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资本账户开放、汇率制度改革与宏观经济波动

张斌  
【摘要】:资本账户开放和汇率制度选择是开放经济中最重要的两个政策安排,两种政策的协调共同影响着外部冲击下中国宏观经济的波动。现阶段,中国的资本市场仍然管制较严,资本账户开放的程度还比较低。同时,中国目前的汇率制度仍然强调政府的主动干预,市场化机制还不完善,人民币汇率自由浮动的灵活性也比较低。随着经济全球化的不断推进,资本账户全面开放和人民币汇率自由浮动将是大势所趋,同样也将是中国政府的长期政策目标。在长期政策安排既定的情况下,如何合理规划现阶段的短期政策安排,来实现短期经济波动的最小化,是稳步向长期政策目标过度的关键。短期内,是否应该加快资本账户开放和进一步提高人民币汇率自由浮动的灵活性,在复杂的外部环境下,存在很大的政策不确定性。盲目地加速资本账户开放和汇率自由浮动的进程,可能会加大宏观经济波动的风险。因此,现阶段,对资本账户开放和汇率制度改革要采取审慎的态度,并要综合考虑不同类型的潜在冲击风险对政策效果的影响。为了进一步探究放开资本账户管制和汇率干预对宏观经济稳定性的影响,以及如何进行渐进性改革,来更好地应对不同外生冲击引起的经济波动,本文尝试在一个两国DSGE模型的基础上,分别构建四种管制程度不同的政策组合,并利用脉冲响应分析来动态模拟不同政策安排下本国经济波动之间的差异,最后,根据经济波动最小化的最佳政策设定,给出合理的政策改革方向。需要说明的是,本文主要研究债券类金融资本,所以,本文的资本账户中只包含两国的政府债券,而不考虑股票等其他金融资本。在本国政府的政策安排上,本文共设计了四种管制程度不同的政策组合,分别为“资本账户管制+有限浮动汇率制”、“资本账户开放+有限浮动汇率制”、“资本账户管制+自由浮动汇率制”和“资本账户开放+自由浮动汇率制”。其中,为了匹配现阶段中国政府对资本市场和外汇市场的较强干预,设定本国政府的基准政策组合为“资本账户管制+有限浮动汇率制”。另外,通过改变本国家庭面临的债券调整成本系数的大小和稳态时持有的本国政府债券的比例,来区分“资本账户管制”和“资本账户开放”;通过设定本国货币政策对名义汇率波动的不同干预程度,来区分“有限浮动汇率制”和“自由浮动汇率制”。根据现实经济环境,本文假定国外政府始终实行资本账户开放和汇率自由浮动的政策安排。本文的分析逻辑为:首先,建立一个新凯恩斯条件下的两国DSGE模型;其次,在本国实行“资本账户管制+有限浮动汇率制”的基准政策组合下,通过多冲击模拟,来检验本文理论模型的适用性;接下来,对冲击进行方差分解,并识别出本国经济波动最重要的外生冲击来源;最后,根据方差分解的结果,在三种重要的外生冲击下,分别模拟四种不同政策组合下本国经济波动之间的差异,并根据波动最小化原则,来选择最佳的政策安排,进而给出合理的政策改革方向。本文的主要结论如下:面对不同类型的外生冲击,放开资本账户管制和汇率干预的政策效果存在较大差异,能够最小化经济波动的最佳政策组合也不尽相同。(1)面临本国技术冲击,实行“资本账户开放+自由浮动汇率制”的政策组合,本国经济波动最小。(2)面临本国名义利率冲击,实行“资本账户开放+有限浮动汇率制”的政策组合,本国经济波动最小。(3)面临国外名义利率冲击,实行“资本账户管制+自由浮动汇率制”的政策组合,本国经济波动最小。综合以上三点,本文认为,放开资本账户管制和汇率干预是否有利于宏观经济稳定,在不同的外生冲击下,存在很大的不确定性。但就中国目前的经济环境,国内技术冲击仍然是短期内最主要的外生冲击来源。中国作为最大的发展中国家,正在经历生产技术的巨大变革,极易遭受供给侧层面的技术冲击,所以,放开资本账户管制和进一步提高人民币汇率自由浮动的灵活性,有利于更好地应对国内技术冲击的影响,增强宏观经济的稳定性,是现阶段应该遵循的政策改革方向。但也要提防本国和国外名义利率冲击,必要时,可以重新对外汇市场和资本市场实施干预,以减小名义利率冲击引起的经济波动。


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