及时、准确地反映信息的变化。噪音学派指出由于信息收集成本的存在必然导致证券价格包含噪音。行为金融学则提出更为严厉的质疑,认为真实市场中存在噪音交易并且套利是有限的,市场不会达到有效。本文以市场信息效率为研究对象,从理论探讨出发,以实证检验为支持,研究投资者情绪、内在价值估计与证券价格波动的传导机理,提出了一些自己的见解。 理论研究从有效市场假说与行为金融学的分歧出发,研究投资主体行为、价格波动与证券市场效率之间的关系,提出了“漏出与渗入假说”、“信息反映周期假说”和“市场情绪指数假说”,对有效市场理论进行补充和修正;实证检验方面,利用反转投资策略与动量投资策略的有效性检验和时间序列分析方法对美国市场、英国市场、日本市场和中国市场中信息漏出效应进行实证检验;并具体计算了市场的尖端效率、市场平均价值偏离和市场情绪指数,刻画和比较了证券市场的信息效率。 作为探索和阶段性的研究成果,本文得出以下主要结论: 1.有效市场理论本身和在其基础上发展起来的金融学理论仍然是现代金融学的主流思想,是对市场达到均衡条件下必然出现状态的一种完美阐述,阐述的是一种理想状态;行为金融学从实际市场出发,揭示投资者行为中的非理性和有限套利,这正是对有效市场理论的补充和完善,而不应该是否定。 2.由于信息收集成本及噪音交易的存在,市场存在信息漏出和渗入效应,无法达到有效市场理论所描绘的市场有效状态,市场只能是噪音市场。 3.证券价格对单一信息冲击表现为价值回归,存在信息反映周期;由于信 WP=135 息产生的周期远远小于信息反映周期,因此证券价格主要表现为价值偏离。 4.市场效率程度是可以度量和比较的,尖端效率和市场平均价值偏离可以从信息反映的及时性和准确性方面度量和比较市场的信息效率。市场情绪指数从投资者对未来预期的角度刻画证券市场效率。 全文共分七章,具体结构如下: 第一章 市场有效理论文献综述。本文从证券市场有效理论的研究综述入手,首先介绍了Fama(1965,1970)提出的有效市场概念和对市场有效三个层次的划分。分析了从Samuelson(1965)和Fama(1970)提出有效市场假说到Grossman和Stiglitz(1980)、Black(1986)噪音学派对市场有效概念的发展以及实证检验中存在的异象。 第二章 证券市场有效性研究。从有效市场假说的三个理论前提假设出发讨论了噪音学派和行为金融学对其理论和实证两方面的质疑,通过研究信息冲击与证券价格波动的传导机理,揭示投资主体行为、价格波动与证券市场效率之间的关系,提出了“漏出与渗入假说”、“信息反映周期假说”和“市场情绪指数假说”,对有效市场理论进行补充和修正。并从证券价格对信息反映的滞后周期和准确程度两个方面给出了衡量和比较市场效率的两个标准——信息反映周期和市场平均价值偏离。 第三章 信息漏出效应实证检验之一——反转策略和动量策略有效性实证检验。本章利用美国市场SP 500成分股、英国市场FTSE 350成分股、日本市场Nikkei 225成分股和中国沪深A股市场所有上市交易的A股票1996年1月到2003年12月的数据,对提出的信息漏出效应从交易策略有效的角度进行实证检验。结论表明:基于历史价格信息的反转策略和动量策略均可以在市场中获取超常收益,表明即使是历史价格这样最容易收集和处理的信息也没有完全被反映在市场价格中,因此市场存在信息漏出效应。 第四章 信息漏出效应实证检验之二——统计分析与时间序列分析。Samuelson(1965)给出了殃模型用于刻画有效市场中当期价格对历史价格信息的反映效率,检验殃模型是否成立也就检验了价格信息是否存在漏出效应。本文采用了GARCH模型和ANST-GARCH模型检验美国市场、英国市场、日本市场和中国市场1996年1月至2003年12月月度收益序列本身及其二阶矩存在的序列自相关性,从统计和时间序列分析的角度再次验证了价格信息存在漏出效应。 第五章 证券市场信息效率度量标准之一——信息反映周期与尖端效率。本章引入了反转系数(Reversal Coefficient)定量地分析不同证券市场过度反应的对称周期特点,给出了市场对极端坏信息反映 “尖端效率”(Rush Efficiency)的概 WP=136 念,检验了证券市场信息反映周期的存在。通过实证研究,发现证券市场尖端效率由高到低依次为:美国市场、英国市场、日本市场和中国市场。 第六章 证券市场信息效率度量标准之二——价值偏离与市场情绪指数。由于信息产生的周期远远小于信息反映周期,市场中证券价格主要表现为价值偏离,而市场平均价值偏离可以刻画市场对信息反映的准确程度,市场情绪指数是投资者对信息冲击影响持续性的预期。研究结果表明美国市场中1988年9月至1999年6月的十一年间,市场情绪指数稳定在0.6附近,在随后的时间里由于市场出现了剧烈的波动,导致市场情绪指数出现时变性特点。 第七章 证券市场更有效了吗?本章以美国NYSE、英国LSE、日本TSE和中国深沪A股市场为对象,利用单位根检验和Granger因果关系检验方法研究信息冲击反
【学位授予单位】:吉林大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2004
【分类号】:F830.91

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【引证文献】
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