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《西南财经大学》 2013年
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证券分析师跟进对投资效率的影响研究

张玉蓉  
【摘要】:证券分析师行业随着资本市场的发展而诞生,伴随着资本市场的步伐走过了二十多个春秋。证券分析师作为市场信息的加工者和传播者,是市场机制自我完善的产物。它的出现有利于投资者对相关投资企业进行更好地了解,有利于提高上市公司向市场披露的信息质量,有利于优化市场资源的有效配置。其中,证券分析师的作用主要体现在其执业价值上,即证券分析师通过利用其相对优势对信息进行搜集、加工和处理,挖掘上市公司背后的信息,并向市场发布相关的研究成果,提高投资者效率,监督公司行为,从而提高公司的投资效率,抑制非效率投资,形成对市场投资者的保护。但是近年来媒体不断曝光的研究报告“坑爹”事件与股市“黑嘴”事件,以及证券分析师的操纵市场行为,使投资者的利益遭到损失,使我国证券分析师的形象和声誉受到严重影响。因此,证券分析师是一把“双刃剑”,一方面作为市场中的信息中介,能够降低投资者与公司之间的信息不对称,提高公司的投资效率,保护投资者利益;另一方面,证券分析师在现实执业过程中由于其利益冲突,不能保持客观独立性,从而作出存在偏差的行为,进一步加剧了投资者与公司之间的信息不对称,降低公司的投资效率,不能达到保护投资者利益的目标。因此,本文从证券分析师对公司投资效率的影响的角度来进行分析,研究证券分析师跟进是否可以降低信息不对称,提高公司透明度,作为投资者法律保护的一种替代机制。 本文从实证方面检验了证券分析师跟进对公司投资效率的影响,并进一步检验了在不同的产权性质下,分析师跟进对公司投资效率的影响,并在此基础上提出相关的政策建议。本文分为六个部分,除了导论外,其他各部分的主要内容如下: 第二部分,文献综述。该部分主要是对以前关于证券分析师的研究进行回顾,主要从三个方面来进行回顾:一方面是关于证券分析师的盈余预测研究,包括证券分析师盈余预测的准确性以及盈余预测对公司盈余管理的作用;另一方面是关于证券分析师跟进研究,包括分析师跟进与信息效率的研究、分析师跟进的影响因素的研究、证券分析师跟进对公司治理的研究;最后,关于证券分析师利益冲突的研究,证券分析师在执业过程中面临的利益冲突主要来自于所属证券公司、上市公司、机构投资者和自身个人因素。 第三部分,理论基础和制度背景。本文主要依据了三个理论:有效市场假说、委托代理理论、信息不对称理论;关于证券分析师的制度背景主要是从证券分析师的分类、发展现状以及证券分析师的影响和作用方面进行阐述,从正反两个方面论述了证券分析师对投资者和上市公司的影响。 第四部分,理论分析与研究假设。该部分结合理论和现实案例情况提出研究假设,由于证券分析师是一把“双刃剑”,因此该部分提出了两个对立的假设。原因是:从理论方面来说,证券分析师作为信息中介,能够降低投资者和公司之间的信息不对称,提供公司透明度,从而提高投资效率;但在实际情况中,由于证券分析师的利益冲突导致的行为偏差,使证券分析师发布的信息有可能加剧投资者与公司之间的信息不对称,降低公司的投资效率,损害投资者的利益。 第五部分,研究设计和实证检验。该部分是本文的核心部分,阐述了各个变量的定义和衡量方法,并构建了模型,以及描述了样本的选取和来源,最后根据所选的样本进行回归得出回归结果。该部分主要以2007-2011年A股上市的非金融行业的公司为样本进行回归,研究结果表明:(1)证券分析师跟进与过度投资和投资不足显著正相关,说明在资本市场中,证券分析师没有发挥其外部监督功能,降低投资者与公司之间的信息不对称,反而是由于其行为偏差,加剧了投资者与公司之间的信息不对称,导致公司的过度投资和投资不足现象更严重,降低了投资效率。(2)进一步考虑产权性质后发现,首先,在国有控股的样本中,证券分析师跟进与公司的过度投资和投资不足显著正相关,这说明我国国有控股的公司由于预算软约束的存在,融资约束少,再加上“内部人控制”的现象普遍存在,因此,经理层作为内部人可能为了建造“企业帝国”而进行过度投资,也有可能为了追求安逸的生活或者为了规避风险而投资不足。另外,我国国有企业一般都需要承担政策性负担,在政府的干预下也有可能存在过度投资或投资不足行为。因此,当证券分析师的行为发生偏差时,信息不对称程度更加严重,更便于公司的管理层为了自身的利益而进行过度投资或投资不足,同时政府的干预也会增加,促使公司管理层进行过度投资或投资不足,从而使过度投资或投资不足程度增加。其次,在非国有控股的样本中,证券分析师跟进与过度投资显著正相关,而与投资不足不存在显著关系,这说明非国有控股公司虽然由于融资约束问题而存在投资不足,但是由于我国非国有控股公司大部分都是金字塔股权结构,股权比较集中,造成了现金流权和控制权的分离,从而控制股东以较小的现金流权获得了较大的控制权,他就会为了自身的利益而对公司进行“掏空”,而过度投资是控股股东进行“掏空”行为的工具,如进行关联交易、多元化投资等。因此,相对于由于融资约束带来的投资不足问题,公司面临的由于控股股东的“掏空”行为而带来的过度投资问题更加严重,因而在证券分析师的行为没有起到监督作用的时候,反而由于分析师的行为偏差加剧了中小投资者与控股股东之间的信息不对称,更加便于控股股东与公司管理层合谋侵占公司利益,进行“掏空”行为,加剧过度投资。 第六部分,研究结论与启示。该部分全面概括了本文的回归结果,并进一步提出相关的政策建议以及本文存在的不足和后续研究方向。 本文的创新和不足: 第一,本文从企业财务行为的角度出发,研究了证券分析师跟进对公司投资效率的影响,有利于进一步揭示证券分析师行为在市场中的影响,有利于进一步揭示证券分析师在缓解信息不对称、监督公司行为和保护投资者方面产生的现实影响,同时也丰富了这方面的文献。 第二,从公司投资效率入手,过度投资和投资不足的度量借鉴Richardson(2006)模型,通过实证检验了我国证券分析师跟进对公司投资行为的现实影响,并进一步研究了在不同的产权性质下,证券分析师跟进对投资效率的影响。 由于本人的研究水平有限,本文的研究还存在一些不足之处。一是在讨论分析师跟进和公司投资效率问题中,对投资效率的衡量直接借鉴Richardson(2006)模型,该模型在衡量投资效率水平上虽然可行但也存在一定的缺陷,该模型的一个假定条件是上市公司的整体投资行为正常,但是在实际中使很难得到满足,因此用该模型估计出来的预期投资水平并不是公司的最优投资规模,而预期投资水平估计值的偏误显然会影响非效率投资度量结果的准确性;二是构建的证券分析师跟进对投资效率的影响的模型,虽然能从总体上满足本研究的需要,但仍然可能遗漏某些并非不重要的因素;三是本文虽然考虑了产权性质的影响,但本文只是粗略地将企业的产权性质分为国有与非国有,而对于我国国有企业,中央控股和地方控股的干预程度又不一样,而在本文中并未进一步进行区分;四是本文实证检验了证券分析师跟进对投资效率的影响结果,但并未进一步分析导致这种结果的内在因素。
【学位授予单位】:西南财经大学
【学位级别】:硕士
【学位授予年份】:2013
【分类号】:F275;F832.51

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