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《华中科技大学》 2009年
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政府干预下的终极控制人与企业投资研究

程仲鸣  
【摘要】: 投资是中国经济增长的三大引擎之一,而在中国企业所常见的投资非效率行为(过度投资和投资不足)往往对经济平稳增长造成损害。基于投资在公司金融研究中的重要地位,很多学者运用委托代理理论对企业投资进行了广泛的研究。但是,这些理论分析和实证检验大多以西方国家的制度环境与成熟资本市场为背景进行的。然而,委托代理理论对企业投资的解释无法脱离其特定的制度背景。 对于许多国家,尤其对于处于转型经济时期的中国而言,一方面,由于经济改革进程与政治体制改革进程的不同步,国有所有权的委托代理体制并未建立,政府对经济的干预仍然较为严重;另一方面,控股股东特别是终极控制人的明显存在,使得中国上市公司的决策制定可能取决于终极控制人的意愿,在我国现行法律制度环境较为薄弱的情况下,终极控制人存在谋取其私人利益的可能。因此,政府对经济干预和特有的股权结构制度这种现实背景可能影响企业的投资决策。基于以上逻辑,本文以LLSV的理论框架为基础,在中国转型经济的制度背景下,综合研究政府干预、终极控制人的股权结构对企业投资的影响。 基于政府掠夺之手在企业中普遍存在,以2002—2006年中国地方国有上市公司为样本,实证检验了政府干预与投资过度和投资不足的影响,并考察金字塔层级所起的作用。研究发现,地方国有上市公司存在着因政府干预而导致的过度投资现象,仅有微弱的证据表明政府干预与投资不足有正相关关系。并且结果显示,金字塔层级与过度投资负相关。这说明金字塔结构作为法律保护的替代机制可以保护公司行为免受政府干预。本文研究从投资视角为经济转型期的政府干预理论提供直接证据,丰富了新兴资本市场中金字塔结构的研究。 在大小股东代理理论框架下,就终极控制人的控制权与现金流权的偏离对投资不足和投资过度的影响进行理论分析,并考察了终极控制人影响投资支出的可能机制。以我国上市公司2002-2006年的数据为样本进行检验,结果发现,对于民营企业的终极控制人而言,控制权与现金流权偏离程度越大,存在着因对企业资源进行侵占而导致的投资不足现象,并且,这种代理问题对投资效率的负效应主要表现在现金流权较低的企业中,进一步检验发现,较高的现金持有偏好是终极控制人影响投资不足的可能机制。但以上结论并不适用于国有企业。上述研究发现,从终极控制人方面拓展转型国家的投资理论,也从投资视角方面来理解私有化对提高产权效率的争议提供了一个有益的参考。 在对关联交易利益流向进行划分的基础上,本文研究了终极控制人的掠夺与企业投资的关系。研究结果表明,控制权与现金流权的偏离度越大,终极控制人更倾向于通过掏空性的关联交易来转移上市公司的资源,并且这种隧道行为主要表现在产权性质为地方政府与自然人控制的上市公司中;相对于支持性关联交易,终极控制人的掏空性关联交易更易导致投资不足现象,而对投资过度没有显著影响。所以,本文的实证检验结果表明,终极控制人通过掏空性关联交易这种传导机制,导致企业投资不足。 总之,本文在国内外相关研究的基础上,立足于我国上市公司转型时期的特征,从政府干预与终极控制人层面来研究公司投资,拓展了现行西方学者关于投资理论的研究。目前从该角度系统研究企业投资的文献尚不多见。本文的研究结论对于相关部门进一步规范企业产权改革和政府行为具有重要的指导和借鉴作用。
【学位授予单位】:华中科技大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2009
【分类号】:F275;F224

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【引证文献】
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