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《江西财经大学》 2009年
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证券投资基金与股市波动性

胡乔  
【摘要】: 在中国股市近二十年的发展历程中,以个人投资者为主的投资者结构一直被认为是中国股市波动剧烈的主要原因。在此背景下,我国大力发展证券投资基金(以下简称基金)就是为了发挥其稳定市场的功能,但是,基金的实际市场运作与预期存在很大偏差。基金如何影响市场以及是否具有稳定市场功能方面,引起了广泛的关注和研究。 论文以投资组合理论、有效市场理论和行为金融理论等金融投资理论为研究的理论基础,从理性投资者特征、委托-代理理论和投资组合理论几个方面展开理论分析后得出结论:基金并不具有稳定股市的动机,其行为的选择及其对股市稳定的影响并不能绝对的说是有利还是无利,而是具有双面性,受到基金治理结构完善程度、证券市场制度安排等多方面因素的制约。只有在某些特定的内外部条件都具备的前提下,基金的行为才能规范,才能对股市起到稳定的作用,否则会加大股市的波动性。在此基础上,论文从基金的投资行为和投资组合两条主线出发,从基金的反馈交易策略和羊群行为与基金的持仓比例、持股集中度和持股期限分别对股市波动性的影响进行了理论分析。 论文采用参数方法(如ARCH模型族)就基金进入市场后对我国股市波动的影响进行了实证研究。根据GARCH(1,1)和EGARCH(1,1)模型对中国上海证券交易所的上证A股指数和深圳证券交易所的深证A股指数的每个工作日数据进行统计分析和数据拟合。以基金推出的时间作为分类依据,在市场的不同状态下研究股市波动性的变化情况,并判断股市波动性结构是否发生变化。本文的实证结果认为:证券投资基金的推出,对中国股市没有起到稳定股市、降低波动性的作用。中国A股市场存在明显的ARCH效应,在证券投资基金进入市场后,波动性水平并没有得到下降,波动性特征随着股市周期的变化而变化,当市场处于低迷期时,投资基金阶段性地降低了股市的波动性;当市场处于高涨期时,投资基金反而加剧了股市的波动性。中国A股市场波动性在市场低迷期时存在明显的负向“杠杆效应”,股市负面信息的冲击比正面信息的冲击对股市波动性产生更大的影响,基金助跌作用显著;当市场处于高涨期时则存在正向“杠杆效应”。实证结果并不支持我国证券监管当局关于发展证券投资基金等机构投资者来稳定市场的政策意图,这与国内外许多学者所得出的基金稳定股市、降低波动性的结论不一致。 论文还对基金影响股市波动性的作用机理进行了实证检验。在基金投资行为方面,我国基金投资行为存在明显的正反馈交易策略效应和羊群效应。基金在买入时存在显著的追涨特征,在卖出时存在显著的高卖特征,即基金的操作策略是以“高买高卖”为主,整体偏好于追涨杀跌的正反馈交易策略;从基金的整体和分类实证结果分析得到,我国基金存在较高的羊群行为度。在基金投资组合方面,我国基金持仓比例的变化在不同时期对股市波动的影响呈现不同的正负效应,大部分情况下负效应更为明显;我国基金基本上保持着较高的持股集中度水平,并且与大盘A股指数波动保持着较为明显的正相关关系;目前我国绝大多数基金属于中短线投资,即基金持股期限一般小于2个季度。实证结果说明,目前我国基金并没有对股市起到稳定作用,在不同市场周期下,有时候反而加剧了我国股市的波动。 最后,论文针对理论与实证分析的结果,从证券市场和基金自身两方面对我国基金不能发挥稳定市场功能的原因进行了分析,对我国基金的发展和合理定位,提出了相关的政策建议。
【学位授予单位】:江西财经大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2009
【分类号】:F224;F832.51

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