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中国上市公司董事会治理问题研究

徐叶琴  
【摘要】:在西方国家,董事会一直是公司治理研究的核心问题。特别是安然、世通等著名公司治理丑闻的曝光,进一步激发了西方学者深入研究董事会的兴趣。在我国现阶段的经济转型时期,董事会作为一种新的治理机制也日益受到学术界和企业界的关注。通过综合分析现有董事会治理理论及实证研究,本文发现存在两大问题在很大程度上阻碍了董事会研究的进展:一是学术界对董事会性质的观点仍然存在着很大的分歧。学者们已经发展出了委托代理理论、资源依赖理论、现代管家理论、现代组织理论、替代性假说理论等数种理论。上述理论都从不同的侧面回答了有关董事会性质的问题,但是任何一个理论都不能完全解释董事会工作的整个领域,都或多或少的存在着一定的局限性和片面性。二是现有实证研究主要关注董事会特征对公司绩效的直接影响,而忽视了变量的内生性和逆向因果关系。由此进行的经验研究的结论存在较大的差异,多数学者在解释统计结果时感到非常困惑。基于此,本文从理论和实证两方面对中国上市公司董事会治理进行了研究。 关于董事会治理机制的经验研究文献相当丰富,但研究结论却很不统一。纵观这些文献,我们发现绝大多数学者都面临着变量的联合内生性问题。论文重点关注,在内生条件下,董事会规模和公司绩效的关系。我们使用中国上市公司2004年度数据研究发现,董事会规模是一个独立的公司治理机制。但是,与现有的研究文献不同,我们没有发现董事会规模与公司绩效(Tobin’s Q)显著相关。这个结果表明,平均而言,中国公司选择了最优的董事会规模。董事会规模在截面上的变化只是反映了公司运营环境的不同,而非公司对这些治理机制的不合理运用。论文利用中国上海和深圳证券交易所上市公司2003—2005年的数据,实证分析了董事报酬结构和董事会独立性之间的关系,并在考虑董事报酬内生性基础上,进一步检验了董事报酬、独立性和公司绩效的关系。研究结果发现,长任期的CEO、CEO兼任董事长、较大比例的内部董事和较大的董事会规模构成了中国上市公司的监管障碍。董事报酬是一种公司治理的强化机制,当董事会保持独立时,其报酬结构能更好的激励董事履行监管职能。但是,当董事会失去其独立性时,其报酬结构会加剧公司的代理冲突。授予董事会合理的激励报酬可以克服公司监管障碍,提高公司治理水平。 论文以中国证券市场2005年公布的指标股为研究样本,以2000—2005年为数据采集区间,用董事会会议频率表示董事会行为,实证分析了董事会行为的决定因素,董事会行为与前期、当期和后期公司绩效之间的关系。研究结果表明,董事会行为与其独立性密切相关,独立性越强的董事会会导致较高强度的董事会行为,而外部董事的声誉激励制度和机构投资制度对董事会行为的作用还有待进一步加强。董事会行为与前期公司经营业绩显著负相关,与当期、下期公司绩效显著正相关。董事会行为是一种事后的“灭火装置”,而不是事前的治理措施。市场对积极的董事会行为评价较高。我们的研究表明了董事会行为是中国上市公司董事会参与公司治理的一个重要方式。 论文对中国国有上市公司1999-2004年度数据的研究发现:首先,在用不同的财务指标度量公司绩效时,代理理论和资源依赖理论均在一定程度上得到支撑。而结合代理理论和资源依赖理论更有助于全面理解中国国有上市公司董事会治理效率。其次,通过引入董事会与产品市场竞争的交互项,研究表明董事会与产品市场竞争具有显著的替代性。这个结果暗示,尽管单个董事会治理和产品市场竞争因素都是解释中国国有企业绩效提升的基本因素,但由于它们都只强调公司治理中的一个方面而忽略了可能存在的其他更加重要的内容,因而都是不完善的。董事会治理和产品市场竞争两个都非常重要,因而都应得到足够的重视。第三,董事会与政府的紧密关系对公司绩效显著正相关,代理理论和资源依赖理论对此的解释存在较大的差异。但这个结果从另一角度说明,在转轨经济背景下,明确划清政府与企业的界限,杜绝政企之间的不良关系,对中国市场经济改革意义重大。


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