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经济政策不确定性的产出效应及其影响渠道分析

咸金坤  
【摘要】:经济增长和经济周期是宏观经济学研究的两大核心问题,关于经济周期波动的测定、特征事实分析和驱动因素探究,历来都是经济学界与实务界重点关注和研究的问题。而不确定性冲击作为近年来新兴的研究领域,不论是在实证分析还是理论研究上都方兴未艾,特别是Bloom(2009)等学者的开创性研究为我们分析宏观经济波动的成因提供了一个崭新的思路与框架。"不确定性"这一个概念最早由芝加哥大学的经济学家Frank Knight于1921年提出,而斯坦福大学经济学教授Nicholas Bloom则率先开启了关于不确定性冲击对宏观经济影响的研究。从国外研究的进展来看,理论与实证研究均显示,不确定性是造成金融危机期间经济严重下滑和危机后复苏乏力的重要原因。从我国的宏观经济现实角度来看,自2012年以来我国经济发展呈现出与以往极为不同的态势,经济进入了"新常态"阶段。特别是,在2009年附近和2012年以来的大多数时间中,我国经济一直处于高不确定性阶段,而不确定性冲击会对我国宏观经济造成何种影响,这些影响是否能够构成我国经济下行压力不断加大的原因,同时不确定性冲击又是以何种渠道传导的呢?对于这些问题,国内现有研究尚未给出明确的解答。在此背景之下,本文在国内外已有文献的基础上,采用国际上流行的宏观计量分析工具——具有随机波动的时变参数向量自回归(TVP-SV-VAR)模型深入研究经济政策不确定性对我国宏观经济影响的时变特征,特别是明晰当前宏观经济表现出的新现象,发掘影响我国经济周期波动的因素,并试图利用已有的经济理论对结果进行解释。本文的研究得到如下结论:1、利用1996年至2016年我国的宏观经济月度数据并结合斯坦福大学和芝加哥大学联合发布的中国经济政策不确定性指数,本文通过构建TVP-SV-VAR模型研究了经济政策不确定性冲击对我国经济产出的影响,并刻画出该影响效果的动态变化特征。实证结果显示,不确定性冲击对我国宏观经济的影响存在明显的时变特征,而利用传统的VARs模型则很难刻画出这种动态变化关系。2、从影响的具体效果来看,经济政策不确定性冲击对经济产出具有明显的负向影响,在金融危机期间该负面效果体现地更加明显,而近期不确定性冲击对产出也具有较大的抑制作用,这说明经济政策不确定性的高企可能是金融危机期间我国经济增速严重下滑和近年来经济下行压力不断加大的重要原因之一。并且这一结果对于改变内生变量排列顺序、引入消费者信心指数以控制预期因素、以及改变经济政策不确定性度量指标等均具有稳健性,说明实证研究结论是可靠的。3、从不确定性冲击影响的渠道来看,经典的"实物期权"效应和最近发展的"金融市场摩擦"渠道都是重要的冲击传导机制。研究结果表明,除金融危机期间,在大部分时间中一单位正向的经济政策不确定性冲击会对固定资产投资带来负向影响,不确定性冲击使得企业对投资决策更加"谨慎",同时企业也会"延迟"投资,因而导致整体投资水平的下降,"实物期权"效应基本成立。更为重要的是,本文从实证角度考察不确定性冲击通过"金融市场摩擦"渠道影响宏观经济的效果,这一点在国内学者的研究中很少涉及。实证结果显示,由于金融市场的不完备性,正向的不确定性冲击会进一步扩大金融市场上的信贷利差,即投资者要求的风险溢价提高,这使得企业外部融资成本增加,进而企业将会大幅度削减其投资开支。"金融市场摩擦"传导渠道的重要作用也为进一步构建经济理论模型,以研究经济政策不确定性冲击的宏观经济后果提供了经验支持。4、另外,从货币政策的影响效果来看,货币冲击对产出的影响也存在时变特征,并且与2009年附近相比,近几年中货币政策对经济的影响效果有所减弱。而对比发现,其效力减弱的部分原因可能是近年来不确定性程度的高企改变了经济中行为人的微观决策行为,从而导致政策调控的效果得到了削弱。经济政策不确定性冲击对政策效力的影响应该得到学术界和政策制定者的关注,政策的制定和实施也应该考虑到政策所带来的不确定性因素。最后,本文进一步从结论出发分析其所包含的政策含义与启示,并给出了下一步研究的方向。


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