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研发投入对创业板IPO长期表现的影响

王苹  
【摘要】:在科技创新政策的推动下,企业研发创新活动对经济增长和市场竞争力的重要性日渐显著。对于在创业板进行首次公开发行(IPO,Initial Public Offerings)的企业,一方面受到政策鼓励积极上市,另一方面要兼顾业绩要求可能缩减研发投入,进而影响到上市后股票表现。同时研发活动本身成果转化时间长和技术革新变化快,增加了投资者的估值不确定性,大部分研究表明投资者对研发的低估会带来股票超额收益。在新股市场中的实证研究一致表明IPO前更高的研发投入推高了首日抑价,然而少有人关注其对IPO长期表现的影响。IPO长期表现不佳目前为大多数研究者认可的异象之一,但对于创业板市场来说并没有定论。行为金融理论的发展为股市异象的解读提供了新的视角,其中异质信念理论假设非理性投资者对资产未来收益预期存在分歧,这一假设更符合现实生活,在解释IPO异象、股市波动等方面得到了很好的应用。基于此,本文从投资者异质信念角度考察研发投入对创业板IPO长期表现的影响路径。本文选取从创业板创立之初到2016年年底的IPO企业为研究样本,采用累计超额收益率度量IPO后2年和3年期股票表现,通过换手率分离模型构建投资者异质信念指标。在对创业板IPO长期表现分析的基础上,考察IPO前研发投入对IPO长期表现的影响程度和变化趋势,并基于中介效应检验法研究投资者异质信念在研发投入对IPO长期表现的影响中发挥的作用机制,进一步探讨风险投资的参与对这种机制的影响。经实证研究得到,我国创业板IPO企业在上市后3年内总体表现为长期强势。IPO前研发投入越多的企业长期表现越好,并且这种正相关关系具有滞后性,即对于同期研发投入,这种影响随IPO长期表现窗口期的增加而变大,表明研发活动的收益实现是缓慢的。中介效应检验表明投资者异质信念在研发投入对IPO长期表现的影响中起部分中介效应,具体影响路径为研发活动的不确定性特征和投资者有限注意抑制了投资者异质信念,使得投资者在上市初期对研发反应不足,随着价值回归表现为更高的IPO长期表现。基于IPO时是否有风险投资支持的分组回归再次验证了研发投入对IPO长期表现的促进作用,但只有在有风投支持时投资者异质信念的中介效应显著,表明风险投资发挥的市场力量使发行企业不那么容易受到投资者情绪的影响。总的来说,本文以我国创业板企业为样本,考察了IPO前研发决策对IPO后长期表现的影响,旨在基于投资者异质信念角度的分析,帮助识别投资者在关注研发活动和新股时可能产生的异质信念,同时为发行者和监管者的决策制定提供一定的参考依据。


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