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《中国科学技术大学》 2008年
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中国私募股权投资中的估值问题研究

常忠义  
【摘要】: 中国私募股权投资行业从2004年起迅猛发展,该行业短短三四年间已经从无到有,从只有数家私募机构到数百家私募机构,其发展状况,蔚为大观。然而,实践界非常热闹的同时,国内对私募股权投资的理论探讨还比较缺乏,尤其是对当前私募股权投资行业发展的万象如何解释以及行业发展中的若干重要问题没有足够权威性的研究。 本文正是在这样的背景下,结合笔者多年的实践经验,着重探讨了私募股权投资行业的发展态势,并对行业发展中的估值问题进行了重点分析。 文章首先通过逻辑演绎、分类分析、比较分析等方法重点分析了私募股权投资行业的发展状况。分别从私募股权投资的概念、内涵、特点、组织形式、类型等方面进行了概述和厘清;从美国、欧洲等国家的发展状况简要介绍了国外私募股权投资行业的发展历史和情况;从国内私募股权投资行业发展的经济和社会背景、国内私募股权投资行业的起源和发展态势、国内私募股权投资行业的竞争特点和竞争态势、以及国内私募股权投资行业发展中存在的若干问题尤其是估值问题等方面介绍了国内私募股权投资发展的状况。 这部分的研究全景式地描述了私募股权投资行业的概况,剖析了国内私募股权投资行业发展的背景以及竞争的本质。它对于参透国内私募股权投资行业的真正内涵,对于理论家或者实践者看清中国私募股权行业的原生态有着重要的理论指引意义和实践参考意义。 文章的第二个重点部分是探讨了私募股权投资中的估值问题。文章全面介绍了四种经典估值理论,即:现金流量贴现法、相对估价法、资产评估法和期权法,进而归纳了四种经典估值理论基于财务和基于静态的两个核心思想,并指出了它们的产生背景和逻辑假设前提。 经典估值理论最重要的逻辑假设前提是,它假定被投资企业所在的产业结构是稳态均衡的。而在中国的实践中,多数产业结构并非是均衡结构。这是一个矛盾,然而实践界仍然只能简单应用经典估值理论尤其是频繁应用相对估价法,使得私募机构之间的竞争单一化、低级化,最终导致投资成本随着价格竞争而节节攀升,整个行业目前处于一个发展的高峰期也是投资成本的高峰期,风险已经高度聚集。而且,面对实践中这个问题,理论界尚无明确指出估值问题所在的权威说法。 本文的最重点内容就是试图在估值问题上进行一些探讨和尝试,提出了基于博弈情势的估值假说。基于博弈情势的估值假说与经典估值理论的最大不同是,它假设产业结构是非稳态均衡的。文章通过简要的博弈模型分析了基于博弈情势的估值假说的基本原理,进而运用博弈分析、案例分析、比较分析等方法,通过九个案例,分别阐述了基于博弈情势的估值假说的两种应用类型,即:基于结构效率提升的估值方法以及基于博弈能力提升的估值方法。这九个案例的应用,充分说明了基于博弈情势的估值假说在中国私募股权投资实践中的广阔适用性。虽然模型比较简单,且尚未经过数据的实证检验,但其对中国私募股权投资行业的理论意义和实践意义不可忽视。 应当说明的是,基于博弈情势的估值假说并非对经典估值理论的完全否定,它更多的是对经典估值理论的扬弃,是一种有益的补充,在某些情况下,甚至需要两者相结合才能更准确地对企业进行估值。
【学位授予单位】:中国科学技术大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2008
【分类号】:F832.48;F224

【引证文献】
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