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企业并购及其效应研究

张德亮  
【摘要】: 企业并购作为现代经济史上一个十分突出的现象,其意义在于:从宏观上看,企业并购是进行产业结构调整,合理配置资源的手段;从微观上看,企业并购是市场经济条件下企业生存与发展的必然途径,也是国有企业产权制度变迁的有效途径。我国正在步入经济全面开放和全球化的时代,计划经济向市场经济的结构性转变,必然导致全国性的产业整合与企业重组,形成社会资源的重新配置。通过建立规范的企业并购市场,明确企业的并购主体地位,按照企业价值最大化或股东利益最大化的原则,推进企业并购的健康发展,对于促进企业改革的深化和运行机制的转化,实现全社会资源的优化配置,都具有十分重要的作用。 企业并购的理论研究包括宏观研究和微观分析两部分,而宏观研究仍需追溯到微观层次的企业行为分析上,所以本论文主要是从微观层面对企业并购进行研究。按照研究的一般逻辑,对企业并购的理论研究首先要回答企业为什么会发生并购的问题。在市场经济条件下,并购作为企业的一种自主经济行为,是由企业自身发展规律所决定的。论文从企业演进、企业扩张和资本集中等角度对并购行为加以考察,以此说明企业演进的历史,就是企业规模不断扩大的过程,企业扩张与资本集中是企业发展和追逐利润的内在要求,而企业并购则是实现企业扩张和资本集中的快速有效形式。 那么,是什么原因驱使着企业进行并购呢?为此,各种经济学流派都试图用自己的理论框架对并购的动因作出完整的分析。然而,由于不同学派所依托的经济理论基础不同,由此形成了各种各样的动因假说,而这些假说都无法单独对并购作出全面的解释。譬如说,交易成本理论对纵向并购具有较强的解释力,但对横向并购和混合并购则缺乏说服力。论文认为,企业并购的动因是多种多样、复杂多变的,虽不必苛求用某一理论对各种并购类型作出完美分析,但可从并购发生的内在本质去寻求一套系统的研究框架。事实上,并购作为企业的一种经济行为,对于某一项具体的并购来说,其目的是明确的。如为了扩大经营规模,追求规模经济效应,就进行横向并购;为了降低交易费用,可进行纵向并购;为了分散经营风险、进入新的产业领域、实施多元化经营的目的则采取混合并购。换言之,企业之所以进行并购,就是为了寻求并购所带来的效应。于是,论文从并购效应的角度出发,构建了以并购效应为主线的研究思路,分别对横向并购、纵向并购、混合并购等不同并购类型的效应展开研究。 浙江大学博士学位论文 企业并购及其效应研究 从横向并购来看,企业进行横向并购的主要动因在于追求规模经济效应,横向并购 中的规模经济效应来源于成本下降、市场支配力的增强以及垄断等。我国上市公司的实 证分析结果显示,规模经济效应的存在较为明显,尤其在并购当年,由此也证明了我国 企业规模普遍偏小,行业集中度偏低,通过并购重组,可以提高规模经济水平。但实证 结果也显示,并购一年后的规模经济效应有大有小,原因在于非实质性并购、政府干预 过度等现象的存在以及并购规模(即并购交易金额占并购企业资产总额的比重)较小, 致使并购效应的显著性受到影响。因此,进一步促进横向并购的开展,优化产业组织结 构,在各行业形成一批具有较强竞争力的企业集团,是我国近期企业并购的主要目标。 对于纵向并购,主要是通过将市场交易关系转变为内部交易关系,节约交易成本, 寻求交易费用效应。我国上市公司纵向并购中的效应在并购的当年没有显现出来,但从 并购后一年的情况看,效应还是显著的,表明通过对上下游企业的并购,内化市场交易, 稳定供销渠道,减少了市场不确定性带来的风险和成本。但更进一步的实证分析也得出, 这种效应又表现出一种逐步下滑的趋势,尤其在并购后第三年,下降势头比较显著,说 明并购后存在一个磨合的过程以及各环节的有效衔接,只有把并购后的上游或下游企业 形成一个有机整体,才能保持企业经营业绩的持续增长。事实上,企业之间的并购,不 是简单的1+1,不同企业合并在一起,不可避免会出现各种各样的冲突,进而影响企业 整体效应的发挥,因此存在一个整合的过程。 从混合并购来看,其动因主要是寻求协同效应、产业效应和风险分散效应。从我国 上市公司并购的实践看,很多公司通过混合并购重组,纷纷涉足信息技术、生物医药、 新兴材料等高科技产业,因为这些行业的附加值高,获利丰厚。现实中确实有一些上市 公司通过并购实现了产业转型,培育了新的增长点,业绩得以提升。但从实证结果来看, 我国上市公司混合并购中的效应并非如所预期的那么高,而是呈现下降的趋势,这与现 实情况出现了背离。但如果深入探究一下,或许这一实证结果恰巧暴露了上市公司混合 并购中存在的问题,譬如在网络热潮中,许多公司不顾自身实际,一窝蜂进军网络产业, 而随着网络“泡沫”的破灭,使公司处于尴尬境地,进退两难。有鉴于此,我们强调在 调整产业结构,促进产业转型的过程中要从实际出发,根据企业的内外部条件作出相应 的决策,不要盲目多元化,确保主营业务的做大做强。 论文除


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