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《武汉大学》 2005年 博士论文
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机构投资者介入上市公司治理的机制和绩效研究

张清  
【摘要】: 现代公司自产生以来,出现了所有权和经营权(或控制权)日益分离的历史趋势,并由此而产生了公司治理中的委托——代理问题。为了解决现代公司中广泛存在的委托——代理问题,就必须设计一套相应的制度安排,以完善公司治理结构,使代理成本最小化,提高企业的经营绩效。公司治理的关键在于明确而合理地配置公司股东、董事会、经理人员和其他利益相关者之间的权力、责任和利益,从而形成有效的制衡关系。20世纪80年代以来,随着世界资本市场的迅速扩张,在英美等发达国家,机构投资者(包括保险基金、养老基金、共同基金等)迅速崛起,成为介入上市公司治理的一支重要生力军,为解决公司治理中广泛存在的委托——代理关系问题提供了新的思路和途径。系统研究机构投资者介入上市公司治理的行为动机、策略、内在机制与绩效,对于深化公司治理理论的研究,提高资本市场运作效率,增强经济增长能力,具有重要的理论和实践意义。 本论文基于上述背景展开论述,基本目的在于深入探讨机构投资者介入上市公司治理的必然性和理论依据,在此基础上,重点剖析机构投资者介入上市公司治理的机制与绩效,并借鉴国际经验和针对中国现状,提出中国目前机构投资者介入上市公司治理的基本思路与对策建议。 除导论外,论文共分为以下四个大的部分: 第一部分(即第一、二两章):探讨上市公司治理的理论框架。主要阐述公司治理和机构投资者的一般原理,分析机构投资者介入上市公司治理的必然性并对之进行一般性理论探讨,重点说明机构投资者介入上市公司治理的历史背景与主要原因。从实践上看,机构投资者介入上市公司治理起因于由两权分离而产生的的委托——代理关系问题;从理论上看,它发端于“机构投资者的觉醒”及其后“股东积极主义”的兴起。 第二部分(即第三章):探讨机构投资者介入上市公司治理的机制。通过分析机构投资者介入上市公司治理的相关模型及基本方式,揭示机构投资者介入上市公司治理的运行机制。机构投资者介入上市公司治理有其内在运行机制。研究机构投资者介入上市公司治理机制,目的在于考察机构投资者介入上市公司治理的决策动机、运作过程和行为方式,说明机构投资者是出于何种动机、怎样以及通过什么途径和方式介入上市公司治理的。依据现代公司治理理论,机构投资者介入上市公司治理的决策动机可以通过建立在规模经济效应和学习曲线效应分析基础上的理性决策模型来予以解读和阐释,机构投资者介入上市公司治理的实际运作过程体现在其行为博弈过程之中,而其介入公司治理的方式则蕴涵于其背后的治理机制之内。基于这一理解,论文从规模经济效应和学习曲线效应的一般分析入手,在对两个效应的联系和区别探讨的基础上,进一部引入成本收益、效用和风险等因素,在综合考虑多方面约束条件下,建立了一个机构投资者介入公司治理的理性决策模型,以试图得到机构投资者介入公司治理的一般性行为依据。 第三部分(即第四章):考察机构投资者介入上市公司治理的绩效。重点分析机构投资者对上市公司的治理结构与治理机制的影响,并对机构投资者介入上市公司治理的成本——收益进行分析。机构投资者对上市公司治理结构的影响主要表现在对公司控制权的影响、对公司内部协调关系的影响、对提高管理层效率的影响、对股权结构的影等几个方面;对上市公司治理机制的影响主要表现在对公司经营激励机制的影响、对公司经营监控机制的影响、对公司控制权市场竞争机制的影响、对公司代理权争夺的影响、对公司文化治理机制的影响、对公司外在市场治理机制的影响等几个方面。机构投资者选择目标公司及治理方式的出发点是为了实现其自身利益的最大化,为此它必然比较其行为的收益和成本,以此作为介入公司治理与否的决策依据。分析机构投资者介入上市公司治理的成本与收益,既要注重其实际成本与收益,也要注重其机会成本与收益。 第四部分(即第五、六两章):对机构投资者介入上市公司治理进行实证分析并探讨中国对策。实证分析是理论推导的延伸、深入与具体化。实证分析中首先考察的是机构投资者介入上市公司治理的国际经验,重点对以美英为代表的外部监控模式和以德日为代表的内部监控模式进行比较,并从中寻找借鉴与启示;然后对中国机构投资者介入上市公司治理进行实证考察,重点探讨中国机构投资者介入上市公司治理目前存在的主要问题,如机构投资者资本金少,投资规模小,抗风险能力差;机构投资者缺乏合法、有效的融资渠道;机构投资者结构不合理,角色混乱;机构投资者运营机制不规范、秩序紊乱等,并从政策法规、上市公司和机构投资者自身三个角度分析了中国机构投资者介入上市公司治理存在上述问题的主要原因。在借鉴国际经验和分析中国现状的基础上,论文提出了我国目前机构投资者介入上市公司治理的总体思路、模式选择与对策措施。结合党的十六大和“两会”确定的国有资产管理体制改革的基本框架,论文主张利用机构投资者改善国有上市公司的产权结构和治理机制,按照“股东——机构投资者——上市公司”这一思路建立国有上市公司的治理机制。至于机构投资者介入上市公司治理的具体模式,论文主张借鉴国际上比较有代表性的有两种模式即“关系投资”模式和“过程投资”模式,结合中国国情,目前可以采用一些初步但可行的步骤,逐步进行探索。目前应重点采用的对策措施是积极培育机构投资者、充分发挥机构投资者的“积极股东”作用、完善机制与提高绩效。


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