收藏本站
《上海交通大学》 2009年
收藏 | 手机打开
二维码
手机客户端打开本文

创业投资治理的机制研究

李建军  
【摘要】: 创业投资承担着孵化以技术创新,盈利模式创新为特征的创业企业的历史使命。同时,中国经济改革要深化,政府就必须通过资本市场的深化改革来解决中小创业企业的融资以及治理结构方面存在的根本性问题。这就要求我国必须尽快建立一个全方位、多层次的融资体系。而创业投资正是这个多层次资本市场体系的最前端,其效率决定着我国中小企业的发展规模与创新能力。由于国内政策法规的限制以及我国创业投资机构对创业资本运作机制的不熟悉,我国的民间创业资本管理机构无论是发展规模还是投资运作的效率方面都与外资创业资本运作机构存在很大的差距。所以要使我国本土的创业资本有效发挥早期创业型企业孵化器的功能,并让我国的民间资本充分分享我国经济改革的成功果实,我们就需要对创业资本运作过程中的关键机制以及相关的配套制度进行深入的总结和研究。正是在这样的背景下,我们对创业资本募集,创业资本投资以及创业资本退出过程中关键机制进行深入分析。通过定性分析和规范的合同经济学分析,我们得到如下主要结论: (一)关于创业资本募集研究 (1)关于创业投资基金的激励薪酬研究结论 在总结美国,欧洲等发达国家创业投资基金薪酬合同的基础上将薪酬合同结构化为包含看涨期权的线性薪酬合同。经过规范的合同经济学分析,我们发现:只要在事前设计适当的期权执行价格,包含看涨期权的线性薪酬合同相对纯粹的线性薪酬合同,能更好的激励创业投资家努力管理基金,并让风险厌恶的创业投资家将基金组合的风险控制在事前设定的最佳水平。这表明创业投资家达到了事前设定的业绩基准才参与利润分配的薪酬模式是一种有效的激励和风险控制机制。 通过引入创业投资家早期建立声誉的动机,并将投资双方谈判力一般化,我们建立了一个更一般化的两期动态激励薪酬模型,并发现:创业投资家早期建立声誉的激励确实可以作为显性薪酬的替代;但随着创业投资家声誉的建立,声誉激励效应降低。 同时,在考虑创业投资家与前期的投资者签订的薪酬合同具有市场不可观察,但后期投资者能观察到创业投资家收入的情况下,声誉仍然能作为显性薪酬的替代,并且创业投资家与新投资者合作的概率与早期声誉机制对创业投资家的激励效应成正比。 (2)关于创业投资基金治理研究结论 从创业投资管理激励需求与企业制度治理结构相匹配的角度,本文发现:有限合伙制创业投资基金能突破公司制基金完全按资金投入比例来分配基金利润的激励模式;通过事前灵活的有限合伙协议向创业投资家分配超过其投资比例的利润分配来强有力的激励创业投资家;并通过规定投资少量资金的创业投资家承担无限债务责任来控制创业投资基金的运作风险。 本文构建了一个内部治理机制与外部支持环境相结合的有限合伙制创业投资基金系统治理框架。我们认为通过一个包含创业投资基金激励机制、监督机制、约束机制以及风险控制机制相结合的内部治理结构,使创业投资家在一个激励与约束并存的内部治理环境中努力管理创业投资基金,并有效的控制创业投资基金的风险。同时,政府应该放松进入创业行业资金的资本管制,建立一个集技术预测以及资金引导为主的国家创业投资引导体系,有效地引导更多的民间资本进入创业投资领域,打通创业投资资金的进入通道。另一方面,政府应该加强有限合伙制创业投资基金税收方面的优惠政策,引导更多的创业投资基金以有限合伙制的形式进行运作;并且尽快建立个人破产程序,使得有限合伙制创业投资基金的无限责任制真正得到落实。最后,政府应该尽快启动我国的创业板市场并建立高效的地区性股权交易市场,使得创业投资基金有一个通畅的退出渠道。 (二)创业资本投资治理研究 (1)创业管理团队替换控制权与融资工具匹配研究结论 由于创业企业家在控制项目中攫取降低项目现金收益的控制权收益,所以在创业项目的后期是否用职业经理人替换创业管理团队(企业家)的问题上,创业投资家和创业企业家存在利益冲突。并且创业投资高度的不确定性,使得在融资合同不完全的情况下,管理层替换控制权的分配尤为重要。我们利用一个现金索取权和替换控制权的二维产权治理模型,发现:无论是债权融资还是股权融资,单边控制和共同控制下都不能在所有状态下实现事前创业企业家选择有效的控制权收益和事后创业企业家的有效替换。但条件式的现金索取权和条件替换控制权的二维产权治理结构却能在所有状态下实现事前创业企业家选择合理的控制权收益,并保证在事后有效的替换创业企业家。我们的二维产权治理框架表明:只有可转换优先股和条件控制合理搭配的柔性治理结构才能实现融资合同不完全下的创业投资有效治理。 (2)创业投资家经营控制权与融资工具选择研究结论 为了保证创业投资家利益,更好地满足创业投资家投资参与约束,在创业投资合同中会事先分配创业投资家部分事后干预项目经营的控制权。但创业投资家只重视项目的现金收益而忽视创业企业家控制权收益。在创业投资项目状态不可证实的情况下,事前签订的创业投资家干预项目的合同是不完全的,所以创业投资家对项目的经营干预存在道德风险。通过一个不完全合同的框架,我们发现:债权融资下,创业投资家事后会过度干预项目经营;股权融资下,创业投资家对项目的干预不足;而可转换优先股则可通过事前设计适当的转换比率使得创业投资家事后对项目进行有效程度的干预。这表明可转换优先股是创业投资家项目经营干预控制权的有效实施机制。 (三)创业资本退出研究 在不完全合同的框架下分析了创业资本退出创业企业时,创业投资家控制,创业企业家控制和两方共同控制三种退出控制机制的效率。通过模型分析我们发现:三种控制都是可行的。但共同控制比单边控制更有效;尤其在存在以下情况中的一种时:在IPO相对股份转让现金流增量不大;或者创业投资家监管企业成本和资金流动性成本大;或者企业具有相当的抵押价值的情况下;让双方共同控制创业资本退出方式将比让其中一方单独控制更有效。 我们关于创业投资治理机制的研究主要有如下创新点: (1)关于创业投资基金薪酬机制研究结论的创新 早期的研究将创业投资基金的薪酬简单归结为固定管理费加利润提成的纯粹线性薪酬。而本文的研究则强调创业投资基金薪酬中的第三个关键元素——利润分配的方式,将创业投资基金的薪酬归纳为包含看涨期权的线性薪酬。并通过规范的合同经济学方法分析发现:相对纯粹的线性薪酬,包含看涨期权的线性薪酬机制在创业投资家激励和风险控制上更有效。同时,在薪酬合同可观察以及不可观察的背景下,利用一个一般化谈判力的动态薪酬模型论证了早期创业投资家建立声誉的动机将是显性激励薪酬的有效替代;并且在薪酬合同市场不可观察的情况下,创业投资家后期替换投资者的概率与声誉机制的激励效应正相关。 (2)关于创业投资治理模式研究的创新 本文从企业组织模式的激励特征、创业资本管理中关键人力资本与金融资本相分离的角度阐明,只有有限合伙制超越现金投入比例的利润分配模式才能有效的激励具有少量金融资本的创业投资家。同时,有限合伙制中投资少量资金的创业投资家承担无限债务责任,投资大部分资金的投资者承担有限责任能有效的降低创业投资基金组合的运作风险。我们的分析表明:创业投资的高度专业性和高风险性需求有限合伙制提供的灵活金融创新治理框架。同时,本文首次从创业投资基金的进入通道、创业投资基金运作治理、创业投资基金的退出通道三个方面系统的分析了创业投资基金的治理构架。作者认为要使创业资本顺利进入创业投资行业,政府应该放松对机构投资者的管制,建立优惠的有限合伙制企业税收方案并加强个人破产的立法;同时本文强调创业投资基金运作治理的微观机制中应着重建立对创业投资家的激励和风险控制机制;而创业资本的退出中则强调以创业板作为创业企业治理的标杆,而股权转让市场则作为主要的退出通道。 (3)基于不完全合同的创业企业治理框架的创新 本文的研究是以往关于创业投资企业单一机制效率研究的拓展,因为本文关于创业投资企业治理的研究是在合同不完全的基本框架下充分运用控制权理论深入研究创业投资企业治理中不同的控制权与现金索取权搭配下的效率。在创业投资合同不完全的合理假设下,本文研究了创业投资中现金索取权与管理层替换控制权,创业投资家经营干预权以及创业资本退出方式控制权对创业投资企业治理效率的影响。研究发现不同的重大决策控制权应该采取不同的控制权分配模式并匹配恰当的现金索取权(融资工具)。可转换优先股与条件控制的恰当匹配结构能实现事后有效的替换企业管理层的决策。而在创业投资家事前就具有部分干预企业经营的控制权背景下,相对债权和股权,可转换优先股则是创业投资家事后实施有效干预(控制)的最佳保证。相对创业投资家与创业企业家单边控制,共同控制能在更多的情况下,保证创业资本有效退出。我们的研究表明,创业投资高度的不确定导致融资合同的不完全,对创业投资各种重要的决策权(控制权)应该分别进行规定和分配;并结合可转换优先股的现金流分配方式构建一种根据事后状态进行灵活调整的治理机制。只有将关键决策的控制权与现金索取权合理匹配的二维产权治理结构才能解决投资过程中创业投资家和创业企业家出现的双边道德风险问题。
【学位授予单位】:上海交通大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2009
【分类号】:F272

【引证文献】
中国硕士学位论文全文数据库 前2条
1 赵磊;我国高校创业教育对大学生创业绩效影响的实证研究[D];河北师范大学;2011年
2 周玥伶;创业投资产业链中VC和PE的共生发展状况评价研究[D];东华大学;2013年
【参考文献】
中国期刊全文数据库 前6条
1 徐细雄;万迪昉;淦未宇;;金融契约、决策权配置与管理者激励[J];财经研究;2007年06期
2 路迹 ,苏贵光;创业投资基金:美、日发展模式的比较与借鉴[J];国际经济合作;2005年05期
3 燕志雄;费方域;;企业融资中的控制权安排与企业家的激励[J];经济研究;2007年02期
4 劳剑东;胡文伟;李湛;;结合风险选择和努力水平的创业投资家报酬模型[J];上海交通大学学报;2007年07期
5 李金龙;费方域;谈毅;;创业资本的分阶段融资激励与控制权分配——基于信息不对称的视角[J];山西财经大学学报;2006年01期
6 欧阳凌,欧阳令南,周红霞;创业投资企业的控制权配置与非效率投资行为[J];系统工程理论方法应用;2005年02期
【共引文献】
中国期刊全文数据库 前10条
1 张雪峰;吴振信;边策;;股权分置改革后股东对管理者的激励博弈分析[J];商业研究;2008年08期
2 李金龙;费方域;胡海鸥;;风险投资中控制权分配及其影响因素的研究[J];财经研究;2005年12期
3 李金龙;费方域;谈毅;;不完全合同、退出的激励平衡和控制权转移[J];财经研究;2006年07期
4 曹越;伍中信;;财务动态治理结构论纲[J];财经理论与实践;2010年05期
5 王兰;;控制权在风险投资业中的配置优化问题分析[J];重庆工商大学学报(社会科学版);2007年05期
6 李金龙;范纯增;谈毅;;风险投资中控制权、私人利益、声誉以及现金流权利的研究[J];系统工程;2006年01期
7 王俊韡;;委托代理与经营者适度控制研究[J];工会论坛(山东省工会管理干部学院学报);2012年02期
8 万迪昉;张雄;方栋;张慧芬;;基于金融契约的控制权配置对公司内部治理影响的研究[J];管理学报;2010年05期
9 王治国;万迪昉;高艳慧;;控制权、资本成本、现金流和中小房地产融资模式——以DH地产为例[J];当代经济科学;2012年04期
10 方明;黄丽莎;;创业板上市公司非效率投资的财务影响因素研究[J];财会月刊;2012年32期
中国重要会议论文全文数据库 前3条
1 党兴华;王雷;;第三十九章 风险投资模式下高技术企业控制权结构形成影响因素研究[A];国际金融危机与中国企业发展:中国企业管理研究会年度报告(2009~2010)[C];2009年
2 尹哲;;风险投资介入与退出对中小企业控制权转移影响的研究——基于中小企业板上市公司的经验分析[A];第三届(2008)中国管理学年会论文集[C];2008年
3 白少布;刘洪;陶厚勇;;面向供应链融资的企业运作收益研究[A];第三届(2008)中国管理学年会论文集[C];2008年
中国博士学位论文全文数据库 前10条
1 王荣;农业高新技术产业风险投资研究[D];山东农业大学;2010年
2 王荣;农业高新技术产业化风险投资研究[D];山东农业大学;2010年
3 胡继立;企业控制权理论研究[D];吉林大学;2011年
4 易玄;不完备审计契约的缔结与履行机制研究[D];中南大学;2010年
5 柏高原;创业投资引导基金运作机制研究[D];天津大学;2010年
6 梅德强;科技创业企业引入风险投资的合作效应研究[D];重庆大学;2011年
7 杨军敏;科技型企业融资行为与资本结构研究[D];复旦大学;2006年
8 王钦池;企业的资本结构理论研究:基于均衡思想的视角[D];中共中央党校;2007年
9 王俊韡;中国上市公司资本结构与公司价值研究[D];山东大学;2008年
10 李春红;上市公司投资行为与控制权配置研究[D];重庆大学;2008年
中国硕士学位论文全文数据库 前10条
1 吴静;湖北省高新技术产业融资策略研究[D];武汉理工大学;2010年
2 花婷婷;我国中小企业成长过程融资结构与控制权配置关系研究[D];东北财经大学;2010年
3 耿松涛;我国上市公司非效率投资影响因素分析[D];西南大学;2011年
4 蒲惠荧;风险企业融资契约治理研究[D];暨南大学;2011年
5 郭军瑞;我国创业企业融资模式创新研究[D];中南大学;2010年
6 杜永斌;商业银行保兑仓业务信用风险防范研究[D];华中科技大学;2011年
7 刘磊磊;我国公司控制权市场失灵及其矫正[D];山东科技大学;2011年
8 沈莹娴;风险投资对中小企业上市过程的影响研究[D];苏州大学;2011年
9 郭静;风险投资有效运作支撑体系研究[D];河海大学;2007年
10 田婷君;关于政府在风险投资中的角色定位研究[D];南京师范大学;2007年
【同被引文献】
中国期刊全文数据库 前10条
1 蒋国俊,蒋明新;产业链理论及其稳定机制研究[J];重庆大学学报(社会科学版);2004年01期
2 刘贵富;赵英才;;产业链:内涵、特性及其表现形式[J];财经理论与实践;2006年03期
3 芮明杰;刘明宇;;产业链整合理论述评[J];产业经济研究;2006年03期
4 王邦娟;杨永忠;;软件产业共生系统评价指标体系研究[J];东方企业文化;2010年01期
5 周新生;;产业链与产业链打造[J];广东社会科学;2006年04期
6 张铁男;罗晓梅;;产业链分析及其战略环节的确定研究[J];工业技术经济;2005年06期
7 成思危;积极稳妥地推进我国的风险投资事业[J];管理世界;1999年01期
8 王培宏;刘卓军;唐志鹏;;基于数据包络分析的风险投资环境有效性研究[J];管理学报;2007年05期
9 李荣平,李剑玲;多指标统计综合评价方法研究[J];河北科技大学学报;2004年01期
10 李志能,张洁,郁义鸿;美国孵化器的发展沿革[J];上海经济研究;2000年07期
中国博士学位论文全文数据库 前10条
1 林文伟;大学创业教育价值研究[D];华东师范大学;2011年
2 付玉秀;创业投资的风险管理机制研究[D];浙江大学;2003年
3 龚志周;电子商务创业压力及其对创业绩效影响研究[D];浙江大学;2005年
4 张晓晴;中国创业投资公司治理机制研究[D];西北大学;2006年
5 彭华涛;创业企业社会网络的理论与实证研究[D];武汉理工大学;2006年
6 陶永宏;基于共生理论的船舶产业集群形成机理与发展演变研究[D];南京理工大学;2005年
7 沈超红;创业绩效结构与绩效形成机制研究[D];浙江大学;2006年
8 姚梅芳;基于经典创业模型的生存型创业理论研究[D];吉林大学;2007年
9 潘安娥;创业投资家素质培育研究[D];武汉理工大学;2007年
10 吴凌菲;基于感知创业价值的大学生创业意愿形成研究[D];同济大学;2008年
中国硕士学位论文全文数据库 前10条
1 帅领;基于实物期权的创业投资决策方法探讨[D];江西财经大学;2010年
2 沈培芳;大学生创业素质调查研究[D];华东师范大学;2010年
3 蔡壮华;河北省高校创业教育发展现状及对策研究[D];河北师范大学;2010年
4 谷南南;论中国私募股权投资市场的运行利弊与发展对策[D];北京第二外国语学院;2010年
5 杜银伟;我国大学生公益创业研究[D];北京交通大学;2011年
6 戴蕾;我国物联网产业链构建研究[D];北京邮电大学;2011年
7 胡昊;我国研究型大学创业教育模式研究[D];浙江大学;2011年
8 林洁;我国网络电视产业链构建研究[D];华中科技大学;2005年
9 凌丹;基于共生理论的供应链联盟研究[D];吉林大学;2006年
10 胡国平;产业链稳定机制研究[D];西南财经大学;2006年
【二级引证文献】
中国硕士学位论文全文数据库 前1条
1 李媚;大学生创业行为的影响因素研究[D];西北农林科技大学;2012年
【二级参考文献】
中国期刊全文数据库 前4条
1 李金龙;费方域;胡海鸥;;风险投资中控制权分配及其影响因素的研究[J];财经研究;2005年12期
2 刘磊,万迪昉;企业中的核心控制权与一般控制权[J];中国工业经济;2004年02期
3 郝宇,韩文秀;风险企业控制权配置研究[J];天津大学学报(社会科学版);2005年02期
4 安实,王健,何琳;风险企业控制权分配的博弈过程分析[J];系统工程理论与实践;2002年12期
【相似文献】
中国期刊全文数据库 前10条
1 ;台湾创业投资的发展经验及其启示[J];南方金融;1999年07期
2 宋立,徐忱;日本创业投资的发展经验及对我国的启示[J];国际经济评论;2000年Z2期
3 赵慧娥;论创业投资及其在经济发展中的作用[J];理论界;2000年03期
4 宋瑞敏;论创业投资的风险与防范[J];桂林电子工业学院学报;2001年01期
5 钟建勤;加强地方立法 促进湖北创业投资持续健康发展[J];科技创业月刊;2002年09期
6 许江萍;创业投资:走向价值回归路[J];中国创业投资与高科技;2004年02期
7 谢磊,周永生,陈亮;创业投资与公司治理[J];广西社会科学;2004年02期
8 陈彪 ,张滨滨 ,隋国敏;发展创业投资:提高国有企业技术创新效率的重要途径[J];前沿;2004年03期
9 单祥双;创业投资跋涉之路——写在中小企业板获准设立之际[J];当代经理人;2004年06期
10 史耀斌;积极运用税收政策支持创业投资企业发展[J];中国创业投资与高科技;2004年07期
中国重要会议论文全文数据库 前10条
1 余雁刚;;大力发展创业投资 促进我省高新技术产业发展[A];安徽省第五届“兴皖之光”青年学术年会论文集(交叉学科卷)[C];2005年
2 ;北京创业投资协会简介[A];首届中国技术市场论坛论文集[C];2003年
3 徐永锋;张立宽;;国有煤炭企业发展职工创业投资的思考[A];中国生产力学会第十四届年会专辑[C];2007年
4 李朝晖;;基于委托代理的创业投资引导基金管理模式研究[A];《科技进步与对策》学术年会(2011)“军民融合发展论坛”论文集[C];2011年
5 ;关于促进创业投资企业发展有关税收政策的通知[A];四川省机械工程学会粉末冶金专委会学术交流会、成都市2007科技年机械工程学会粉冶年会论文集[C];2007年
6 陆正华;梁彤缨;陈锐锋;;创业投资对IPO抑价程度影响的实证分析[A];第三届(2008)中国管理学年会论文集[C];2008年
7 侯建仁;李强;赵晶;;高科技创业绩效影响因素的实证研究[A];中国企业运筹学[C];2009年
8 ;合肥市高科技风险投资有限公司简介[A];2008安徽最具投资价值成长型企业100强评价报告[C];2008年
9 ;物流为企业生产保驾护航——记广州安泰达物流有限公司[A];中国物流与采购联合会会员通讯总第14期-32期(2002年1月-2003年1月)[C];2002年
10 ;德华集团控股股份有限公司[A];第六届全国人造板工业科技发展研讨会论文集[C];2007年
中国重要报纸全文数据库 前10条
1 王珉;加强创业投资工作加快技术创新和高新技术产业化进程[N];新华日报;2001年
2 记者 潘晓娟;衢州重金引才吹响创业投资“集结号”[N];中国经济导报;2008年
3 欣华;山东设立省级创业投资引导基金鼓励大学生创业[N];中国改革报;2009年
4 本报记者 徐莹波 通讯员 胡思进 卢乙凤;创业投资谨防四类陷阱[N];桂林日报;2009年
5 记者 陶世安;创业投资引导基金在京签约[N];人民日报海外版;2009年
6 杨梓润;甄别创业者的24字真经[N];财会信报;2009年
7 张丽辉;我省首只创业投资引导基金挂牌成立[N];河北经济日报;2009年
8 张新;我国创业投资发展中的认识误区[N];证券日报;2003年
9 周明 王雪;创投引导基金驶入规范航道[N];中国高新技术产业导报;2008年
10 孙强;创业投资发展的前提条件[N];中华工商时报;2003年
中国博士学位论文全文数据库 前10条
1 庞跃华;创业投资的制度研究[D];湖南大学;2011年
2 李波;跨国创业投资在中国的发展研究[D];西南财经大学;2010年
3 王立国;创业投资研究[D];东北财经大学;2003年
4 张建平;我国创业投资的发展模式与途径研究[D];中国社会科学院研究生院;2000年
5 付玉秀;创业投资的风险管理机制研究[D];浙江大学;2003年
6 杨艳萍;创业投资的风险分析与风险控制研究[D];武汉理工大学;2003年
7 章彰;创业投资:理论与实践[D];中国社会科学院研究生院;2000年
8 郭江明;创业投资项目评估与风险管理研究[D];南京航空航天大学;2007年
9 陈晓南;创业投资与长三角高新技术产业化[D];四川大学;2005年
10 李伟;创业投资基金组织形式法律制度研究[D];中国政法大学;2001年
中国硕士学位论文全文数据库 前10条
1 贾晓;我国现阶段创业投资的投入与退出探讨[D];武汉理工大学;2002年
2 蒋艳君;创业投资中的政府与市场[D];中国社会科学院研究生院;2001年
3 吕致远;中国创业投资发展战略研究[D];对外经济贸易大学;2001年
4 高昂;发展我国创业投资的运作模式研究[D];西安理工大学;2000年
5 金雷;创业投资的非IPO退出机制研究[D];中国社会科学院研究生院;2003年
6 贲向前;发展重庆创业投资体系研究[D];重庆大学;2003年
7 季然;建立新型重庆创业投资发展体系研究[D];重庆大学;2003年
8 王岩;发展我国创业投资的税收政策研究[D];东北财经大学;2005年
9 陈颖;论创业投资中的风险控制[D];厦门大学;2001年
10 周昊;创业投资的若干法律问题研究[D];中国政法大学;2003年
 快捷付款方式  订购知网充值卡  订购热线  帮助中心
  • 400-819-9993
  • 010-62791813
  • 010-62985026