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资本结构、产品市场竞争与经理人激励

乔延清  
【摘要】: 在本文中,作者引进了国外最新的资本结构与产品市场竞争相互作用的理论,并针对中国特有的制度特性,加上经理人的激励约束对企业行为的影响因素,分析讨论了转轨经济各时期不同的产品市场竞争状况与资本市场融资条件下我国企业经理人的战略决策与融资行为的总体特征。如在改革开放初期,在产品市场需求旺盛和信贷市场预算软约束的情况下,各类企业的最优决策就是采用高负债、高扩张的“负债的有限责任效应”策略来抢占市场并获得高回报;1989年以后,需求增速开始放缓,面临产品市场产业集中度较低和信贷市场“信贷紧缩-不良贷款”循环陷阱导致的中小企业资金紧张的局面,“钱袋鼓鼓”的优势企业(尤其是那些可以通过股票市场融通资金的上市公司)纷纷采用掠夺性定价策略,试图通过把中小企业挤出市场来扩大市场份额并获得高收益;1998年以后,产品市场和信贷市场形成了通货紧缩和银行“惜贷”恶性循环的状况。产品市场上部分行业生产能力严重过剩,且由于体制等原因导致亏损企业无法退出,因此这些行业中出现了过度竞争的现象,企业总体收益的不断下滑、负债率不断提高以及银行不良资产率的持续上升,又进一步加强了通货紧缩和银行“惜贷”的恶性循环。同时,由于上市公司股权融资成本偏低和公司治理结构的缺陷导致的股权资本软约束,在上市公司中又出现了过度股权融资、过度投资以及过度竞争等问题。 然后本文进而试图解释以上这些行为对经济增长、市场结构与企业绩效的影响,从而解答了本文开头在导言中提出的几个问题:(1)在1989年以前,相比非国有企业,为什么是理论上应该低效率的国有企业获得了最高的资金利税率(尽管其资金利税率一直呈下降趋势)?而且虽然有着最高的资金利税率,为什么国有工业企业在整个工业产出中所占的市场份额却持续下降?(2)在20世纪80年代的经济快速增长中,在非国有部门中,为什么是产权不甚明晰的乡镇企业增长较快,而机制上更有优越的私营部门的增长却非常缓慢?(3)进入20世纪90年代以后,原先表现甚佳的国有企业为什么会出现财务状况持续恶化的现象?(4)企业高负债的成因何在?(5)近年来,在我国许多行业中出现的过度竞争现象背后的原因是什么?(6)如何看待近年来饱受诟病的我国上市公司过度股权融资和过度投资等问题? 最后,在结束语中,作者又指出了本文下一步的扩展方向。


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