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中国利率市场化研究

樊卫东  
【摘要】: 上个世纪70年代末至80年代,全球经济最引入注目的现象之一,就是如火如荼上演的一波又一波金融自由化的浪潮,而利率市场化是其核心内容,因为,利率不仅是金融体系中最重要的变量,也是市场经济最基础的变量之一。缺少市场化的利率机制,市场经济至少是不完整的,这正是利率市场化成为20世纪末以来世界趋势的主要原因。在这个意义上,研究利率市场化,也是在研究金融自由化。 在理论文献中,利率市场化又称利率自由化,指利率不再由货币当局直接决定,而逐步由市场供求自由决定,货币当局更多地以市场参与主体的身份通过市场交易等方式间接影响利率变动。利率市场化改革的要旨不是调节利率水平,而是改革利率(资金价格)的形成机制,使之成为反映宏观经济运行状况的准确价格信号。 利率管制的初衷是控制金融资产的分配,并通过这种控制加强银行体系的安全,并促进经济增长。发达国家的利率管制源于1929~1933年大萧条,例如美国于1933年颁布的《银行法》,有了著名的“Q条例”的规定。发展中国家是在二战后,为低成本积累资本,加速经济增长,对利率开始实行管制。到20世纪七、八十年代后,利率管制政策的优势逐渐降低,所产生的弊端开始暴露。发达国家由于利率管制反而造成银行业经营状况恶化,发展中国家多数出现结构性缺陷,企业高负债经营,资金利用效率过低。因此,利率市场化开始逐渐成为各国经济持续发展的必由之路。 在中国现已加入WTO的情况下,金融会遇到很多问题,包括利率、汇率是否完全放开、能否保证货币政策的有效性以及资本自由流动与否。以上问题的平衡至关重要,如果不能同时解决好,就要有侧重、有取舍,需要以更灵活的手段来调控。其中,建立一个市场化的利率体系是很重要的手段之一。可以说,利率市场化问题在中国加入WTO后,变得日趋紧迫了。 针对我国利率市场化改革,本论文回顾、分析和判断了其进程;挖掘了我国利率市场化改革的内在逻辑;分析了我国利率与宏观经济指标间的相关度和敏感性;分析并指出了当前利率市场化改革的难点及其原因,提出了需要进一步完善的微观、中观和宏观条件。具体来说,本论文主要内容包括: 论文第一和第二章,重点介绍了利率市场化的理论、实践及其对经济增长和增长机制的绩效。第一章,在综述经典利率理论、金融自由化理论和金融约束理论的基础上,提出:不能为利率市场化而利率市场化,利率市场化不是一放了之,需要结合本国实际,着力发挥利率正向效应,真正使利率政策产生作用。为进一步说明这一观点,分析了各国利率市场化改革的实践经验和教训,并以美国为例,总结了利率市场化改革的经验与启示。 第二章,介绍了利率市场化对经济增长的作用,包括利率市场化的储蓄效应、投资效应和优化资源配置效应等,指出我国虽然还存在一些金融抑制的特点,但由于利率水平及资金 供求总量形势已趋超越金融抑制理论解释的范围,所以我国利率市场化对增长的绩效将更多 地体现在增长机制的转变上。 论文第三章开始重点对中国利率市场化的研究。首先,对中国利率市场化改革进程作出 分析和判断。指出由于学术界对利率市场化讨论范围的不同,导致对中国利率市场化进程判 断的迢异。提出本文讨论和界定中国利率市场化的范围是全部金融活动,即将银行市场、金 融市场,乃至非正规的资金融通都包括在内。依据这一判断标准,本文认为,中国利率市场 化的初始状态,是在非国有经济内以及非国有经济部分和国有经济部分的结合点上,以非正 规金融为依托展开的。正规金融使利率市场化迈开了实质性的步伐。文中提出中国在利率市 场化的道路上已经走得比较远了,仅剩下国有商业银行的(人民币)存款利率尚未被自由化 浪潮所触及。 通过对中国利率市场化进程的回顾,可以清晰地看出,利率市场化改革与中国整体经济 改革之间表现出近似一致的改革脉络——内生性。为更深人地理解中国利率市场化进程,掌 握利率市场化进程的规律,论文第四章对中国利率市场化改革的内在逻辑进行了深入的理论 探讨。提出中国利率市场化改革具有与经济体制改革相同的改革逻辑,即边际改革(增量改 革),并通过资金市场的“双轨制”特征,详细阐述了“双轨制”的资金市场是中国利率市 场化改革的内生动力。 第五章,运用回归计量分析检验了利率指标与储蓄、消费、投资间的相关程度和敏 感性,旨在说明利率指标在宏观经济中己经扮演了非常重要的角色。这暗示出,利率市 场化改革在我国的必要性。因为,从逻辑上讲,只有当利率己经对我国经济运行发挥了 日益重要的作用,推动利率市场化才更具有合理性。换言之,为了避兔为市场化而市场 化的空洞讨论,我们必须首先探寻利率与经济运行之间的内在关系。 第六章,从商业银行特点的角度,分析了存款利率市场化改革是难点的原因。这些特点 分别包括:商业银行的存款构成了央行货币供应量的最重要部分;商业银行的支付清算 服务具有“准公共产品”的性质:商业银行是生产金融信息最重要的部门,也是提供金 融信息最基础部门;利差一直是


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