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所有权与公司治理机制研究

徐柔建  
【摘要】: 关于公司治理的概念,经济学家和实际工作者并没有达成统一的认识。在探讨公司治理的内容和功能时,经济学家之间形成了两种对立的观点,即股东价值观(shareholder-value perspective)和利益相关者价值观(stakeholder-society perspective)。前一种观点认为,公司治理的中心在于保护股东的利益,股东在公司控制中居于主导地位,公司治理结构是公司融资者确保投资收益的所有方式(Fama and Jensen 1983,Shleifer and Vishny 1997)。利益相关者价值观则认为,公司的董事和经理不仅是公司股东的信托人和代理人,同时也是公司其他利益相关者的信托人和代理人,公司的利益相关者包括股东、债权人、董事会、经理层、雇员,消费者,乃至于整个社会。实际上,公司治理是一个动态的概念,其内容随企业制度的变化而变化。本人认为,公司治理的合理定义应该是保护所有投资者利益的一系列制度安排,核心问题是公司控制权和剩余索取权的安排。当然,我们也要注意公司治理实际上是一种状态依存权力(state—contingent ownership)。 我们可以从公司治理与企业经营绩效、公司治理与资本市场发展、公司治理与经济增长等方面来认识公司治理的重要性。良好的公司治理能够带来企业业绩的显著提升,反过来,投资者也更加愿意为治理结构明晰的公司付出更高的买入成本。从整个资本市场发展来看,代理问题严重的国家,其资本市场的发展往往受到较大的制约,相应地,代理成本较低的国家往往拥有发达的资本市场。良好的公司治理可以保证企业更容易从外部获得融资,促进企业规模的扩张,同时提高企业的绩效。公司治理通过宏观的资本市场和微观的企业效益对经济增长施加影响。转轨国家公司缺乏治理机制带来了内部人控制,影响了转轨企业的效益和转轨国家的经济增长。亚洲国家不完善的公司治理机制加速了金融和经济危机的爆发。 国内国际关于公司治理问题的研究主要沿着两条路线。一条是从企业理论角度讨论公司治理发生的机制。另一条主要从实证角度验证各种公司治理机制在现实经济中是否有效。1997年以后,公司治理逐渐把相关法律对投资者利益的保护纳入进来,公司治理研究的外延逐步向外拓展。目前,国内外关于公司治理已经有不少的研究。但真正从所有权角度系统研究公司治理问题的文献并不多见。所有权对公司治理的方式和治理效果都有重要影响。研究不同所有权结构下的公司治理无论对我国国有企业改革还是非国有企业提高公司治理效率都有帮助。这是本文写作的主要动机和意义。 本论文总共分为7章。 第一章的导论我们主要讨论了公司治理的概念和公司治理的重要性。随后的内容围绕所有权的各个方面展开,讨论所有权与公司治理的关系。我们的研究路径为所有权分散→所有权集中→所有权的性质即所有制→转轨经济→我国国有企业。 第二章从企业契约理论和代理理论探讨公司治理的产生。从某种程度上说,公司治理结构实际上是企业理论中有关企业所有权安排的具体化。现代企业最突出的特征是企业所有权与经营权的分离。所有权与经营权的分离带来了委托人与代理人之间的利益冲突。解决这种利益冲突的方法是实现企业剩余索取权与剩余控制权的对应。 公司治理有三方面的作用,一是保护投资者利益、提高投资者对外投资的积 极性:二‘是影响当事人信息不对称的程度,各方当事人的协调成本以及企业投资 决策的效率;_一三是影响企业的风险厌恶程度和企业价值。融资者的声誉、投资者、 过分乐观以及外部市场竞争对公司治理有替代作用。 所有权结构与所有制性质会影响公司治理机制和企业运营绩效。关一于企业所 有权、企业绩效与治理机制,Berle和MeanS(1 932)做了最早的研究。后来的 Jensen和Meckhng(1 976)对现代企业所有权与经营权的分离作了比较充分的 研究,同时也研究了公司价值与经理所有权之间的关系。这是两篇对公司治理形}: 究有重要意义的文献。一般认为,所有权集中有利于股东对经理层的监管,从而 对公司绩效的提高有积极帮助。但与此同时,所有权集中也可能造成大股东侵犯 外部中小股东的利益。如果股权集中导致大股东掠夺小股东利益,而不是用来减 少代理成本,公司绩效与所有权集中之间可能不会存在正向关系。实证分析表}归, 所有权结构与公司绩效之间的统计关系是混乱的。 第三章我们讨论所有权分散情况下的公司治理。首先引入所有权分散下一的代 理成本。所有权分散以后,经理获得了相对控制权,于是会产生各种形式的代理 成本。所有权分散下的公司治理方式包括经理激励、董事会监督,融资结构的制 约以及公司控制权市场。 委托人可以通过与经理签订一份长期的、与企业绩效有关的激励合同部分解 决代理问题。签订经理激励合同的目标是尽量减少经理人与委托人的利益偏差, 通过把经理财富与企业绩效相联系,保证经理从委托人的利益角度进行企业的决 策。但是,经理激励机制也受到经理风险偏好程度、经理决策的重要性、代理成 本类型等因素的制约。不少的实证研究表明,公司绩效与经理激励之间没有直接 关系。经理股权激励需要与企


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