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中国上市公司资本结构研究

张岗  
【摘要】: 基于中国上市公司处于转轨经济的特殊时期,企业运行机制和制度环境都不同于西方国家,本文试图借鉴西方企业资本结构理论的成果,探讨和印证其在中国的适用性,从中国上市公司资本结构及其基本特征研究出发,考察其对上市公司治理结构、控制权以及资本市场发展的影响。 通过对我国国有企业和上市公司资本结构特征的观察,我们发现二者之间存在巨大差异。本文用大量的数据对上市公司资本结构进行了实证分析,并与国有企业资本结构进行了比较分析、与发达国家公司资本结构进行了国际比较分析,证实中国上市公司股权融资偏好显然存在。股权融资偏好作为中国上市公司资本结构的基本特征,引致中国资本市场的6种不协调现象。本文从成本和制度层面对上市公司股权融资偏好的原因进行分析,建立了我国上市公司的融资资本成本核算模型,直观地比较了股权融资及债权融资的成本,证明在我国现阶段股权融资的成本更低,而且由于股权融资可以明显改善公司资本结构,所以中国上市公司的股权融资偏好是其理性选择,另外我国上市公司的经营管理层厌恶债权融资还本付息的硬约束,更倾向于股权融资的软约束,也加强了股权融资偏好的强度。 本文继续探讨了资本结构与上市公司治理结构的关系,认为上市公司股权融资偏好引致了中国上市公司治理的低效率,并从一个典型例证一不公允关联交易来说明和证实我国上市公司治理的低效。本文分析中国上市公司股权结构与控制权状况之间的关系,分析了中国上市公司股权融资偏好对资本市场有效性与功能的影响,认为中国证券市场结构性制度缺陷表现为股票市场与债券市场的非 西北大学经管学院博士学位论文 均衡、股票市场与债券市场内部的结构性缺陷,成为上市公司股权 融资偏好的外在因素。同样,上市公司股权融资偏好使企业资本使 用效率不高,影响到上市公司的成长与有效公司治理,对企业本身 和资本市场的发展也带来负面影响。 本文的研究表明中国上市公司资本结构的基本特征是股权融资偏 好,上市公司的融资行为、次序和西方资本结构理论并不一致。换言 之,西方资本结构理论的适用和指导作用是有一定局限的,并不是在 任何环境和背景下都可以发挥其作用的。西方经济学界关于公司资本 结构和融资方式选择的理论并不完全适合于我国目前情况,因而不能 照搬过来解释评析我国现阶段的一些经济现象。本文结论作为西方资 本结构理论在中国现实状况下的补充,对目前实践中的问题有着较强 的解释力。本文对比较典型的债转股问题、国有股减持和流通问题进 行了解释和说明。


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