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《复旦大学》 2005年
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上市公司估值模型的创新与实证研究

蒋国云  
【摘要】:上市公司估值就是通常所说的上市公司价值评估,它是证券分析中最重要、最关键的环节。在证券市场研究中,从宏观分析、资本市场分析、行业分析及财务分析,到提出投资建议,估值起着一种承上启下的桥梁作用。同时,估值是宏观、行业及财务分析的落脚点,所有分析从根本上讲,都是为了提供一个公司估价的基础,然后以此为据作出投资建议与决策。 本文通过对影响股票估值的基本面因素(可量化)和公司治理因素(较难量化)的分析,分别提出了在这两种情况下的多因素估值模型。然后在此基础之上,考虑其他诸多影响公司估值的因素,包括公司竞争环境,供应商、客户的讨价能力、替代品的威胁等其他因素,得出本文的主要结论:股票估值与定价的“新一价定律”。“一价定律”虽然提出已有很长时间,但在实践存在诸多不确定性因素,因此,导致“一价定律”不仅在贸易品领域受到诸多质疑,例如各国国家(或地区)为了维护本国(或地区)的经济利益和社会生活秩序,总是从本国(或地区)的具体情况出发,决定各种商品的价格,对进口商品、劳务等实行种种限制,防范国际经济对本国(或地区)经济的冲击和其他负面影响。另外,由于经济增长水平、产业发展水平、居民收入水平、历史文化状况、生活习惯状况等差异甚大,各国国家(或地区)对商品的具体需求有着巨大差别。因此,即便是同一商品,迄今在世界各国的销售价格也难以找寻到同一价格。 然而金融产品毕竟不同于普通商品,由于资金流动的壁垒相对商品流动来说低很多,资金全球流动的大趋势使得全球金融产品的定价取决于其收益和风险的贡献,即使同一国家(或地区)的不同股票品质不尽相同,不同国家(或地区)的不同股票品质千差万别,而且受各国(或地区)的法律制度、经济发展水平、技术进步、产业发展前景、股市机制、投资者结构及其他一系列因素影响,最终金融产品的定价都将通过资金对其风险和收益的判断实现“一价”。 本文在“新一价定律”的分析框架下,得到了综合的多因素模型,通过对该模型的实证分析,发现在引入了公司治理等因素后,多因素模型对股票估值的预测能力得到了显著提高。这说明公司治理结构对估值水平的影响正在变得越来越大,投资者越来越关注公司治理结构的改善,其投资理念正在趋于理性。 针对在现实证券市场中,估值与定价并不总是一致,往往存在这样那样的偏差,因而本文深入探讨了价值投资策略的实际应用效果,通过运用Ohlson模型对中国股市的实证分析,发现价值投资策略在我国股票市场也能获得很高的年度超额收益率。然而在现有的解释框架下,本文发现,无论是有效市场理论还是非理性行为金融理论,对我国股市价值投资策略获得超额收益率的解释还存在很大
【学位授予单位】:复旦大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2005
【分类号】:F224

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