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基于惯性效应的证券投资基金投资行为研究

禹湘  
【摘要】: 近年来,资产收益率的可预测性成为金融研究领域中最令人关注的热点之一。大量实证研究表明,利用包含在过去股票收益序列中的信息可以对股票的未来收益率进行预测。股票收益率的可预测性重点表现在股票价格的惯性效应与反转效应,它们作为股票市场的“异常现象”与有效市场假说相矛盾,不能用资本资产定价模型(CAPM)和Fama-French三因素模型进行解释。这显然对当代金融理论的基石带来了巨大的冲击,但同时也说明其中孕育着丰富的套利机会。因此,对这一问题展开深入研究有着重要的理论价值和实际意义。 有鉴于惯性效应及其相关的行为分析在金融理论研究与投资实践操作方面的重大意义,学术界、监管层与投资者有必要系统掌握有关惯性研究的最新动态,并进行深入系统的研究,得出适应于中国证券市场的研究成果。近年来,中国证券市场及基金业取得了超常规的快速发展。作为全球证券市场中最年轻、最富有活力的市场之一,可将其视为新兴市场的典型代表。关于该论题的研究,不仅有助于发展和丰富先前在美国市场所获得的有关惯性与反转现象的研究成果,而且研究结果的差异也可为检验这些现象和假说的有效性提供合理解释。 本文正是基于以上目的,从基金重仓股的惯性效应入手,对证券投资基金的惯性投资行为进行系统研究。 本文的研究工作从4个方面展开。首先,对经典的有关惯性效应、惯性投资行为的研究进展进行分析和评述,基于研究理论、现实背景提出问题,并确定论文的研究路线和内容:然后,研究并比较了有关惯性效应、惯性投资行为和惯性收益来源解释三方面的理论与模型,并在此基础上提出本文研究的理论基础;再后,以Jegadeesh和Titman的惯性效应研究模型与Shiller,Sentana和Wadhwani的正反馈交易模型为基础,改进并创立了新的理论模型,以中国证券市场的实际数据为样本,对证券投资基金基于惯性效应的投资行为进行实证研究;最后,将惯性效应与惯性投资行为结合起来,从更深层次探讨股票惯性收益的来源。试图从基金契约中的委托代理关系以及基金经理作为机构投资者对市场所造成的影响力两方面,提出新的理论观点来解释惯性收益来源——这个颇富研究争议的论题。 研究结果表明,中国证券投资基金所持有的重仓股具有显著的惯性效应,并且个股特征惯性效应相对于基于同业投资绩效及历史收益率的相对惯性效应,更为显著而持久。但基金经理在采取惯性投资行为时往往忽视个股特征惯性,反而更重视相对惯性。 中国证券投资基金经理倾向于采用追涨杀跌的惯性投资行为,尤其在证券市场波动加剧时,基金经理惯性投资行为更为明显,并引起基金收益率的一阶负自相关。 通过对证券投资基金经理惯性投资行为与股价惯性收益的相关性进行研究,结果表明证券投资基金经理的惯性投资行为导致了股价惯性收益。从新的理论角度对惯性收益来源进行了探索,这也正是本文的理论创新所在。


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