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《复旦大学》 2003年
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公司治理结构、公司绩效与股票市场效率

杨士军  
【摘要】: 公司治理结构是协调企业中相关要素所有者和其他利益相关者相互之间关系的契约的总和,并通过企业内部的制度和外部的合约形成相互协调、制约和激励的经济关系。公司绩效是指公司利用内部与外部资源实现价值最大化的程度,是公司治理结构有效性的衡量标准,有效的公司治理结构的目的是保证公司内各要素在长期博弈中实现利益最大化。股票市场的效率包含市场内部的定价效率、交易效率、信息效率和资本配置效率,以及市场的外部效率。股票市场的内部效率是外部效率的基础,外部效率是决定金融资源配置效率的最终环节。同时,股票市场对外部经济资源的配置能力,应是公司绩效、股票市场内部效率和股票市场外部效率的有机统一。 对上市公司的公司治理结构与公司绩效、股票市场效率之间的关系,可以从股权结构、资本结构和委托代理关系等三个方面进行研究。公司绩效与股票市场的效率具有相互影响、互为因果的密切联系,共同决定了股票市场的虚拟经济对产业经济绩效和整体社会福利的影响能力。在公司治理结构的外部治理机制中,收购兼并发挥着提高公司绩效的重要功能,通过对美国历次兼并浪潮的研究,我们发现股票市场中的股价相对估值的差异是驱动收购兼并的重要原因。收购兼并有助于上市公司优化公司治理结构和提高公司绩效,同时也增强了股票市场的内部效率和外部效率。 有效的公司治理结构是公司绩效的基础。产权的明晰界定与契约的有效执行则是公司治理结构有效性的前提与保障,如果这两者未得到有效的法律制度的保护与政府部门的监管,公司绩效也就必然低下,相应的股市效率也就难以提高。中国股票市场具有新兴市场和转轨市场的普遍特征,同时也有中国计划经济体制所遗留的特定历史问题,特别是股权割裂机制,极大地扭曲了股票市场的资源配置功能,也引发了大股东与小股东、股东与经理人等利益主体间难以协调的利益冲突。投资者在承担较高的市场风险与经营风险的同时,也承担了新兴市场中较多的政策风险与侵权风险。我们运用公司治理结构、公司绩效和股票市场效率的理论对进行中国实证分析后发现,中国股票市场的交易效率已经达到国际领先水平,但定价效率、信息效率、资本配置效率和外部效率以及上市公司绩效都比较低下,股票市场的财富效应及其对宏观经济变量的影响不显著。这也就说明,中国股票市场的系统性风险较高,推动中国经济发展的能力较弱。 中国的产权保护绩效是提高上市公司绩效和股票市场效率的前提,应该从依法保护产权的角度来寻求规范中国股票市场的改革方案,即如何通过保护投资者的所有权提高公司绩效,以及通过保护投资者的处置权来提高股票市场效率。在注重保护全体股东的所有权与自由契约权的前提下,我们依照现有法律设计了 摘要与目录 “新股低市盈率定价全流通发行、存量流通股定向市值配售获补贴、非流通股场 外定期竞价大宗交易”的有利于多方共赢的全流通改革“三定方案”。我们认为, 只有通过立法监督水平、司法执法效率与行政监管有效性的同步提高,才能更有 效地保护投资者的所有权与处置权(自由契约权),具体制度改进建议为加强全 国人大的立法监督、推进政府机构改革和提高人民法院的执法效率,以及提高新 闻媒体的舆论监督的有效性;其次,我们对提高产权保护绩效的制度变迁路径进 行了设计,提出保护所有权与保护自由契约权的制度建设可以同时进行,只有全 流通改革顺利推进后才能进行较大力度的市场化改革,只有在所有权保护绩效切 实提高与市场化改革稳妥实施后,才能逐步发展多层次的股票市场。 本文是在消化吸收国内外关于公司治理结构、公司绩效和股票市场效率的大 量文献后,结合中国股票市场和上市公司的实际情况,综合借鉴信息经济学、计 量经济学和行为金融学等领域的最新研究成果和数学工具,对这一重大理论与实 践问题进行了全面的透视,特别是对全流通改革问题、优化公司治理结构的制度 改进问题提供了行之有效的操作方案。综上所述,我们认为,任何改革方案都应 该坚持公平、理性和法制的原则,只有在立法、司法和行政部门协调一致的综合 治理下,在新闻媒体的有效舆论监督下,投资者的所有权和处置权(自由契约权) 刁’能得到全面公正的保护,我们才能进一步优化公司治理结构、提高公司绩效和 股票市场的效率。 近年来,我们也欣喜地看到,中国的宪政体制与政府机构的改革正积极推进, 经济法律体系和市场经济制度正在逐步完善,中国股票市场在法律法规建设、中 小股东利益保护、优化公司治理结构、市场化改革和对外开放等方面取得了诸多 实效,我们正经历着一个剧烈变革的伟大时代,我们一定能够借鉴并移植成熟市 场的成功经验,在渐进改革中提升中国股票市场的后发优势,充分发挥股票市场 推进中国经济发展的强大功能。
【学位授予单位】:复旦大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2003
【分类号】:F276.6

【引证文献】
中国博士学位论文全文数据库 前3条
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