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基于双边道德风险的创业投资契约设计研究

殷林森  
【摘要】: 代理、道德风险和契约设计等问题,已成为当前经济研究的热点之一。传统的研究文献主要集中在代理人的道德风险和对代理人的单边激励上,认为道德风险是由于信息不对称,委托人无法观察或证实代理人的行为,代理人从个人效用最大化的角度选择努力,不能达到委托人所期望的努力水平,即代理人的目标与委托人的目标存在利益冲突,代理人的行为将偏离委托人的目标。现实交易过程中,信息不完全和信息不对称,并不是委托人的专利,代理人也有可能处于信息劣势地位,委托人同样有机会主义的动机,同样会产生道德风险。事实上,在双方参与的交易过程中,委托人和代理人都有各自的信息优势和劣势,交易双方不可能掌握有关对方行为的全部信息,而信息的变化又更为交易方增添了机会主义的契机,双方行为的理性选择是投机而偏离帕累托最优的水平,因此,交易双方各自的道德风险(即“双边道德风险”)就在所难免。契约安排作为抑止道德风险的有力工具也就成了研究的重中之重。 在创业投资过程中,创业企业能否取得成功,这要依赖于创业企业家与创业投资家双方的努力。创业企业家作为企业的创始人,要投入努力去研究开发和经营企业的产品,使产品具有竞争力和积极的赢利前景,但同时存在创业投资家的参与,因此企业失败风险不是由创业企业家单独承担,赢利也不是由他独享。由于创业企业家不是完全的剩余索取权人,从而有可能要面临道德风险。创业投资家除了向创业企业提供资金外,更重要是向企业提供监督、咨询和辅导帮助,而这些工作也需要创业投资家投入巨大的努力;同样地,创业企业家的参与导致创业投资家也不是企业完全意义上的剩余索取权人,也会遇到道德风险问题。努力的不对称性和剩余索取权的安排使得创业投资家与创业企业都有动机谋求私人利益,从而导致了双边道德风险的形成。 关于创业投资双边道德风险的研究主要集中在创业投资运行中的微观企业制度设置,从契约安排的角度进行的研究只是零散地就道德风险问题各个方面来分析,没有从产生双边道德风险的根本原因、形成机理出发,无法从根本上解决双边道德风险问题。因此在创投双方谋求私人收益基础上分析道德风险,从制度和契约的角度来研究道德风险,对于促进创业投资的成功与发展具有根本性的意义。基于此,本论文在总结前人的研究成果和相关理论基础的基础上,对双边道德风险的形成机理及相应契约安排展开研究。 本文在对前期文献和相应理论基础进行归纳和输导的基础上,主要从两大部分、四个方面来展开。第一部分主要是从股权契约安排和可转换证券契约安排形成的道德风险和结合相机控制来完善契约安排方面,以及基于这一方面的契约安排方式的不足进行弥补而分析控制权带来的新的道德风险及其相应契约安排这两方面来展开。第二部分主要是从联合投资契约形成的窃取道德风险及防范契约安排和组合投资契约创造竞争效应来消除道德风险这两方面来展开。 基本结构及具体内容安排如下: 第一章:绪论。该章主要说明论文的研究背景、选题意义、文献综述、论文结构以及主要创新之处。 第二章:创业投资契约中双边道德风险研究的理论基础。该章是全文后续部分进行研究的理论基础,主要是对契约理论研究进行一个理论的疏导与归纳,提出以不完全契约理论的分析框架为基础,并将契约理论的研究进展与创业投资双边道德风险关系进行有效联系,总结了基于契约理论的创业投资双边道德风险的研究思路。 第三章:基于创业投资双边道德风险的契约安排。该章主要针对创业投资中创业投资家与创业企业家之间常见的股权契约和可转换证券契约两种契约安排中存在的道德风险及消除道德风险的机制进行研究,指出结合相机控制进行契约安排可以部分降低双方努力不足的道德风险。 第四章:创业投资双边道德风险与控制权。该章从当赋予创业投资某方控制权时,会使某一方拥有更强的谈判能力、威胁能力的角度,分析控制权分配所形成的新的道德风险以及在不同控制权分配下防范道德风险的契约安排。 第五章:创业投资双边道德风险与联合投资契约。该章主要是专门针对创业投资中一种特殊的契约机制:联合投资契约来分析该契约机制的道德风险,并集中研究联合投资所造成窃取道德风险的形成机制以及消除窃取道德风险的契约安排。 第六章:创业投资双边道德风险与组合投资契约。该章主要是专门针对创业投资中另一种特殊的契约机制:组合投资契约来分析该契约机制的道德风险,并集中研究组合投资契约中如何通过资金约束机制安排来创造竞争效应,降低道德风险。 第七章:全文总结和展望。对全文的研究内容进行了回顾和总结,指出了论文有待完善之处以及未来进一步研究的方向。 本论文创新成果主要体现在以下几个方面: 第一,将相机控制机制与契约安排有效结合起来。前期关于道德风险的研究成果大多是分析契约工具,如债权、股权、可转换证券如何激励创业投资双方的努力,或深入一点的研究就是比较各种契约工具以证明可转换证券或股权等是消除道德风险的契约安排。本文突破了以前关于消除或解决双边道德风险单纯依靠契约安排的思维惯性,认为契约安排不能完全消除道德风险,结合控制权的相机控制机制进行契约安排会提高对努力水平的激励和消除对私人收益追求的道德风险。 考虑到创业企业家由于控制权而引起的私人收益是不应该被忽略的,本文因此同时考虑双方的努力水平以及创业企业家的私人收益,并且将创业企业家的私人收益作为一个连续的内生变量引入到创业企业的收益函数。在这一分析思路下,本文分别剖析股权契约安排与可转换证券契约安排的道德风险形成机制,并结合相机控制机制来完善两种契约安排。 第二,分析了关于控制权形成的新的道德风险及防范机制。关于控制权的研究大多是用相机控制的思想来分析道德风险的防范,本文从控制权的属性及特征的角度研究由于名义控制权而造成的创业投资双方“选择非有效的战略行动”的道德风险,并构建利用增设谈判契约来消除道德风险的契约机制。 第三,从多个委托人、多个代理人的角度分析创业投资中联合投资和组合投资两种特殊契约机制的双边道德风险。 关于创业投资双方产生道德风险的研究多是研究单个创业投资家与单个创业企业家的契约关系,本文突破这一传统的委托代理问题的分析思路,构建关于多个委托人与多个代理人的契约安排,研究创业投资两种特殊契约机制中的双边道德风险。关于联合投资契约中道德风险的研究不是仅仅考虑创业企业家的努力水平问题,而是从双边道德风险的角度,研究其形成的机理并从联合投资均衡规模的角度设计契约安排。关于组合投资契约中的道德风险则将研究的视角转到从创业投资公司在筹集资本时考虑用资本有限来创造竞争效应,激励创业投资双边的努力,这是一个完全不同的视角。


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