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股票市场流动性研究

余立凡  
【摘要】: 流动性是股票市场存在的基础。股票市场的流动性为投资者进行交易提供了可能,正是因为流动性的存在使投资者可以无须直接持有实物资产就可能实现财富的增值,并保证了投资者在需要的时候可以以合理的价格变现。此外,流动性对市场的运行质量、上市公司的公司治理和投资者的投资决策都有重要影响。因此,对股票市场的流动性研究有着很强的现实意义。 目前国内研究所采用的流动性度量方法大都直接借鉴国外在做市商机制下的研究,但由于市场机制的不同,这些指标不一定适合我国市场实际。在流动性与资产定价的关系方面,国外的研究证实了流动性风险和流动性水平都对定价有着显著的影响,而国内的研究很少涉及流动性风险的定价。在流动性风险的度量方面,国内的研究大都将买卖价差引入传统的VaR模型,但在我国的竞价交易机制下,价差指标难以全面衡量流动性风险,并且在价差指标的基础上区分外生流动性风险和内生流动性风险的方法存在一定的局限性。 针对流动性研究中存在的上述问题,本文所作的主要工作和主要创新如下。 一、分别针对高频数据和低频数据构建了新的流动性度量指标。和以往的分类方式不同,本文从度量指标的实际应用出发,根据所采用的数据频率的不同将已有的指标划分为两类,即基于高频数据的指标和基于低频数据的指标。并且按照这种思路,分别构造了基于高频数据的换手率持续期和基于低频数据的非流动性指标Ill。 二、从市场层面考察流动性与收益的关系时,分别研究流动性水平和流动性波动对收益的影响。在对市场指数的流动性分析中,发现流动性具有波动集聚效应。将流动性的波动引入模型之后,发现其对收益具有显著的正效应。而基于组合的研究也与这个结论相符合,进一步说明了流动性风险对收益的重要影响。 三、建立了基于非流动性指标Ill的流动性风险度量框架,并将流动性风险分解为外生流动性风险和内生流动性风险。同时,用变现时间来控制内生流动性风险,使之能够从流动性的角度反映投资者的持仓量对风险的影响,使模型具有更大的灵活性和更好的实用性。


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