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《江西财经大学》 2010年
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我国可转换债券定价方法问题分析

黄强  
【摘要】:可转换债券是一种已经在国际资本市场上运用超过四十年的传统金融工具,引入到我国资本市场却还不到二十年,因此该金融工具是一种对于筹资者而言还是相对新颖还很陌生的筹资方法。可转换债券与向老股东配发新股和向新股东增发新股两种筹资方式对比,具有许多优点,比如融资费用少、集资规模大、偿债期限长、股本增长有限和可溢价转股等,可作为除发行股票和企业债券以外第三种用来筹集大批资金的筹资方式,因此受到各类投资者与筹资者的青睐。对于可转换债券定价方法在国际市场中的实践得到经验表明,如果该种衍生证券的定价方法能够得到大多数市场参与者的承认和运用,则该种衍生证券才会展现出强大的生命力。为了让广大的市场参与者能够更加准确理解和方便的运用可转换债券这一“新式”融资工具,为可转换债券定价方法的研究添砖加瓦,我觉得应该把我国可转换债券定价方法的问题分析来作为论文题目。因为对于任何一种金融产品而言,对其价值的分析是研究这一金融产品的核心内容。目前我国对可转换债券定价方法的研究仍处于起步阶段,所以在此背景下,本文准备在对现有的衍生金融工具定价数值方法的基础上总结经验作出适当的改进,并在结合国内实际情况的基础上分析比较国内可转换债券定价方法的缺陷,来充分论证采取新的定价方法的合理性和可操作性。希望新的研究分析能够为可转换债券定价方法新的理论研究和实证研究有所贡献,也能够为各市场参与者的经济行为决策提供帮助。 可转换债券定价方法理论是金融产品定价理论中的一个重要分支,它可以追溯到上世纪初叶,当时的经济学家和金融学家在1900年之前就已开始对其进行研究,包括萨缪尔森、罗斯、瓦尔拉斯、夏普、特雷诺等人都对金融产品定价理论的研究付出了许多努力。在金融产品定价理论中居主要地位的有内在价值决定论、均衡定价、资本资产定价模型、风险中性定价、套利定价模型等经典理论,这些经典理论都曾为可转换债券如何定价提供理论基础和指导方向,产生的结果都不是很理想。由于可转换债券内含一份卖出期权,在1973年之前,研究者们基本上都采用这样的方法,即先确定到期日期权的预期价值,再通过贴现倒推出发行时期权的价值。这种方法理论上虽然能够做到符合定价原理,但是很难在实践中将其真正运用起来,或者用这种方法根本就计算不出对应的价格。直到1973年,著名的金融学家布莱克、休斯和默顿在自己的研究中成功地把这一难题解决了。他们认为,在对期权定价时不考虑任何风险回报,是因为期权的价格里已经包括了这部分风险报酬,而不是说风险报酬从来就没存在过。自从这个公式提出后,Black-Scholes定价模型被广泛运用在国外市场上的金融产品定价的实践中,运用的最多、最深的是为极其复杂的金融衍生产品的定价提供指导性原则,也逐渐奠定了其作为可转换债券定价理论核心部分的地位。随后在1977年,布莱南·斯瓦茨(Brennan-Schwartz)最早运用期权定价理论来指导可转换债券的定价方法的分析,还在接下来的几年时间内连续发表了多篇关于期权定价理论在金融衍生产品的定价中的应用的文章,这些论文研究的成果为从那以后的可转换债券定价理论的研究打下了坚实的基础。他的研究成果还在在投资银行界受到无数投资机构的追捧,在这些机构投资各种创新性的广泛运用过程中,又相继推出了各种创新型可转换债券,所有这些巨大的成功都与其发展的期权定价理论有莫大的联系。其后,斯瓦茨教授接受美林公式的邀请为LYON公司发行的可转换债券做了一次独立定价,LYON可转换债券在市场上发行的实际价格也证明了与模型的定价相当接近,这说明市场参与者已普遍认同以期权定价理论为基础的可转换债券定价方法得出的指导价。 本文首先回顾了国际和国内可转换债券市场的发展历程,指出了我国可转换债券定价方法发展中存在的不足之处。随后文章借鉴了基于西方发达国家的学者对可转换债券定价方法的研究,结合目前我国可转换债券市场的实际情况,对贴现率和波动率进行了修正,并将其与美国可转换债券定价经验借鉴相结合运用到我国上可转换债券定价方法上。通过系统分析比较,初步提出了目前较为适合我国目前国情的可转换债券定价方法。本论文所提出的以股票为标的资产的可转换债券定价方法,能够更好地分析在考虑企业的信用风险后企业可转换债券中债券部分和权证部分的现实市场价值。而修正后的可转换债券二项式方法则是从另一个角度(市场缺乏做空机制)来对可转债定价方法进行的分析。最后针对文中提到的可转换债券定价方法中所面临的诸多问题,结合我国可转换债券定价方法发展现状,本文给出了一些发展与完善我国可转换债券定价方法应注意的缺点。
【学位授予单位】:江西财经大学
【学位级别】:硕士
【学位授予年份】:2010
【分类号】:F224;F832.51

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