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控制权收益、代理冲突与内部人治理的比较研究——兼论中国转型期公司内部人控制与治理

王铮  
【摘要】: 詹森和麦克林(1976)将代理理论、产权理论和金融理论的各种要素结合起来,发展了一种有关企业所有权结构的理论,由此引发了公司治理研究的学术热潮。在分散所有权结构下,代理冲突的实质是管理者激励与投资者保护间的权衡取舍。但随着比较研究样本国家的扩大和进程的深入,人们发现现实世界与伯利和米恩斯的描述是不相符合的。LLSV(1999)对27个成熟市场经济国家的所有权结构进行了实证研究,他们发现即使是在规模最大的企业中,完全的两权分离只是一个概念和神化。 所以,从全球范围看,内部人控制所引发的代理冲突不是英美传统意义上公司经理和分散投资者间的利益相争,而是控股股东和中小投资者之间的代理冲突。矛盾的焦点自然就从经理层和分散投资者的冲突转化为大股东与中小投资者间的权衡取舍问题。如何理解不同的代理冲突及其相应的治理模式自然就成为本文选题的目的,笔者力图在一个逻辑一致的框架内对不同代理问题和治理模式的产生和绩效进行比较研究,并把它运用到对转型期中国企业内部人控制和治理的研究中去。遵循这一研究路径: 第一章提出一个概念性的分析框架,并就此指明本文的学术兴趣和希望有所突破的方向。 第二章分析了大股东、董事会、控制权市场和激励报酬四种治理工具的作用机制和治理效果,并且在特定的所有权结构下比较了不同工具间的搭配机制和组合效率,并提出了治理模式的比较优势论。 第三章构建了所有权结构和代理冲突的局部均衡模型。理论推论表明,不同的代理冲突和治理模式都是行为人基于成本收益比较的理性选择。从这个意义上说,内部人控制是一个实证而非规范的范畴。 第四章对中国内部人控制问题的产生和演变进行了深入的考察和分析,得出内部人控制是放权让利改革逻辑产物的结论,并通过国有控股上市公司、经理层收购和家族类控股上市公司的研究指出内部人控制在中国演变和发展的三种模式。 第五章就中国上市公司股权结构和代理冲突进行了实证研究。发现股权集中 有利于降低代理成本,但没有证据表明家族类上市公司财务指标的竞争性。在对 红利代理成本说的实证检验中发现中国的经验和成熟国家有较明显的差异,即所 有权结构和分红水平的正相关性。 第六章在对内部人治理工具比较研究的基础上指出,中国当前的司法环境和 所有权结构决定了董事会和控制权市场在内部人治理中的局限性。在一个可预期 的阶段,所有权集中还是必要的,同时指出激励合约的作用和实施的局限性,并 指出针对不同类型的企业要采取有所区别的激励措施。 本文的潜在创新点大概有以下三方面: 一是建立了一个概念性分析框架,尤其强调了股东价值在内部人治理中的地 位和影响,并就利益相关者的治理机制做了初步的研究和分析,这在以往的研究 中经常被忽视,或者作为理所当然的出发点。 二是对内部人治理工具进行了较广泛的比较研究,提出了治理的比较优势 论,并通过代理冲突的局部均衡模型来加以证实,即任何治理模式都是行为人在 局限条件下的一种理性选择。也就是说,内部人控制不是一个贬义概念,而是一 个实证范畴。 三是在对中国的实证研究中较早引入了代理成本的计算方法,系统比较了不 同治理工具的适应性和相互间的替代互补机制。指出在可预见的阶段内,大股东 激励和改善司法环境是中国上市公司内部人治理的可行政策选择。 因为时间、选题和学识所限,本文没有讨论法律制度的选择机理,也就是说 为什么不可以移植更具竞争性的司法制度呢?同时在对中国的实证研究中人为 缩小了样本的选择数量和空间分布,降低了结论的说服力,这都是笔者在今后研 究中需要努力的方向。


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