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《中南大学》 2006年
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公司控制权收益问题研究

刘佳刚  
【摘要】: 从理论上对公司控制权收益产生的基础进行了分析,建立了管理者控制权收益结构模型和大股东控制权收益结构模型,并且分析了公司内部人与外部人在项目投资、资本结构选择和股利政策选择三方面的利益冲突,比较分析了管理者与大股东在上述三方面的差异,研究了在两者共享公司控制权条件下,两者如何博弈获取彼此控制权收益最大化过程。从实证角度选择了在上海证券交易所上市的制造行业的公司作为研究的样本,针对它们存在高额控制权收益问题进行实证研究,分析了中国上市公司控制权制度安排存在的缺陷,给出了上市公司控制权制度安排的变迁路径。本文主要采用了边际理论分析、博弈理论分析、数学微分理论分析、产权经济学分析、制度经济学分析、实证分析、规范分析和法理分析等方法。 本文研究得出以下几个结论: (1)在其它条件相同情况下,公司残缺产权度与公司控制权收益成正相关,公司契约非对称性程度与公司控制权收益成正相关,信息非对称性程度与公司控制权收益成正相关,监督收益共享程度与公司控制权收益成正相关。 (2)管理者控制权收益由固定收入、奖金、职务消费、声誉收益等组成。影响管理者控制权收益的因素有:资产规模、前期控制权收益、资产负债率、公司成长能力、关联交易、法律保护程度等因素。公司管理者相对于公司外部利益主体,更偏爱权益融资,追求规模扩大与多元化,实行低股利政策。如果管理者控制权收益中超额部分比例较大,则对公司业绩会造成较大负面影响,相反,则对公司业绩负面影响较小,整体上可能还会推动公司业绩上升。 (3)大股东控制权收益由占用资金收益、担保收益、关联交易收益组成。影响大股东控制权收益的因素有:资产规模、资产结构、资本结构、法律保护程度、公司成长能力、独立董事数额、是否控股、是否国有、是否存在外部股东等。大股东相对于公司外部利益主体,更偏爱权益融资,追求规模扩大与多元化,实行低股利政策。大股东控制权收益有损于公司业绩的提升。 (4)虽然大股东与管理者在项目投资、资本结构选择、股利政策三方面具有相同偏好,但它们之间也存在选择程度上的差异。管理者追求上述目标需要考虑其控制权的稳定性,以及公司业绩下降对其声誉收益影响问题,而大股东短期不会考虑公司业绩对它的控制权稳固性影响。因此,管理者追求规模扩大与业务多元化要求小于大股东相对应要求。管理者控制权收益对公司业绩的负面影响,远小于大股东控制权收益对公司业绩的负面影响。 (5)在大股东与管理者共享控制权条件下,如果它们在决策前不能相互进行信息沟通,则大股东会选择不获取控制权收益,管理者会选择不获取超额控制权收益。上述均衡属于公司最优均衡,它有利于社会福利最大化。因为现实中存在较多相互进行信息沟通的条件,所以,它们都不会选择不获取高额控制权收益的行为决策,并且它们会尽量谋求控制权收益共享的最大化。在混合战略博弈条件下,它们会选择与对方对应的混合战略结构。 (6)中国上市公司并不存在严重的管理者控制权收益问题。上市公司管理者控制权收益与公司惯性因子成正相关。上述表明公司资产规模越大,或者前期管理者控制权收益越高,则当期管理者控制权收益越大。上市公司管理者控制权收益与现金流因子成负相关。上述表明公司成长能力越强,则会导致公司富余现金流减少,从而导致管理者控制权收益减少。上市公司管理者控制权收益与资本结构因子成正相关。上述表明,债务资本对公司管理者的约束性并不强,公司管理者偏爱权益融资的倾向要低于大股东。上市公司管理者控制权收益与关联交易成正相关。上述表明公司管理者与大股东存在合谋控制权收益最大化的倾向。上市公司管理者控制权收益与公司监督因子成正相关。上述表明,公司内部监督对管理者已失去了约束作用。上市公司管理者控制权收益与公司业绩成弱性正相关。上述表明,公司管理者控制权收益问题并不严重,它对公司业绩产生的消极影响有限。 (7)中国上市公司存在较严重的大股东控制权收益问题。在其它条件相同的情况下,控股公司的大股东控制权收益,高于非控股公司的大股东控制权收益,国有控股公司的大股东控制权收益,高于非国有控股公司的大股东控制权收益,不存在持有5%以上权益比例的外部股东的公司大股东控制权收益,高于存在持有5%以上权益比例的外部股东的公司大股东控制权收益,大股东担任公司管理者相对于大股东不担公司任管理者,前者的控制权收益高于后者的控制权收益。公司规模与大股东控制权收益成正关系。公司资产负债率与大股东控制权收益成负相关,上述说明债务资本对大股东具有较强的制约性。第一股东权益比例与大股东控制权收益成正相关。公司成长能力与大股东控制权收益成负相关。大股东控制权收益与公司业绩成显著负相关关系,上述说明,大股东控制权收益对公司业绩提升明显不利。 (8)中国上市公司存在较严重的控制权收益问题,主要就是因为中国上市公司控制权制度安排存在诸多缺陷。公司控制权分配失衡。上述导致了上市公司存在“一股独大”和超强控制权问题。严重的信息非对称性。中国信息披露制度在披露內容、披露时间、信息披露制约性等方面存在不足,导致公司内部人与外部人存在较大的信息非对称性问题。监督制约性差。一方面,外部监督机构缺乏监督的激励,从而导致公司内部人获取高额控制权收益被发现的概率降低,另一方面,外部监督机构对上述行为的惩罚成本偏小。上述两方面使公司内部人获取高额控制权收益的风险成本不高。大宗股权交易成本较大。大宗股权交易存在流通股比例较小,大宗股权交易费用较大,交易程序复杂,交易时间较长等问题。经理人才市场缺乏活跃性。上述导致经理人才供求双方的更换成本较大,从而不利于公司大股东与管理者形成有效的相互牵制的关系。外部融资市场的宽容性。中国对存在较大控制权收益问题的公司,并没有给予相应的外部融资限制。 (9)非正常控制权收益治理的制度安排有:建立削弱大股东控制权的制度;建立强化中小股东控制权的制度;建立有效的独立董事制度;建立有效的监督制度;建立规范的信息披露制度;建立优化的大宗股权交易制度;建立高效的经理人才市场制度;建立新的外部融资制度。
【学位授予单位】:中南大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2006
【分类号】:F276.6

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【引证文献】
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