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《复旦大学》 2004年
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中国三板市场交易机制研究

马晓青  
【摘要】:为了解决被关闭的STAQ和NET系统挂牌公司的股份流通问题,2001年6月12日,中国证券业协会颁布了《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》,推出了代办股份转让业务。随后,一些从主板“退市”的公司也陆续进入该系统实现原流通股的转让。通过《试点办法》及相关规章可以看出,代办股份转让服务业务是由中国证券业协会批准的具有资格的证券公司为非上市公司提供的股份转让服务业务。代办股份转让业务没有通过交易所完成交易,而只是租用了交易所的交易平台。因此,这项业务具备了场外交易的基本特征,揭开了我国“三板市场”的序幕。 本文的研究对象——三板市场就是未来场外交易市场的主体,目前的代办股份转让业务只是它的雏形。严格的说,即将推出的“二板市场”也属于场外交易市场的一部分,NASDAQ市场就是一个典型的场外交易市场,因为它是“集中报价,分散交易”的。如果用排除法来定义,三板市场就是在主板和“二板”以外进行证券交易的市场,这个市场的规范与发展具有重要的理论和现实意义。 研究的目标是设计一套适合三板市场特点的交易机制,以提高三板市场的运行效率。如何设计微观市场结构(包括价格发现机制),从而降低投资者之间的信息不对称程度,已成为各国学术界研究的重点。我国三板市场交易机制的设计关注的主题包括:交易对象与范围的确定、交易系统的选择、监管机制、上市标准、交易规则等等内容。将我国的“三板”市场建成中国的场外交易(OTC)市场,使其成为资本市场体系的重要组成部分,实现将中国的OTC市场建成与国际惯例一致、规范的区域性资本市场的目标,首先必须设计和选择一套适合中国OTC市场的交易机制。随着三板市场的发展,其交易机制的设计将是各大券商、急需融资的中小企业、投资者和监管机构共同关注的热点问题。 首先,从微观市场结构的角度,分析了场外交易市场的交易机制。场外交易市场与主板市场的最显著区别就在于它的交易机制。国外的场外交易市场已经形成了一套比较规范的运作方式。通过介绍场外交易市场的功能和作用,分析世界主要场外交易市场的交易机制及其特点。通过比较,发现国外成熟的场外交易市场共同的特征是:在价格形成机制上,大多采用竞争性的做市商制度;上市公司条件比较宽松,但在信息披露和监管方面往往比主板还要严格。中国主板交易所市场和代办股份转让市场却是电子竞价机制,所不同的是主板是连续竞价机制和开盘前的集合竞价机制相结合的交易机制,而三板市场是单一的电子集合竞价机制,从而发现中国三板市场与国外场外交易市场,以及 WP=4 三板与主板市场的差异性。 其次,要设计一个高效的市场,必须从理论上明确微观市场结构、交易机制与市场运行效率之间的关系。按照价格形成机制的不同,可以把证券市场划分为报价驱动的做市商市场、指令驱动的竞价市场(分为连续竞价与集合竞价),以及两者兼而有之的混合市场。通过比较不同类型的证券交易机制的利弊和价格确定过程,特别是报价驱动的做市商市场与指令驱动的竞价市场的优缺点,以及连续竞价机制与集合竞价机制的利弊,阐明交易机制的选择与重构是市场能够迅速而低成本的发现出清价格,从而提高市场运行效率的主要途径。 接着,对中国三板市场的运行效率进行实证分析。交易机制设计的六个目标是:流动性、透明度、稳定性、高效率、低成本和安全性,这六项标准构成设计证券交易制度目标的六个方面,证券交易制度的目标之间存在既统一又矛盾的辨证关系。为了分析代办股份转让市场的运行状况,对其中的波动性、流动性、有效性、透明度、交易成本五个指标进行了实证分析(由于安全性与技术设备有关,对这方面不太熟悉,因此未作分析)。研究得出三板市场波动性比较大、流动性极差、还没有达到弱式有效等结论。同时,三板市场的信息披露制度也存在缺陷,交易成本也比较高,所有这些问题共同造成三板市场运行效率低下。 最后,通过市场微观层面的实证分析,在对我国现行三板市场交易特点以及交易机制做出全面综合评价的基础上,对如何设计三板市场的交易机制提出了一系列政策建议:逐步完善三板市场的价格形成机制、建立三板市场的信息传播制度、建立三板市场特有的监管模式、建立适合三板市场特点的市场稳定措施、规范三板市场上市主体资格、培育和引导三板市场的投资者队伍等。
【学位授予单位】:复旦大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2004
【分类号】:F832.5

【引证文献】
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