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中国股票市场波动性影响因素研究

蒋祥林  
【摘要】:证券市场波动性的研究长期以来一直是现代金融领域研究的主要问题之一,同时也是各国监管当局最为关注的衡量指标。根据现代金融理论(如资本资产定价模型、APT、BS期权定价公式等),波动性是证券二级市场的核心功能——价格发现与资本配置的核心,同时,波动性与反映证券市场质量和效率的其他指标如流动性、交易成本、市场信息流动等密切相关,因此波动性是综合反映股票市场的价格行为、质量和效率的最简洁和最有效的指标之一。另一方面波动性与企业投资与财务杠杆决策、消费者消费行为模式、经济周期及相关宏观经济变量等密切相关。因此,通过考察波动性特性、影响因素可以深入理解证券市场的价格行为及证券市场的功能(资本配置)实现状况。 本文具体的研究内容与结论总结如下: (1)基于随机波动性模型和MCMC的贝叶斯分析方法估计了中国股票市场的波动性。利用中国股市数据进行的实证结果表明,与ARCH类模型相比,随机波动性模型能更好地描述中国股票市场回报的异方差和波动性的序列相关性。 (2)基于CGARCH从回报和波动性角度分析了政策对中国证券市场波动性的影响。分析结果表明,中国股票市场既存在短期的时变波动性,也显著地存在着长期的时变波动性。短期的时变波动性的巨大变化往往是由政策干预引起,并使长期波动性的均值回归过程(波动性逐渐下降过程)出现中断,反向转向一个更高的长期波动性。成熟市场波动性巨大变化往往根源于宏观经济基础变量的变化,而政策性干预是驱动我国股票市场波动性巨大变化的直接原因。 (3)深入研究了波动性的长期影响因素——波动性与宏观经济变量,包括股市波动性与宏观经济变量波动性间的关系、股市波动性与经济周期(宏观经济运行水平)间的关系。研究结果表明中国股市的波动性与实体经济间的关系是扭曲的,股票市场的先行指标作用在我国并不明显。 (4)基于混合分布假定,研究了我国股票市场的波动性的短期影响因素——交易量与波动性的关系。研究结果表明,交易量对中国股市的波动持续性具有一定程度的解释能力;非预期交易量比预期交易量对短期波动性的解释能力更强。 但实证结果与国外成熟市场和理论模型的预测比较发现,中国股市存在特质性:在交易量对波动性的解释能力方面,不同个股、个股与股指之间存在很大不同。考虑到交易量与波动性的关系事实上反映了信息披露、信息传递、市场对信息的评估与消化机制,因此这些特质性可能根源于中国股市的信息作用机制。 (5)基于信息不对称模型实证研究了我国股票市场的交易者行为与股票价格波动之间的关系。研究结果表明,大户的私有信息交易可能是我国股票市场个股价格波动的主要原因。 (6)实证研究了中国股市波动性影响因素——信息披露与传导机制。实证结果显示,我国股票市场存在宏观信息和微观信息提前泄露的可能性,导致信息披露与传导机制存在严重缺失。公共信息私有化及由此导致的内幕交易,扭曲了市场的价格行为,引起证券市场的异常波动。


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