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基于控制权机制的公司治理研究

刘红娟  
【摘要】:在公司的运作中,内部人占据了主动的位置,通过什么样的机制来制衡经理,保护投资者的利益,成为现代企业制度设计的主要问题。控制权是所有权的实现手段,控制权机制主要有公司内部的制衡机制、控制权市场的竞争机制、债权的相机控制机制等以及它们相互之间的协调与补充。控制权实现机制的存在和完善程度直接关系到投资者利益的保障和公司治理的效率。无论在任何股权结构和治理模式下,它都实实在在地影响着公司治理的效果和作用,因而对控制权机制的研究更具现实意义。 大股东监控、董事会监督、接管、代理权争夺组成的股东控制体系与债权人的监督和相机控制共同形成一个有机的公司控制权机制体系,该体系又构成公司治理系统的基本组成部分。在不同的国家、不同的发展阶段和不同的文化背景下,控制权机制有不同的侧重,如德日公司以身兼股东和债权人的银行监督为主,而英美公司则更依赖于敌意接管。因此,论文围绕控制权机制链条的各个环节,由内到外,基于控制权配置、控制权竞争性和控制权的相机性,结合规范分析、实证分析和案例分析等方法,剖析了大股东控制、董事会治理、收购、代理权竞争、LBO/MBO、股东行动主义和债权人控制等主要的控制权机制在中国上市公司的治理作用。 公司控制权配置依赖于所有权结构。在兼顾世界范围内上市公司中股东与管理者、大股东与小股东之间代理问题的框架中,运用博弈论来分析不同“自然选择”下,大股东、经理层和小股东这些博弈主体的行为与治理结果,接着对代表不同“自然状态”和不同所有权与控制权配置的几种典型的治理模式——英美模式、日德模式及东亚家族模式的治理机制进行了比较,总结影响不同所有权与控制权配置模式和自然状态选择的因素。对我国的启示是,风险承担与风险制造应尽可能的对应、决策控制与决策管理的分离,以及控制权机制配合的重要性。 随后基于我国公司治理的现实,深入公司内部,分析股东大会、董事会和总经理三个层面的控制权及其整体配置状态。我们将不仅考虑到股份相应的投票权及其顺延控制权特征,还注意到了人力资本为管理者带来的控制权。剖析了不同董事会控制状态的寻租主体、寻租能力,以及重要的治理制约机制,对我国上市公司的治理问题及对策作了规范分析,为公司控制权配置提供了一个基本框架。接着选取具有中国特征的变量,对大股东控制和董事会治理之间的关联与各自治理特征进行了实证检验,结果表明:大股东超强控制、内部人控制和大股东控制重叠、董事会功能被淹没;而最大股东现金流权益和控制权的较高的不一致会对企业业绩产生负面 WP=5 影响,只有最大股东现金流权益和控制权重叠度高时,才有利于企业业绩提升。建议要强化股权制衡、通过提高独立董事的比例来加强董事会的独立性、限制董事双重兼职、总经理兼职、两职分设,以凸现董事会的治理功能。 对协议收购、要约收购与代理权争夺的治理效应的分析,发现尽管我国的股权结构和收购动机的特殊性,但协议收购和代理权竞争还是对公司治理具有积极作用,而要约收购则是形式,不具备实质效果;在国退民进的大背景下,对于特殊的控制权竞争方式, LBO可提高我国一些主业收益稳定、自由现金流充足、但缺乏成长机会的上市公司的治理效率,还可尝试用于解决非流通股的全流通;而MBO对解决国有企业所有者缺位问题,为集体和民营企业公司治理结构的制度创新,调动公司管理层的积极性提供了一种新的选择,但收购后的是否有较高的效率挖掘是是否适合MBO的要点、收购价格的确定机制是关键;机构投资者的股东行动主义是内部控制机制和外部控制机制之间的一种“合作”,结合案例分析,表明其治理效果不可忽视,有着较大的可发展空间。 由于股权融资偏好、虚拟的银企债务契约、商业银行低的独立性和债券市场的空白导致的债务软约束、债权人治理控制功能严重弱化,是国有上市公司治理的严重缺陷。要提高债务的治理功能,应尽快完成国有银行的商业化改造、发展债券市场和完善主办银行制度,实现融资结构的调整与公司治理完善的相互促进、协调发展。 对于如何完善我国公司治理的控制权机制,论文认为应根据我国的股权特点和市场发育的客观规律,优化股权结构、提高独立董事的比例来发展以内部控制——大股东控制和董事会治理担纲的、控制权的可竞争性有效配合和衔接、债权人治理控制同步发展的这样一种有所侧重的、能协调互补的完善的控制权机制,并提出了具体建议。


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