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《西南财经大学》 2000年
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互联网企业投资价值研究

余磊  
【摘要】: 在20世纪的最后两个十年中,互联网作为改变整个世界运行状态与构成结构的一种新兴事物开始萌生、发展以及壮大,到目前为止已经在世界政治、经济、文化、人类生活等等各个方面产生了翻天覆地的深刻影响。可以说,有别于传统的工业经济、农业经济的20世纪晚期以及21世纪的新兴经济的内在驱动要素就是网络,新兴经济实现了地缘空间上的突飞猛进,亦即当代最引人注目的经济社会的全球化形态。这就是网络经济,我们已经进入到网络时代。 在网络经济的时代里,网络企业呈现出完全不同于传统工业经济的价值增长方式和资本扩张方式,其扩张速度如果从传统产业的角度来看,几乎是不可思议的,如亚马逊公司自成立的三年半的时间内,公司年营业收入迅速从51万美元扩张到6.1亿美元,但更令人惊异的是网络企业在资本市场的表现,大部分网络股近几年均上涨了几倍甚至几十倍,但同他们高企的股价相比的是,除雅虎等少数公司外,大部分互联网公司从来就没有盈利,甚至在短期内也看不见赢利的希望。 显然,在这种情况下,我们如果继续套用传统的投资价值评估体系和市盈率定价模型来对网络股来进行投资价值分析和定价,只会得出一个结论:市场错了。但是事实并不是这样,因为人们看好网络股的并非是它现在的赢利能力,而是其爆炸性的成长速度和未来收益的巨大预期。 作为证券市场的研究者和参与者,我们应牢记“市场永远是正确的”这句箴言,主动去适应市场。既然市场是正确的,那么就也只能有一个结论:用传统的投资价值评估体系和市盈率定价模型来对网络股来进行投资价值分析和定价是错误的。怎样才能建立适应网络经济时代的投资价值评估方式和定价模型,已成为摆在我们面前一个即具有重要的理论探讨意义和又具有重大实践意义的课题。 本文即试图通过对网络产业的价值源泉进行经济学上的分析,然后在此基础上,首先设计一整套关于网络股的价值评估体系,然后再WP=3建立一个能将网络经济所特有的价值指标(如注册用户数、叶面浏览率等)准确转化为可比的收入、赢利指标并涵盖其超强增长潜力的定价模型,这正是写作本文的目的所在。 本文的写作思路主要是围绕如何构建网络企业的价值评估体系定价模型而展开的。 首先运用大量数据和事实来说明,世界范围内网络经济的飞速发展在呼唤人们对网络经济价值源泉的研究及适合于网络股的定价模型,其后在展开对网络经济价值源泉的理论探索前,首先几个问题作出了界定,既网络是否仅仅是一种工具,网络技术是生产力还是生产关系, 网络经济能否创造价值,以及什么是网络时代新的财富观。并以此作为我们理论的基础,运用经济学原理解释了网络经济的三个基本价值源泉:直接经济,注意力经济和规模经济。其后我们运用上述对网络经济价值源泉的经济学分析,首先按现阶段对网络企业的分类,即网络设备提供商、网络运行提供商、网络接入服务商(ISP)、网络内容提供商(ICP)、电子商务五个层次,分别对其价值创造进行了分析,并在其后提出了一套关于网络企业的价值评估体系,然后在基于传统的P/E的基础上,推出了TEMA——P/E/G定价方法。并在文章的最后,运用比较经济学的分析方法和上文所推出的定价模型,结合手头资料,对世界上最著名的电子商务企业——亚马逊书店进行了一个简单的定价分析。 本文共分五章,各章的主要内容和观点如下: 第一章是导论,第一部分主要通过大量事实和数据的陈列,表明网络经济已经到来并成为驱动21世纪新兴经济的内在驱动要素,从而引出本论文的论点所在:即对网络经济价值来源的探索和构建一套关于网络企业的价值评估体系和网络股定价模式。在第二部分主要介绍了近期国内经济学界关于网络经济的一些研究观点 ,第三部分主要介绍了本文的研究主题、方法和论文结构。 第二章主要对网络经济的价值源泉做了经济学基础上的理论分析,在运用经济学分析网络经济的价值源泉之前,笔者首先对几个问题作出了一个界定:既网络是不是仅是一种工具?网络技术是生产力WP=4又是生产关系?网络经济能否创造价值以及什么是网络时代新的财富观。 在对上述几个问题作出界定以后,我们将之作为我们理论的前提并在第二部分对网络经济价值源泉的经济学分析中,明确提出网络经济的三个基本价值源泉: 一、直接经济。即网络经济的直接性决定了它比工业经济有着更经济的生产营销体系,其所节省的大量资源消耗与交易成本则转化为巨大的价值源泉 二、注意力经济。文中提出对于能够零边界成本地无限复制的信息来说,其价值的衡量必须以注意力为标准;只有获得注意力的信息才具有价值。这就是注意力经济的本质。随着互联网逐步发展成为信息社会的基础信息平台,它将获得对注意力资源的完全控制权,同时这也意味着巨大的价值、财富的转移。 三、规模经济。文中提出网络经济是典型的规模报酬递增经济,这主要具有两方面的含义  1."互联网的价值等于其节点数的平方”,即著名的网络法则--Metcalfe法则。2.收益递增。由以上两点可看出,随着规模(用户)的增长而呈现的收入(价值)二次方程式增长与平均成本迅速下降,构成了网络经济独特的规模报酬递增
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