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《西南财经大学》 2011年
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做市商制度对银行间债券市场流动性影响的研究

董堃  
【摘要】:我国银行间债券市场成立于1997年6月,经过10多年的发展和完善,已成为我国债券的主要发行和交易场所,在我国的经济领域有着非常重要的作用。在宏观层面,银行间债券市场是国债的主要发行交易场所,是国家实施财政政策的重要渠道;与此同时,中国人民银行也在银行间债券市场发行央行票据,实行公开市场操作,从而银行间债券市场成为货币政策机制的重要传导平台。在微观层面,由于银行间债券市场的债券品种日渐丰富,成为众多主体筹集资金的重要渠道,也是众多机构对自身资产组合配置和风险管理的重要平台。在国际范围看,做市商制度是大多数成熟债券市场的主流交易制度。做市商具有重要的作用,通过其连续,公开,有竞争性的报价,连接了债券买卖双方,实现活跃市场和稳定市场的功能。我国银行间债券市场在2001年正式引入做市商制度,经过近10年的发展,做市商规模,双边报价交易量有了较大增长,管理制度也在不断完善,对促进我国银行间债券市场稳健发展起了重要作用。我国央行最近几年发布的年度金融市场运行报告中,已经承认了做市商的核心地位。不过应该看到的是,我国做市商制度相比发达国家还不够成熟,这其中是有多方面原因的。流动性是一个金融市场的根本属性,一个金融市场只有具有一定的流动性,它才有合理存在的意义,如果因为流动性缺乏而导致交易无法完成,金融市场就失去了存在的意义。流动性是衡量金融市场绩效的主要指标之一。研究市场流动性对于加强市场流动性的评估、防范流动性风险,以及通过交易制度的改进提高市场流动性具有重要意义。银行间债券市场的流动性研究更是具有重大意义,只有市场具有流动性,货币政策的传导,财政政策的实施效果才有更明显的效果。各种债券的发行才能顺利完成,发行成本才会降低,各机构才愿意持有交易债券,市场的功能才能顺利实现。 本文研究思路:以做市商制度和流动性为切入点和主线,根据从理论到实证(从理论分析到计量实证),从抽象到具体(从逻辑抽象到我国的具体)的思路,对做市商制度与我国银行间债券市场的流动性进行了系统研究。 首先,对中国债券市场的整体发展进行了梳理,引出银行间债券市场的沿革与现状,并简单介绍了其交易方式。之后,在做市商制度的理论基础上,对国外债券市场的做市商制度进行比较,紧接着介绍了银行间债券市场做市商制度的发展及特点。其次,对金融市场流动性的内涵及衡量指标进行分类介绍,重点分析了影响银行间债券市场流动性的因素,并且使用翔实的数据描述了银行间债券市场整体的流动性,与交易所债券市场的流动性对比,与其它国家债券市场的流动性对比。然后,本文利用银行间债券市场双边报价和日交易数据,选取样本债券,使用非参数检验方法,对做市商制度对银行间债券市场流动性的影响进行了实证研究。最后,针对目前我国银行间市场做市商制度存在的问题,借鉴发达国家的成功经验,提出了相关政策的建议。 本文通过定性和定量分析对我国银行间债券市场进行了研究。由此得出以下结论:第一,我国银行间债券市场的做市商制度近年来逐步完善,在银行间债市中扮演着越来越重要的角色。本文通过国际比较发现各国的债券市场以场外市场为主,做市商是债券市场的主流制度。这是因为债券同质性高,大宗交易较多,这种情况需要做市商的介入。我国银行间债市的做市商制度引入10年来,做市商数量增加,做市券种增多,市场报价价差缩小,有效地活跃和刺激了债券市场的发行及交易。第二,我国银行间债券市场的整体流动性比较低,各券种的流动性有差异。我国银行间债券市场从建立至今,流动性有了一定的提高。但是与美国,日本等发达国家相比,流动性差距较大,即使与泰国、韩国、马来西亚等新兴国家相比,流动性也还显不足。各券种中,央行票据具有更高的流动性。第三,通过计量实证表明做市商制度的引入提高了银行间债市的流动性。本文通过对选取的20只样本债券引入做市商前后的流动性进行计量分析。结果表明,做市商的引入对流动性的提高有显著作用。 基于研究结论,本文提出以下的政策建议:第一,加强做市商之间的竞争,提高市场效率。市场管理者可以考虑引入更多做市商,特别是需要引入是证券公司,外资银行等类型的金融机构。第二,增强对做市商的激励,确保权利义务对等。做市商有义务对债券进行双边报价,承担提供市场流动性的责任,因此存在着价格风险和敞口风险。因此要有对应的激励和补偿,使得做市商拥有比一般交易商更多的权利,以匹配做市商承担的义务。第三,发展多层次做市商市场体系。建立做市商内部批发市场,有利于做市商可以灵活调整自己的头寸,对冲风险,并且通过交易可以获取更多地市场信息。第四,联通银行间债券市场和交易所债券市场。我国应该在风险可控的前提下,逐步建立中小企业和个人投资者代理制度,使得这些投资者也可以参与银行间债券市场的交易。市场管理者也应该逐步放开商业银行参与交易所债.券市场的限制(我国己在2010年下半年开展上市商业银行参与交易所债券市场交易的试点工作)。 本文的创新之处主要表现在两个方面:一是选题方面的创新,我国目前研究债券的文献相对较少,而且一般上都是论述银行间债券市场的发展等宏观综述性的文章,也有研究银行间债券市场流动性的,着眼点一般是放在市场整体流动性上,很少有阐述市场制度对银行间债券市场的影响。本文以做市商理论和流动性理论为指导,研究做市商制度对银行间债券市场的流动性影响。本文的研究结果可为主管部门加强建设我国银行间债券市场框架建设,制度建设和实践优化提供理论参考。二是内容创新,本文分析了银行间债券市场的整体流动性、不同券种的流动性以及各债券市场的流动性对比,拓宽了债券市场流动性问题的研究范围。
【学位授予单位】:西南财经大学
【学位级别】:硕士
【学位授予年份】:2011
【分类号】:F832.51

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