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《西南交通大学》 2010年
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发行管制下政治关系对民企再融资时机的影响及效应研究

吴水亭  
【摘要】:在产品和信用市场不发达的国家或地区,如果支持市场发展的制度欠缺,政府通常会对经济资源的配置实施很强的控制,导致企业尤其是民企不能够完全依赖于市场化机制获得经济资源。为此,民企不得不寻求一种替代性的非正规机制,政治关系即是其中常见的一种。 再融资是民营上市公司募集资金的重要手段,研究证明,上市公司再融资时体现出市场时机效应特征。不过由于我国的资本市场是受管制的市场,由政府主导发展起来的中国股票市场,具有与发达国家市场显著不同的特征。 为此,本文以我国民营上市公司再融资为研究对象,在管制条件下研究民营企业主的政治关系的建立对公司再融资择时行为的影响。并分析政治关系的建立对社会福利损失的影响,以客观评价民营企业主建立政治关系的行为。文章的主要内容体现在三个方面: 一、研究发行管制措施对上市公司再融资时机的影响。选取同时在香港联交所和上交所1998年起至2008年底上市的公司为样本,运用Logit模型和回归模型分析监管部门的管制政策对H股公司回归A股市场的影响,结果证明H股回归A股市场时体现出对管制政策的时机把握。另外,人民币的升值效应也是H股回归A股市场的驱动力。选择双重上市公司为样本研究公司融资的时机问题不失一般性,而且双重上市样本反映出一个重要的特点,就是资本市场上的“所有制歧视”。从样本中可以看出,所有回归A股市场的H股公司均是符合国家产业政策支持的国有企业(回归的多是大型国有企业,且公司高管多具有相当的政治地位),这个样本鲜明地反映出我国资本市场上的所有制歧视,也反映出政治关系的重要性,为第二部分研究内容的引出埋下伏笔。 二、以我国1997年至2008年符合条件的268家民营上市公司的再融资为样本,研究在面临发行管制的情况下,政治关系对上市公司再融资的择时行为、融资规模和发行定价的影响。采用两种方法度量政治关系并分别建模分析政治关系对民营企业再融资时机的影响:(1)采用0、1虚拟变量度量政治关系,经过证明,具有政治关系的公司,在面临发行管制的时候,会促进其对再融资时机的把握;进一步研究证实了再融资时存在融资规模上的时机效应。(2)由于采用0、1虚拟变量不能准确反映政治关系相对强弱对企业再融资行为的实际影响。另外,一些关键部门的政治关系(如财政、税务、证监局等关键部门)发挥的作用可能会比同层级其他政治关系的影响要大,通过政治关系的相对强度指数建模分析政治关系的强弱程度对企业再融资市场的影响结果证明,具有政治关系的公司会促进公司对融资时机的把握,面临发行管制的情况下,具有政治关系的公司再融资的规模更大、发行定价更高,以上结果均在一定程度上显著。引入政治关系影响力指数,区分政治关系的强弱之后研究基于政治关系影响力下的再融资市场时机行为,结论证实影响力指数对于解释上市公司的行为具有显著意义和合理性。 三、从社会福利损失的角度分析政治关系的作用。现有的文献关于政治关系的作用集中于政治关系对企业个体的影响,比如银行贷款便利、税收优惠等等。为此文章从社会福利损失的角度进行研究。运用动态博弈理论,分析两种监管制度下市场参与主体的最优策略,并在此基础上从法律法规体系的完备程度、信息披露标准差异引起的披露成本、投资者不成熟导致的投资受损程度以及公司自身在核准制条件下的政治关系四个方面研究社会福利损失的情况。结果证明,核准制和注册制在不同环境下具有适用性。研究结论对我国资本市场监管路径选择有参考、借鉴作用。
【学位授予单位】:西南交通大学
【学位级别】:博士
【学位授予年份】:2010
【分类号】:F832.51;F276.5;F224

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