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基于战略差异度的企业内部资本配置研究

刘静  
【摘要】:资本配置问题一直是公司财务学研究中的重要话题,一个完整的资本配置过程分成外部资本配置和内部资本配置两大环节,外部资本市场在外部资本配置中起到非常重要的作用,而内部资本配置往往是依靠内部资本市场来完成和实现的。在我国这样一个新兴市场国家中,外部资本市场发展的不完善和效率的缺乏往往会增加企业的外部交易成本,使得企业的融资和投资活动受阻,从而影响了企业的价值创造乃至整个社会的经济发展水平。在这样的情形下,通过内部资本市场的运作发挥内部资本配置的作用,使之成为外部资本配置的有益补充就显得意义重大。我国企业内部资本市场的产生与发展是与我国企业集团的产生与发展紧密联系在一起的,近些年来随着企业集团的蓬勃发展,内部资本市场已经在我国的上市公司中普遍存在,企业集团的经营过程中包含着大量的内部资本活动,内部资本配置的手段也呈现出多种形式。但是有关内部资本配置的理论研究却明显落后于实务发展,因此本文将内部资本配置问题作为研究对象,选取了战略差异度的研究视角,拓展了我国内部资本配置问题的研究视角,有助于更为深入地探索我国内部资本配置的全过程,更为全面地了解我国内部资本市场的功能发挥状况,为相关研究提供了证据补充,从而有助于促进我国内部资本市场的健康发展,提升我国内部资本配置的效率,具有一定的理论价值和实践意义。本研究主要基于交易成本理论、委托代理理论和信息不对称理论,选取战略差异度的研究视角,从我国的制度背景出发,对我国上市公司内部资本配置问题进行探讨,重点关注了内部资本市场的运行状况及功能发挥。本文采用了规范研究和实证检验相结合的研究方法。首先,就相关的理论进行了说明,探讨了制度背景下我国企业内部资本配置的运行机制、内部资本市场的活跃度、缓解融资约束的功能发挥、促进投资效率的功能发挥等问题。其次,基于战略差异度的研究视角,以我国2008年-2014年A股上市公司为样本,对内部资本市场的活跃度、缓解融资约束和促进投资效率问题进行实证检验:第一,检验了战略差异度对我国上市公司内部资本市场活跃度的影响,两者的关系在不同产权性质公司中的差异;第二,检验了我国上市公司的内部资本市场是否缓解了企业的融资约束、其功能发挥是否会因战略差异度的不同而产生差异以及产权性质、区域金融环境对其功能发挥的影响;第三,对我国上市企业内部资本市场是否促进了企业的投资效率、其功能发挥是否会受战略差异度的影响以及产权性质、股权制衡对战略差异度与内部资本市场促进投资效率功能发挥之间关系的影响进行了检验。本文得出了以下的研究结论:(1)我国上市公司中通过内部资本市场进行内部资本配置,内部资本配置在活跃度方面是存在一定差异的,战略差异度会对内部资本市场的活跃度产生影响。战略差异度大的公司中,内部资本市场的活跃度更大,而战略差异度小的公司中,相应的内部资本市场活跃度较小。但战略差异度与内部资本市场之间的正向关系会因产权性质的不同产生差异,与国有上市公司相比,非国有上市公司中战略差异度与内部资本市场活跃度之间的正向关系更强,即战略差异度大的非国有上市公司中内部资本市场活跃度较战略差异度大的国有上市公司大。(2)我国上市公司中通过内部资本市场进行内部资本配置,对融资约束可以发挥一定的缓解功能,但其功能的发挥会因公司战略差异度的不同而有所差异。首先,在战略差异度大的公司中,内部资本市场能够发挥缓解融资约束的功能,而在战略差异度小的公司中,内部资本市场缓解融资约束的功能发挥不明显。其次,即使在战略差异度大的公司中,内部资本市场缓解融资约束的功能发挥也会受到产权性质这一制度因素的影响,在非国有上市公司中,内部资本市场缓解融资约束的作用明显,而在国有上市公司中,内部资本市场缓解融资约束的作用不明显。再次,在战略差异度大的公司中,内部资本市场缓解融资约束的功能发挥也会因公司所在区域金融环境的好坏而产生差异,如果公司所在区域金融环境较差,内部资本市场可以缓解融资约束,而如果公司所在区域金融环境较好,内部资本市场缓解融资约束不明显,这从一定程度上说明了内部资本市场对于区域金融市场具有一定的功能替代效应。(3)我国上市公司中通过内部资本市场进行内部资本配置,对投资效率也可以发挥一定的促进功能,但其功能的发挥也会受到战略差异度的影响。首先,随着公司战略差异度的加大,内部资本市场促进投资效率的功能发挥会有所下降,即在战略差异度小的上市公司中,内部资本市场促进投资效率的功能要优于战略差异度大的上市公司。其次,战略差异度与内部资本市场促进投资效率之间的反向关系会因产权性质的不同而产生差异,与非国有上市公司相比,国有上市公司中随着战略差异度的加大,内部资本市场促进投资效率的功能发挥下降的程度更大。再次,股权制衡也会对战略差异度与内部资本市场促进投资效率之间的关系产生影响,随着公司股权制衡度的增强,战略差异度加大带来的内部资本市场促进投资效率功能的下降会有所缓解,这从一定程度上说明了股权制衡对于内部资本市场促进投资效率的功能起到一种正向促进作用。本研究通过理论分析和实证检验得出的研究结论对于我国内部资本市场的健康发展和内部资本配置效率的提升具有一定的借鉴和启示意义,具体表现在:一是对于战略差异度大的上市公司中,在积极利用内部资本市场缓解融资约束时,应该一方面加强风险控制,增加对战略信息的披露,另一方面也应该不断完善公司治理水平,以便更好地发挥内部资本市场缓解融资约束和促进投资效率的功能,为公司的价值创造服务;二是对于战略差异度大的非国有上市公司而言,一方面应该积极利用内部资本市场进行资金融通和资本配置,发挥其缓解融资约束的功能,另一方面也应该注重对非效率投资促进功能的改善;三是战略差异度大的国有上市公司,可能会因为代理问题以及政府的干预等因素而造成资本的不当配置和浪费,影响了内部资本市场有效功能的发挥,加大了由战略差异度带来的风险影响,因此对于战略差异度大的国有上市公司而言,应该不断提高和完善公司治理水平,减少各类代理成本,从而减少代理问题对公司投资决策的不良影响,更好地发挥内部资本市场的融资效用,使内部资本配置带来良好的经济后果,优化公司的投资决策,从而为公司的价值创造服务;四是应特别关注大股东控制对内部资本配置效率的影响,在我国各类上市公司中,一方面应该不断改善股权结构,使得公司在拥有控股股东的同时也拥有其他大股东,形成良好的股权制衡机制,从而有效抑制控股股东的机会主义行为,另一方面应该不断完善监督与激励机制,加强公司的信息披露,以降低不合理资本配置行为发生的可能性,提高内部资本配置的效率;五是我国也应不断完善外部金融环境,提升区域金融发展水平,给我国上市公司的融资和投资搭建一个良好的平台,提供一个良好的机制,这样才能促进上市公司的良性发展和价值创造。未来的研究将进一步全面分析企业采取的不同战略对内部资本市场运作的影响,关注是什么样的原因导致了不同产权性质的公司中战略差异度与内部资本市场功能发挥关系上的差异,探讨有效的内部资本配置的经济后果如何等问题。


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