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我国费雪效应的非参数检验

陈文静  
【摘要】: 利率和通货膨胀率是宏观经济中的两大重要经济变量,考察和分析这两个变量的经济行为以及这二者之间的相互影响关系对于货币政策的制定和操作以及金融市场的完善都有着重要的现实意义。自费雪效应提出以来,费雪假设就作为经济学中的基本假设应用于许多重要模型中,众多学者试图从理论和实证两个方面来解释和检验费雪效应,因而检验费雪效应就一直成为经济学研究的一个热点。但一直以来,费雪效应的研究一直存在着理论研究与实证检验结论的不一致性,即存在所谓“费雪效应之谜”。围绕着如何检验和解释“费雪效应之谜”产生了大量的文献,但到目前为止仍没有达成广泛的共识。尽管如此,对于经济学特别是对货币政策而言,费雪效应研究仍然具有不可替代的作用。对于通货膨胀率的变化,利率政策的调整以及股票收益率会随之产生怎样的变化,其关键在于费雪效应是否成立或在何种程度上成立,这就是本文的主要研究目的。 本文基于我国宏观经济变量名义利率与通货膨胀率以及股票市场中股票收益率与通货膨胀率之间存在的非线性演进特征,应用非参数单位根和非参数协整理论来检验这些变量之间是否存在长期的调整机制,进而基于非参数模型的变窗宽局部线性估计方法估计出费雪效应系数,由此产生的主要结论如下: 第一,非参数协整检验得出的结论是:(1)我国宏观经济变量名义利率与通货膨胀率之间存在长期的非线性协整关系。鉴于非参数检验具有更好的小样本性质,即具有更高的检验势和更小的显著性水平扭曲,而且非参数协整检验并没有忽略经济变量之间可能存在的非线性因素,因此本文据此认为非参数协整检验得出的结论更具有稳健性和合理性,即我国名义利率与通货膨胀率之间存在非线性的调整机制。实际上在2007年,为抑制流动性过剩和稳定通货膨胀预期,防止通货膨胀的进一步加剧,央行连续多次采取加息政策,并由稳健的货币政策转向适度从紧的货币政策;而且目前从紧的货币政策效应已经初步显现,通货膨胀的增速在逐步减缓。这意味着央行为稳定通货膨胀所采取的调息政策是合适的,而且本文的检验结论也进一步为我国调息的货币政策提供了理论支持。相对而言,Johansen协整检验的结论否定了长期协整关系的存在,这从根本上排除了我国利率与通货膨胀率之间的经济关系,这也否定了央行为控制通货膨胀而采取的利率调整所产生的效应,因此这样的结论无论从理论还是基于我国的实践,都应是一个不正确的结论。(2)我国微观股票市场中股票收益率与通货膨胀率之间存在长期的非线性协整关系。同样,基于线性参数型的Johansen协整检验却否定了这二者之间存在的经济关系,这显然与现实经济不吻合。实际而言,诸多因素,比如通货膨胀、利率政策、经济产出水平和经济周期等因素都会对股票收益率产生影响,因而股票收益率与通货膨胀率之间可能会存在复杂的非线性影响机制,而非一种简单的线性正相关或负相关机制就能对此进行正确的诠释。鉴于上述的分析,本文认为非参数协整检验得出的结论更为合理,且更加符合股票收益率与通货膨胀率的数据图形所显示的非线性特征。 第二,基于非参数模型的变窗宽局部线性估计所产生的结论如下:(1)利率调整期对应的费雪效应系数均为正且小于1,这意味着我国名义利率与通货膨胀率之间仅存在弱的费雪效应,即利率的调整只能对通货膨胀或通货膨胀预期产生部分的调整效应。平均而言,费雪效应系数为0.4055,这一结论隐含的意义为:2007年以来,央行为稳定通货膨胀预期所采取的加息政策是适时的,应能产生部分的预期效应;另一方面,基于通货膨胀率的变化等因素适时适度加息,我国的货币政策可以适时地转向于以应用利率调整为主,以促进我国经济的稳健增长。(2)基于股票名义收益率与通货膨胀率的样本估计的费雪效应系数在每一期均不相同,且这些系数在正负之间交替出现,这意味着,对于我国通货膨胀率的变化,股票名义收益率对应的变化有时为同方向,而有时则往相反的方向变化,这二者之间存在一种复杂的非线性调整机制,这进一步证实了非参数协整检验得出的结论。基于股票市场费雪效应的含义和估计的结果,本文认为我国股票市场不存在费雪效应。笔者基于股票实际收益率和通货膨胀率进一步进行非参数估计,得出的费雪效应系数大多数情况为负,少数系数为正,而并非费雪效应隐含的系数为零。这也再次证实了我国股票市场不存在费雪效应,该结论与大多数国际文献和国内文献的研究结论相同。 综上所述,本文最为重要的结论可以简单表述为:我国宏观经济变量名义利率与通货膨胀率之间存在非线性的调整机制,且存在较弱的费雪效应,这意味着我国采取加息的货币政策可以对稳定通货膨胀产生一定的预期效应。而我国股票市场中股票收益率与通货膨胀率之间虽然存在非线性的影响机制,但是并不存在费雪效应,这意味着我国也存在“股票收益—通货膨胀之谜”。


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