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中国上市公司债务期限结构研究

何靖  
【摘要】: 根据MM理论,如果没有交易成本,并且资本结构的选择对企业分配给债权人和股东的总现金流量没有影响,那么资本结构的选择就不会影响公司的价值。可以推理,同样条件下债务期限选择也不会影响公司价值。然而,税收、破产成本、代理成本、利率不确定性等因素的现实存在破坏了MM定理的一系列假定,债务期限的选择不再是中性的,存在最优的债务期限结构使公司价值最大化。 纵观企业融资决策理论的文献可以发现,绝大部分文章都是从总量上对融资结构进行研究,即将企业的各种债务看成是同质的,仿佛企业只发行一种类型的债务,并据此去研究企业应如何在债务和权益之间进行选择才是最优的。实际上,企业发行各种类型的债务时,不仅要决定其数量,还要决定其期限、优先级、限制性条款、有无担保、是否可转换以及是否可赎回等许多方面。在国外,有关期限结构的研究始于20世纪70年代,比纯粹的杠杆水平选择的研究要晚得多。国内则更是如此,直到最近,关于债务期限结构的研究也是屈指可数。因此,对债务期限结构的研究具有理论和现实的意义。 作者首先对债务期限结构的研究进行文献综述。通过对债务期限结构研究文献进行详细的研究,说明每一种理论模型都是有条件的,而且由于不同理论强调不同的成本而得出不同的融资策略选择,因此,研究中国上市公司的债务期限结构问题要结合中国的制度背景来进行。 接着,作者对中国上市公司债务融资结构的特征进行分析。作者从具有不同期限的债务所形成的债务融资结构的表象特征入手,对中国上市公司的债务融资结构的整体特征、行业特点、时序变化轨迹进行研究。遵循由浅入深、由表及里的认识规律,作者还进一步从中国特有的经济体制和法律、金融制度环境出发,力图从制度背景等角度来解释形成这种债务融资结构的原因。 然后,作者在杠杆率和债务期限内生的假定条件下,通过对分别以“债务期限”和“债务杠杆率”为因变量的联立方程模型进行2SLS检验,运用中国上市公司的具体数据来研究中国上市公司债务期限结构的影响因素。为了进行比较,作者还对以“债务期限”为因变量的单方程模型进行OLS检验。结合中国上市公司债务期限结构的制度背景,作者还率先从公司治理的视角实证分析了股权结构与董事会特征对上市公司债务期限结构选择的影响。 最后,在以上各章分析的基础上,总结本研究的主要发现,并在此基础上提出优化公司资本结构和治理结构的启示和建议。


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