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我国中期票据定价及利差分析

史少博  
【摘要】: 中期票据在西方国家市场已发展较为成熟,但在我国的发展还处于起步阶段。自2008年4月份中期票据在我国出现以来,以其独特的优势受到了企业和投资者的青睐,其发行规模不断扩大,品种也日益增多,目前已经成为我国重要的固定收益产品。但是,在其迅速发展的同时,也存在着一些问题,特别是在定价方面,刚开始其被认为定价具有严重的趋同性,并且一二级市场利差过大,容易引起“打新债”行为,以至于后来中国银行间市场交易商协会对中期票据的发行定价的方式进行了改革,要求“其发行利率要更加贴近二级市场水平,不得有过大的偏离”,同时要求“、对中期票据的发行利率则要求不得超过二级市场水平的10个基点”。一二级市场的利差开始缩小,基本土都是在20个基点以下,甚至有的出现利率倒挂。这种近乎行政干预式的定价方式显然不符合市场经济发展的需要,更有违“债务融资工具发行利率、发行价格和所涉费率也将以市场化方式确定”的原则,长期发展下去,必定会挫伤发行者和投资者的积极性,不利于我国资本市场的发展。本文写作的目的就在于通过对中期票据定价的研究,帮助投资者更好地理解和量化中期票据产品所蕴含的风险。 由于中期票据在我国出现仅仅一年多的时间,国内学者对其的研究还停留在理论论述阶段,而国外对信用产品定价的研究多采用结构化、简约化模型,这需要成熟的固定收益市场以及大量的发行、违约数据的支撑,而我国中期票据市场才刚刚起步,缺乏相应的数据,所以在这方面我们不能照搬国外的定价方式。而我国中期票据的定价由什么来决定的呢?又是受什么因素影响的呢?通过研究发现,中期票据的票面利率与同期国债收益率有着高度的相关性,因此本文以同期国债收益率为基准利率,对中期票据的发行利差及利差的影响因素进行了分析,搜集了大量的发行、二级市场交易等数据以及影响中期票据定价的公司财务、公司性质等指标,对中期票据的发行定价进行量化分析,并以此建立中期票据定价模型。研究发现市场流动性、发行人的性质、评级因素、发行规模等对利差都有一定的影响,同时发行公司所属行业性质、发行者的性质等对发行利差的影响也较为明显,因此把它们作为虚拟变量连同公司的各种财务指标引入到所建的定价模型中去,并用得到的定价模型对新发行的中期票据产品进行模拟定价,并将模拟结果与实际结果进行比较,最终结果表明该模型对中期票据的定价具有一定的指导作用。


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