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我国上市公司控制权与资本结构关系研究

操君  
【摘要】: 公司资本结构问题是当代金融学的一个重要理论问题。自从莫迪利安尼和米勒提出MM定理以来,西方学者对资本结构的研究不断深入。20世纪80年代末90年代初,资本结构理论与控制权市场理论交融在一起,并形成资本结构管理控制学派。从这以后,考虑到控制权因素的资本结构选择成为西方学术界关注的重要课题。随着股权分置改革的逐渐完成,我国上市公司将进入全流通时代,控制权市场也将进一步得以完善。因此,从控制权的角度,来探讨我国上市公司的资本结构优化问题具有了现实的土壤与背景。本文借鉴资本结构管理控制学派的思想,考察我国上市公司控制权与资本结构之间的关系,从而为优化资本结构、改善公司治理绩效提供新的视角与思路。 本文首先对控制权市场理论、资本结构理论以及资本结构控制权理论进行梳理,然后深入研究了我国上市公司资本结构与控制权市场特征及其背后的制度根源。紧接着,从静态和动态两个角度,对我国上市公司控制权与资本结构的关系进行了理论与实证研究。主要结论如下: 第一,控制权配置状态主要取决于资本结构决策,更为重要的是,控制权配置对资本结构决策发挥着重大的影响,这为理论与实证分析所证实。实证检验显示:无论是国有上市公司还是民营上市公司,控制权与现金流量权的偏离程度与资产负债率正相关;控制权与现金流量权的偏离程度对资本结构选择的影响因上市公司终极控制人的性质不同而呈现差异;管理者持股比例与负债率正相关的假设不成立;股权制衡度与负债率负相关。 第二,控制权竞争、转移与资本结构决策之间存在互动机制。通过比较分析不同情形下最优资本结构选择模型,发现当公司面临收购威胁时,最优资本结构异于不存在收购威胁的情形。在此基础上,实证检验了我国上市公司资本结构对控制权转移概率的影响。具体来说,资产负债率与控制权转移负相关;公司盈利与营运能力、规模大小、成长能力与控制权转移的可能性负相关;市净率越高,越容易发生控制权转移。 在论文的最后,根据理论与实证分析的结论,为充分发挥外部治理机制的作用,优化资本结构提出了相关的政策建议。


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