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高管激励的风险承担效应研究

姜兴坤  
【摘要】:薪酬激励与公司绩效的关系一直以来都是学术界和实务界关注的热点问题。委托代理理论和激励理论认为合理的薪酬模式和水平能够有效提升高管的工作努力程度,降低代理成本,从而提升公司绩效。2008年金融危机之后,众多大型公司倒闭,其高管的薪酬开始暴露于公众视野。上市公司高管“天价薪酬”被疑为纵容高管追逐高风险的“罪魁”,也被人们诟病为2008年金融危机的主要原因。这也掀起了国外学者对于高管薪酬与公司风险承担水平关系研究热潮,但国内关于这一问题的研究尚不丰富。我国上市公司高管激励与风险承担存在什么关系?上市公司风险承担是否影响公司绩效?高管激励、风险承担与公司绩效之间关系机理如何?风险承担是否为高管激励影响公司绩效的中介变量?这些问题并没有得到很好的解答。此外,创新成为我国发展的首要理念。从企业的角度看,研发等创新投入长期必然有利于企业发展,但这种“冒险”行为存在风险。如何从高管激励的角度平衡公司绩效和诸如创新等风险承担行为也就成为企业需要重点关注的问题。本文正是基于上述背景和问题展开研究。论文逻辑思路如下:理论分析、模型推导、实证检验,并按照这一逻辑思路层层递进展开研究。理论分析部分,首先,对高管薪酬、风险承担与公司绩效三个关键概念进行界定:将高管定义为在公司经营决策中能够起到决定性作用的管理人员,包括我国《公司法》中规定的总经理、副总经理、董事会秘书和首席财务官,同时还包括董事和监事;并从货币薪酬、高管薪酬差距、股票激励和在职消费四种高管激励方式进行研究;将风险承担定义为企业对经营行为的一种偏好选择,一般发生在其对风险投资项目进行投资决策时,并选取会计指标总资产收益率(ROA)波动率和市场指标股票收益波动率为代理变量;将公司绩效定义为企业在一定时期内收益和成长性的体现,并将其作为企业所有者对于企业高级管理者经营业绩的一种评估,选取总资产收益率和Tobin’s Q为代理指标。其次,阐述委托代理理论、激励理论、锦标赛理论和行为理论,这是高管激励的基础理论,之后根据研究内容,从高管激励与公司绩效、高管激励与风险承担、风险承担与公司绩效三个方面对已有文献进行整理。模型推导部分,首先,分析高管激励风险效应的表现,主要体现在高管风险偏好(风险转移的选择)导致投资不足和过度投资方面;其次,分析高管激励风险效应的成因,主要有高管激励和公司绩效的非对称性以及风险决策的框架效应;最后,构建高管激励-风险承担委托代理博弈模型,将风险承担纳入公司与高管的博弈分析框架中,理论推导出高管激励、风险承担与公司绩效的关系:包括风险承担正向影响绩效薪酬、短期薪酬的增长可以提升公司风险承担水平、公司风险承担水平受绩效薪酬负向影响、公司绩效与风险承担水平正相关等结论。理论分析和模型推导是本文研究的基础。实证检验部分,主要目的是检验风险承担在高管激励影响公司绩效过程中的作用。根据中介效应检验的步骤,分为三大章节。首先,检验高管激励对风险承担、公司绩效的影响。通过构建面板数据回归模型,选取我国沪深a股上市公司全样本数据,验证上述三者之间的关系,结果显示,高管激励存在一定的风险承担效应,尤其是货币薪酬和在职消费对公司风险承担水平具有显著影响;四种激励方式对公司绩效都存在显著影响:货币薪酬、高管薪酬差距和股票激励有效降低了代理成本,具有提高公司绩效的作用;而“在职消费的代理观”得到了验证。其次,检验风险承担对公司绩效的影响。从市场投资角度和公司经营行为角度得出两者正相关的假设,并实证检验了这一假设,即高风险承担水平致使高公司绩效。这一结论无论是在会计指标下还是在市场指标下都得到了验证。最后,风险承担的中介效应检验。对常见的中介效应检验方法进行总结,并选取sobel检验和bootstrap检验为本文中介效应检验的方法;构建中介效应检验模型并进行检验;最终检验结果为大部分情况下风险承担的中介效应是存在的,且以负效应为主,具体检验结果如下:(1)货币薪酬、高管薪酬差距、股票激励这三种高管激励方式对公司绩效的影响路径中,风险承担中介效应显著;(2)货币薪酬和高管薪酬差距下,风险承担的中介效应是显著为负的;(3)股票激励下风险承担的中介效应在会计指标下为正,在市场指标下负;(4)风险承担在在职消费影响公司绩效过程中的中介效应并没有被检验到。同以往研究比较,本文的创新主要体现在以下方面:(1)系统研究高管激励、风险承担与公司绩效。首先,对高管激励、风险承担与公司绩效三者之间的关系进行理论分析,这包括实证各章节中的理论假设部分;再次,通过对高管激励的风险效应及成因分析,基于委托代理理论和博弈论,提出高管激励-风险承担的委托代理博弈模型,推导高管激励、风险承担与公司绩效的关系机理;经过上述三个部分完成了对高管激励、风险承担与公司绩效的理论研究;最后,实证检验,实现了对理论分析的反馈;(2)构建高管激励-风险承担的委托代理博弈模型。从风险承担行为的视角,运用研发项目作为风险承担的载体,高管绝对风险规避度量作为风险承担代理变量,构建公司-高管-研发项目的三阶段委托代理博弈模型,经过合理参数假设,推导高管最优努力水平、公司薪酬设计最优决策,得出高管激励、风险承担与公司绩效的理论关系;(3)验证在企业风险承担视角下高管薪酬差距和在职消费对公司绩效的影响。一方面,将高管薪酬差距(锦标赛理论的代理变量)作为高管激励的一种方式,研究其对企业风险承担水平的影响,并验证锦标赛理论的假说;另一方面,本文考虑在职消费的高管激励方式,以检验我国上市公司是符合代理观还是效率观。(4)运用Sobel检验法和Bootstrap检验法对风险承担是否为高管激励影响公司绩效的中介变量,将风险承担中介效应的研究上升到实证检验层面,具有一定的理论价值。


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